报告公司投资评级 - 给予微创机器人-B“买入”评级，目标价21.83港元 [1] 报告的核心观点 - 公司“五分之四”机器人版图已成，2025 - 2026年将是重要扭亏节点，随着营收增长、规模效应和降本增效，利润将扭亏为盈 [6] - 国内配置证政策放松带来市场扩容，2023年6月新版医用设备配置证中腹腔内窥镜手术机器人规划数新增215%，公司订单量连续2年翻倍以上增长，中标数位居国产首位 [6] - 海外市场快速突破，商业化首年即获批20 +海外订单，5G远程手术方案助力学术推广和装机入院 [6] - 预计公司2024 - 2026年营业收入增速为173%/108%/130%，给予2026年15倍PS，目标价20.4元（21.83港元） [6] 根据相关目录分别进行总结 微创机器人：国产手术机器人异军突起 - 微创机器人是微创医疗子公司，2014年研发腔镜手术机器人，2015年成立公司研发骨科手术机器人，2021年在港上市，产品布局涵盖五大领域 [9] - 公司股权集中，微创医疗集团间接持股48.08%，主要控股股东为上海默化人工智能，还有员工持股平台 [9] - 公司管理层经验丰富，总裁何超博士有14多年手术机器人研发经验 [10] - 公司业绩快速增长，2024H1营收0.99亿元（+106%），亏损收窄至2.8亿元，预计未来两年扭亏 [12] - 2024年起公司把控降本增效，2024H1四费率合计2.9亿元，同比减少45%，研发成本中员工成本占比最高 [14] - 截至24H1公司现金及现金等价物余额2.2亿元，总负债8.7亿元 [16] 全球手术机器人市场长坡厚雪 - 机器人辅助手术是第三代外科手术形式，强化微创手术优势，克服其局限性，促进开放手术向微创转变 [19] - 机器人手术转换率低、住院时间短、输血率低、并发症发生率低等，但操作时间长 [21] - 2021年全球手术机器人市场达704亿元，腹腔镜和骨科手术机器人发展最成熟，分别占60%、17% [22] - 直觉外科是全球手术机器人龙头，2024年营收83.5亿美元，同比增长17.2%，净利润23.2亿美元，同比增长29.2% [24] - 达芬奇机器人由三部分组成，最新一代达芬奇5于2024年3月发布并优化更新，全球装机量9902台，欧美占77.5%，2024年手术量约268.3万例，年均单台271例/台 [26] - 手术机器人是“剃须刀”商业模式，设备+耗材+服务构筑高壁垒，2024年直觉外科业务中耗材占比57%，设备占比27%，服务占比16% [30] - 复盘直觉外科股价，产品迭代升级是核心驱动力，手术机器人厂商有强先发优势，直觉外科占据绝对领导地位 [34][38] 微创机器人：后起直追，5G远程引领手术机器人新潮 - 公司“五分之四”机器人版图补齐，获批品种有腔镜、骨科、泛血管和经皮穿刺，均已获批NMPA，部分获海外注册证，其他在研品种步入临床试验注册阶段 [40] - 图迈腔镜手术机器人对标达芬奇，由三部分组成，手术优势多，已用于复杂泌尿外科手术，2022.1获批上市，2023.9二代适应症拓展至全科室 [41] - 2023年6月新版配置证落地，腔镜手术机器人有望放量，全国规划新增559台，微创机器人中标数为国产首位，预计2025 - 2026年释放300多台余量 [43][44] - 公司5G远程手术引领潮流，2022年6月开展全球首例超远程手术，2024年演示和验证覆盖全球多国 [49] - 鸿鹄骨科手术机器人用于髋膝一体关节置换，2022.4获批上市，适应症拓展，截至2024年底全球累计订单超40台，海外销售依靠微创医疗集团 [53][55] 盈利预测与估值 盈利预测 - 假设图迈2024 - 2026年销售增速为214%/91%/169%，毛利率为50%/55%/57% [57] - 假设鸿鹄2024 - 2026年销售增速为100%/122%/58%，毛利率为48%/52%/55% [57] - 假设其他产品2024 - 2026年销售增速为246%/164%/131%，毛利率为39%/43%/50% [57] - 预测公司2024 - 2026年营业收入分别为286百万元、594百万元、1368百万元，毛利率分别为48.1%、52.4%、55.6% [57] 相对估值 - 选取直觉外科和联影医疗为可比公司，因未盈利选取PS估值法，给予2026年15倍PS，目标价20.4元（21.83港元），给予“买入”评级 [58]