报告公司投资评级 - 首次覆盖中石化炼化工程，给予“买入”评级，6个月评级为买入（首次评级），当前价格6.25港元，目标价格8港元 [5] 报告的核心观点 - 中石化炼化工程是国内领先能化工程公司，业务范围广泛，盈利能力稳定，分红具备持续性，受益于国内炼化转型升级和煤化工景气度提升，以及国际市场开拓成果显著，未来业绩有望增长 [1][3][4] 各部分内容总结 国际化炼化工程公司，业务范围广泛 - 中石化旗下大型能源化工工程公司，可提供多行业整体解决方案和全产业链服务，股权结构稳定，子公司业务覆盖广泛，2024年中石化集团划转部分股份给中石油集团 [12][13] - 业绩稳定性强，重视股东回报，2019 - 2023年营收和净利润稳定，海外收入增长明显，整体毛利率稳定在10%左右，净利率在5%左右，近三年派息率稳定在65%，2024年派息金额和比例双增长 [16][22] 炼化工程领域竞争格局稳定，公司专业化布局 - 能化工程行业壁垒较高，国内竞争格局稳固，行业呈现工程工艺复杂等特点，有从业资质要求，属资金和技术密集型行业，公司主要竞争对手有中国石油工程建设等 [2][27][31] - 业务布局广泛，子公司行业地位领先，下设12家子公司，在各细分领域专业化运营，起运公司装备实力和工程实施能力全国领先，第十建设公司是历史悠久的大型综合服务商，广州（洛阳）工程是全面的技术先导型能源化工工程公司 [33][35][38] - 公司以技术引领市场，注重成果转化，拥有先进专利和专有技术，2024年上半年科技研发创效明显，新签技术开发和许可合同额增长，新增专利申请和授权数量多且质量优化 [40] 国内业务：炼化转型升级趋势延续，煤化工景气度跃升 - 炼化转型升级持续推进，减油增化、新建乙烯等项目的推进带动增长，中国炼油乙烯规模全球第一，未来仍有大型项目投产，产业集中化和规模化趋势明显，国家政策为行业转型升级明确方向，两桶油转型升级项目较多，国内“油转化、油转特”加速，乙烯项目密集建设带动规模高速增长，公司多个炼化项目有序推进 [55][59][64] - 煤化工有望迎放量增长，我国现代煤化工产业已初步形成体系，产业规模和技术水平稳步提升，截止2025年1月全国煤化工项目众多，资源禀赋叠加政策支持，新疆煤化工产业发展快，新型煤化工行业有望迎来新一轮投资浪潮 [68][71][76] 国际业务：聚焦中东景气区域，海外市场开发成果显著 - 世界炼油中心东移，海湾地区上游扩张延续，2023Q4 - 2024Q3中东北非地区油气化工项目授标价值达940亿美元，远超此前同期 [4] - 国际炼化工程市场群雄逐鹿，SEG订单增长优秀，2024H1公司境外订单增长32.7%，在2023年高增速基础上继续放量 [4] 盈利预测与估值 - 预测24/25/26年归母净利润25.25/27.57/29.43亿，EPS分别0.57/0.63/0.67元，选取海油工程等作为可比公司，给予公司2025年12倍PE，对应2025年目标价7.52元人民币/8港元 [5]