报告公司投资评级 - 买入 [1] 报告的核心观点 - 凯莱英是临床 CDMO 领先企业，全流程一体化布局完善，为全球超 1100 家客户提供一站式服务，构建起创新药一体化服务生态圈 [1] - 行业供需逐步改善，需求端随全球降息周期有望复苏，供给端产能去化，趋向动态平衡，小分子仍占重要地位，新兴方向蓬勃发展 [2] - 小分子业务稳盘提质，步入商业化项目收获期，新兴业务多板块需求旺盛，开启增长新阶段 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 依托成熟研发服务，打造一站式服务平台 - 凯莱英是 CDMO 领先企业，为全球超 1100 家客户提供一站式服务，构建创新药一体化服务生态圈，以小分子业务起家，拓展至新兴业务领域 [19][20] - 高管团队行业经验丰富，实际控制人洪浩持股 35.02%，众多高管有国际药企工作经历，为技术和海外业务奠定基础 [22] - 大订单交付影响表观业绩增速，剔除后主业稳健增长，小分子 CDMO 商业化项目是业绩基石，新兴业务短期承压但有订单储备 [25][26] - 布局全球市场，欧美客户持续高增长，2024 年海外市场增长，欧美市场增速亮眼 [29] - 激励措施丰富，2025 年发布 A+H 股限制性股权激励方案，明确业绩考核要求，彰显稳发展信心 [30] 行业供需逐步改善，医药创新动能蓄势聚力 全球生物医药行业需求向上，CDMO 供需结构趋向平衡 - 全球医药行业研发投入稳步增长，预计 2023 - 2028 年中小型制药公司等研发投入 CAGR 6.6%，小型 Biopharmas 份额将提升 [37] - 1H24 投融资初现回暖趋势，整体交易金额同比增长 63%，平均单项目价值量更高 [37] - 全球外包服务需求增速有望快于研发投入，预计 2023 - 2028 年全球 CXO 市场 CAGR 12%，CDMO 及部分细分领域增长更快 [38] - 产能建设逐步放缓，冗余产能逐渐出清，CXO 行业在建工程增速放缓，部分公司精简产能 [41][42] - 中国创新药出海再创佳绩，政策支持创新药发展，2024 年创新药企 License out 交易金额与事件数再创新高 [44][45] 小分子药物仍为主流，新兴疗法蓬勃发展 - 小分子仍占主要位置，2023 年占比约 54.86%，但 CGT、ADC、RNA 等创新生物疗法增长迅速 [2][51] - 多肽、寡核苷酸等热度提升，1H24 VC 交易热点集中于相关领域 [53] - 多肽药物全球市场规模稳健上升，中国市场发展迅速，全球多肽 CDMO 市场预计持续增长 [54][57] - 寡核苷酸有望成为新主流疗法，全球上市数量稳步增长，市场规模快速增长，预计 2026 年达 150 亿美元 [60][61] 小分子业务稳盘提质，新兴业务再起航 小分子业务稳中向好，步入商业化项目收获期 - 小分子业务是核心业务，剔除大订单后收入增长，24Q1 - 3 同比增长 7.7% [79] - 临床项目储备充裕，预计 2024 年小分子 PPQ 项目达 28 个，商业化项目落地，产能利用率将提升 [81] - 产能持续扩充，小分子产能增加，连续反应技术应用提升产能 [82] 新兴业务多板块需求旺盛，开启增长新阶段 - 公司将小分子 CDMO 服务能力扩展至新兴业务领域，新兴业务短期承压，预计 2025 年重回快速增长 [85][88] 化学大分子 CDMO：多肽、寡核苷酸高景气，加快商业化产能布局 - 化学大分子业务是战略板块，1H24 收入减少但承接新项目，在手订单增长 [90] - 多肽业务加快产能建设，获临床中后期项目订单和商业化订单，技术储备丰富 [91] - 寡核苷酸技术平台提供服务，产能布局完成，1H24 承接新项目增长，推进 CpG 佐剂商业化 [95] 制剂 CDMO：新产能建设启动，25 年有望逐步落地 - 制剂业务提供一站式服务，1H24 收入减少，交付和进行中的项目稳定，实现商业化产品市场供应 [96] - 技术平台赋能，新产能建设启动，预计 2025 年投产，为新项目承接提供保障 [98] 临床 CRO：持续落实一站式服务能力，业务有序推进 - 临床 CRO 业务依托子公司，服务范围涵盖临床前及各期临床研究，与主业协同 [99] - 能力建设完善，业务有序推进，1H24 收入减少，承接新项目，加强一站式服务效应，海外业务推动 [99] 生物药 CDMO：ADC 业务快速增长，收获丰富 - 自 2018 年进入生物药 CDMO 领域后快速发展，实现多项突破，截至 1H24 在手订单超 100 个，ADC 项目占比超 50% [100][101] - 产能建设稳步推进，金山厂区完成改造，奉贤基地建设推进，张江中心启用 [101] 合成生物与技术输出：基于技术优势，持续迎来新突破 - 公司搭建八大研发平台，超前布局连续反应和生物酶催化技术，处于国际领先位置 [103][106] - 新技术输出业务持续突破，2023 年收入 1.06 亿元，24 上半年约 5000 万，合成生物技术业务 1H24 收入同比增长 91.85% [109] 盈利预测与投资建议 盈利预测 - 预计 2024 - 2026 年营业收入增速分别为 - 24.78%、14.86%、15.48% [110] - 小分子业务预计商业化阶段 2024 - 2026 年同比增长 - 39.44%/20%/15%，临床阶段同比增长 5%/5%/5% [110] - 新兴业务预计 2024 - 2026 年同比增长 0.09%/14.67%/29.50% [112] 投资建议 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [8]