投资评级 - 首次覆盖给予“增持”评级 [6][10] 核心观点 - 凯莱英是全球领先、技术驱动型的一站式CDMO综合服务商，小分子CDMO根基深厚，新兴业务长远可期 [1] - 随着大订单扰动逐步消除，公司2025年前三季度收入、利润重回增长，在手订单充足，助力长远发展 [1][29][31] - 公司股权结构稳定，高管团队经验丰富，并通过限制性股票激励计划深度绑定核心员工，考核目标利润增速快于收入，彰显长远发展信心 [1][23][27] 公司概况与财务表现 - 公司为全球超过1100家客户提供药品全生命周期一站式服务，是全球排名前列的创新药原料药CDMO及中国最大商业化阶段化学药物CDMO公司 [20] - 2025年前三季度整体收入同比增长11.8%，归母净利润同比增长12.7%，重回增长轨道 [29][31] - 截至2025年半年报披露日，公司在手订单达到10.88亿美元，超过2024年全年，同比增长超过20% [31] - 2024年公司营业收入为5,805百万元，同比下降25.8%，归母净利润为949百万元，同比下降58.2% [12] - 中性情景下，预计公司2025-2027年归母净利润分别为1,135、1,316、1,543百万元，对应每股收益（EPS）分别为3.15、3.65、4.28元/股 [10][12] 小分子CDMO业务 - 全球小分子CMO/CDMO行业加速发展，预计市场规模将从2024年的521亿美元增长至2029年的1120亿美元，2024-2029年复合年增长率（CAGR）约16.5% [46] - 公司深耕小分子CDMO领域二十余年，提供全方位服务，剔除大订单影响后，2021-2024年小分子CDMO收入CAGR为15.0%，2024年收入为45.71亿元 [50] - 公司连续反应技术领先，2023年连续性反应技术与生物酶催化技术等新技术在临床中后期项目中的应用率超过33% [55] - 公司研发投入积极，2024年研发投入为6.14亿元，占营收比重提升至10.6% [56][58] - 小分子商业化项目剔除大订单影响后，2023-2024年收入保持增长，2024年同比增长4.16% [59] - 小分子临床及临床前项目收入2024年重回增长，同比增长17.23%至17.67亿元 [60] - 公司小分子项目数量逐年攀升，截至2024年，拥有商业化项目48个、临床前及临床早期项目383个、临床III期项目73个 [65] 新兴业务布局 - 公司新兴业务包括化学大分子CDMO、生物大分子CDMO、临床CRO、制剂CDMO等，打造创新药一站式定制服务平台 [68] - 新兴业务收入稳步增长，2024年达到12.26亿元，2025年上半年实现收入7.56亿元，同比增长51% [69] - 化学大分子CDMO业务（多肽、寡核苷酸等）表现强劲，2025年上半年收入为3.79亿元，同比增长超130%，截至2025年半年报的在手订单金额同比增长超90% [75] - 多肽药物市场因GLP-1药物兴起而快速增长，全球GLP-1药物市场规模预计将从2023年的389亿美元增长至2032年的1299亿美元，CAGR为14.3% [76] - 公司在多肽领域建立重组表达平台，并实现关键酶制剂工程化突破，深度参与减重领域重点药物研发并助力其获批上市 [81][84][88] - 全球寡核苷酸CDMO市场有望迎来快速增长，公司重点推进该业务，加快能力建设 [8] - 生物大分子CDMO聚焦ADC等领域，近年来ADC药物蓬勃发展，市场空间打开，公司在手项目充足 [8] - 临床CRO业务依托凯诺医药布局，拥有八大服务平台和四项优势治疗领域，2025年上半年收入重回增长 [8] - 制剂CDMO业务发力新型制剂并扩充复杂剂型，随着新产能陆续投产，有望获得更多订单 [8]

市场交易表现 - 3月19日，公司股价下跌3.42%，成交额为2.69亿元，换手率为0.88%，总市值为346.66亿元 [1][11] - 当日主力资金净流出1715.52万元，占成交额的0.06%，在所属行业中排名第37位（共52家），无连续增减仓现象，主力趋势不明显 [4][14] - 近期主力资金持续净流出，近3日净流出3061.33万元，近5日净流出3036.88万元，近10日净流出2265.67万元，近20日净流出1.33亿元 [5][15] 公司业务与战略 - 公司主营业务是为国内外制药公司、生物技术公司提供药品全生命周期的一站式CDMO服务 [2][12] - 主营业务收入构成为：小分子CDMO解决方案占76.19%，新兴服务占23.71%，其他占0.10% [8][18] - 公司是国内CMO行业龙头之一，为国内多家医药公司提供1.1类新药研发服务，代表性项目涉及治疗丙肝、心血管疾病、囊性纤维化等 [2][12] - 2020年5月，公司拟引入高瓴资本作为战略投资者，在多个业务领域开展深入合作 [2][12] 多肽与GLP-1药物产能布局 - 公司加快多肽商业化产能建设，预计到2024年6月底固相合成总产能达到14,250L，产能正按计划陆续释放 [2][12] - 截至2023年度报告期内，公司在多肽CDMO业务中新承接12个项目，首个GLP-1 NDA项目申报准备中，并持续加强液相合成等新技术能力储备 [2][12] 技术创新与平台建设 - 公司设有智能制造技术中心，通过人工智能及数据科学赋能智能管理与制造，致力于工艺自动化、智能化及运营整合 [3][13] - 公司设立合成生物技术研发中心，已建立从分子生物学开始的一站式合成生物服务能力，并搭建完成合成生物技术平台，主要聚焦于制药及生命科学领域 [3][13] 财务与股东情况 - 2025年1-9月，公司实现营业收入46.30亿元，同比增长11.82%；实现归母净利润8.00亿元，同比增长12.66% [9][18] - A股上市后累计现金分红24.05亿元，近三年累计现金分红17.01亿元 [9][19] - 截至2025年9月30日，公司股东户数为6.01万户，较上期增加45.37% [9][18] - 截至同期，前十大流通股东中，中欧医疗健康混合A持股1631.89万股（较上期增3.46万股），香港中央结算有限公司持股1328.77万股（较上期增62.64万股），华宝中证医疗ETF持股564.67万股（较上期减100.00万股），中欧医疗创新股票A持股487.80万股（较上期增8.47万股），招商国证生物医药指数A持股293.60万股（较上期减49.92万股） [9][19] 筹码与技术分析 - 主力持仓方面，主力没有控盘，筹码分布非常分散，主力成交额为7604.08万元，占总成交额的6.23% [6][16] - 筹码平均交易成本为101.59元，近期筹码减仓，但减仓程度减缓 [7][17] - 目前股价靠近支撑位96.02元 [7][17]

公司股价与交易表现 - 3月18日，凯莱英股价上涨0.77%，成交额为2.37亿元，换手率为0.76%，总市值为358.93亿元 [1][11] - 当日主力资金净流入777.74万元，占成交额的0.03%，在所属行业中排名第6/52 [4][14] - 近20日主力资金净流出1.38亿元，近5日净流出2123.35万元，近3日净流出744.69万元，近10日净流入1051.03万元，显示近期主力资金流向不稳定 [5][15] 公司业务与战略布局 - 公司主营业务是为国内外制药及生物技术公司提供覆盖药品全生命周期的一站式CDMO服务 [2][12] - 主营业务收入构成为：小分子CDMO解决方案占76.19%，新兴服务占23.71%，其他占0.10% [8][18] - 公司正加快多肽商业化产能建设，预计到2024年6月底固相合成总产能达到14,250升，以支持商业化项目 [2][12] - 在CDMO多肽业务领域，截至2023年度报告期内，公司新承接12个项目，首个GLP-1新药上市申请项目正在准备申报中 [2][12] - 公司于2020年5月计划引入高瓴资本作为战略投资者，在多个业务领域开展深入合作 [2][12] - 公司设立智能制造技术中心，利用人工智能及数据科学赋能智能管理与制造 [3][13] - 公司设立合成生物技术研发中心，已建立成熟的合成生物服务能力，并搭建了合成生物技术平台 [3][13] 公司财务与股东情况 - 2025年1月至9月，公司实现营业收入46.30亿元，同比增长11.82%；实现归母净利润8.00亿元，同比增长12.66% [9][18] - 自A股上市后，公司累计现金分红24.05亿元，近三年累计现金分红17.01亿元 [9][19] - 截至2025年9月30日，公司股东户数为6.01万户，较上一统计期大幅增加45.37% [9][18] - 截至2025年9月30日，前十大流通股东中，中欧医疗健康混合A持股1631.89万股，较上期增加3.46万股；香港中央结算有限公司持股1328.77万股，较上期增加62.64万股 [9][19] - 同期，华宝中证医疗ETF持股564.67万股，较上期减少100.00万股；招商国证生物医药指数A持股293.60万股，较上期减少49.92万股 [9][19] 市场结构与技术分析 - 公司所属申万行业为医药生物-医疗服务-医疗研发外包，涉及概念板块包括抗癌、创新药、减肥药、生物医药、CRO概念等 [9][18] - 主力资金未形成控盘，筹码分布非常分散，主力成交额为6505.44万元，占总成交额的5.18% [6][16] - 该股筹码平均交易成本为101.63元，近期有吸筹现象但力度不强，股价靠近96.96元支撑位 [7][17]

公司信息 - 公司为凯莱英医药集团（天津）股份有限公司，股份代号6821[2] 董事会会议 - 2026年3月30日举行董事会会议[3] - 会议将考虑及批准2025年度业绩及发布[3] - 会议将考虑建议派发末期股息（如有）[3] 董事会构成 - 公告日期公司董事会由9人组成，含董事长兼执行董事Hao Hong博士等[3]

公司业绩发布安排 - 公司董事会会议将于2026年3月30日举行 [1] - 会议将审议并批准公司及其附属公司截至2025年12月31日止年度的年度业绩 [1] - 会议将考虑建议派发末期股息（如有） [1]

公司公告核心信息 - 公司董事会会议将于2026年3月30日举行 [1] - 会议目的包括审议及批准公司及其附属公司截至2025年12月31日止年度的年度业绩及其发布 [1] - 会议将考虑建议派发末期股息（如有） [1]

重要会议 - 公司董事会会议将于2026年3月30日举行[3] - 会议将考虑及批准2025年度业绩及其发布[3] - 会议将考虑建议派发末期股息（如有）[3] 公司架构 - 公告日期公司董事会由9人组成[3]

行业投资评级与核心观点 - 报告对医药行业维持“推荐”评级 [1] - 核心观点：在供给端宏观环境变化的背景下，应重点关注具备价格主导权的品种，同时中国医药创新出海趋势持续强化 [1][2][8] 供给端宏观背景与具备价格主导权的品种 - 2026年初以来，受政策及地缘冲突影响，上游化工品普遍涨价，中国化工产品价格指数3月12日为5051点，较年初上涨28.52% [2] - 上游涨价正逐步传导至医药原料药成本端，能否实现成本转移成为影响利润的核心要素 [2] - 部分原料药品种已实现提价，例如维生素E均价3月13日提高至78元，较年初提升40.54%，蛋氨酸均价提高至32.5元，较年初提升84.66% [2] - 主要饲料氨基酸和维生素行业虽产能过剩，但企业通过收缩供给以提升价格，价格主导权在供给端 [2] - 部分以出口为主的原料药中间体（如6-APA）供给集中，中国企业具备更强的价格话语权 [2] 国际油价上涨对产业链的影响 - 国际油价上涨推动丁二烯、丙烯腈等化工原料价格大幅上涨，进而传导至一次性手套（丁腈/PVC）成本 [3] - 自2026年初以来，丁二烯、丙烯腈、DOTP和辛醇价格分别上涨84.43%、47.30%、34.21%和15.11% [3] - 国内一次性丁腈手套行业开工率达60.1%，订单量保持高位，出口均价自2025年11月以来逐步提升 [3] - 此次由成本推动的提价与2020-2021年需求推动不同，头部企业凭借原料和能源成本优势，提价策略更注重竞争格局稳定 [3] - 中国丁腈手套出口美国占比已不足8%，美国关税影响大幅下降，且中国以煤炭为主的能源成本优势在海外布局中扩大 [3] 两用物项管控带来的产业链机遇 - 两用物项管理导致部分关键材料（如氧化钇）国内外形成巨大价差，国外价格约为国内的40倍 [4] - 利用上游资源管控形成的成本优势，有望推动国内下游产业链（如氧化锆瓷块、义齿）提价并扩大海外市场份额 [4] - 这为医疗器械出口提供了以内卷竞争为主转向凭借资源禀赋提升价格定位的新范式 [4] 创新药出海与市场表现 - 2026年截至2月15日，中国创新药已发生39起对外授权交易，首付款约29.53亿美元，总金额超490亿美元，首付款规模已超过2025年任一季度 [6] - 与创新出海火热趋势相反，截至3月4日，创新药指数下跌4.84%，跑输沪深300指数4.25个百分点，相关上市公司平均涨幅仅为3.41% [6] - 市场与基本面背离主要源于个股预期变化，2026年是创新出海起飞后的验证阶段，更注重临床数据验证和里程碑兑现 [6] 小核酸药物领域进展 - 2026年以来小核酸领域并购与合作持续，例如瑞博生物与Madrigal达成合作，潜在累计款项44亿美元；前沿生物与葛兰素史克达成授权，潜在累计款项9.63亿美元 [7] - 海外小核酸药物快速产业化，诺华与Alnylam合作的降脂药Leqvio在2025财年销售额达12亿美元，同比增长57%，并已进入中国医保目录 [7] - 小核酸药物的产业化将带动上游核酸序列、靶向载体及配套CMO/CDMO产业链发展 [7] 侵入式脑机接口获批上市 - 3月13日，博睿康医疗的植入式脑机接口手部运动功能代偿系统获国家药监局批准，为全球首个上市的侵入式脑机接口医疗器械 [5] - 其适应症为脊髓损伤修复，国内累计脊髓损伤患者超370万人，每年新增约9万人 [5] - 国家及地方医保局已出台相关医疗服务价格项目，如湖北省定价侵入式脑机接口置入费为6552元/次，为商业化落地打开通路 [5] 行业近期行情与估值 - 最近一周（3月7日-3月13日），医药生物行业指数下跌0.22%，跑输沪深300指数0.41个百分点，涨幅在申万31个一级行业中排名第13位 [20] - 最近一月（2月13日-3月13日），医药生物行业指数下跌2.51%，跑输沪深300指数2.70个百分点，涨幅排名第18位 [21] - 子行业中，最近一周医疗器械涨幅最大（0.60%），医疗服务跌幅最大（1.03%） [28] - 医药生物行业当前PE为36.12倍，高于5年历史平均估值30.64倍 [39][42] 重点推荐方向及公司 - **具备价格话语权的原料药**：推荐浙江医药、川宁生物、亿帆医药，关注联邦制药、国邦医药、普洛药业、富祥药业、金城医药 [8] - **一次性手套提价**：关注英科医疗、蓝帆医疗、中红医疗 [8] - **两用物项管理受益产业链**：推荐爱迪特，关注国瓷材料 [8] - **脑机接口产业化**：推荐美好医疗，关注博拓生物、可孚医疗 [8] - **CXO及AI+药物研发**：推荐益诺思、普蕊斯、维亚生物 [8] - **小核酸领域**：推荐悦康药业、阳光诺和，关注瑞博生物、前沿生物、迈威生物及上游产业链公司奥锐特、东富龙、凯莱英、蓝晓科技 [8] - **自免领域**：推荐亚虹医药、益方生物，关注荃信生物、诺诚健华 [8] - **GLP-1减重领域**：推荐众生药业，关注联邦制药、石药集团 [8] - **医疗器械出口**：关注春立医疗、爱康医疗、南微医学、百心安 [8]

董事会会议概况 - 公司第五届董事会第七次会议于2026年3月13日以通讯方式召开，应到董事9名，实到9名，会议由董事长HAO HONG先生主持 [2] 审议通过议案一：回购注销部分A股限制性股票 - 因激励对象离职，公司同意回购注销2025年A股限制性股票激励计划中部分限制性股票，涉及首次授予离职激励对象4人及预留授予离职激励对象1人，合计61,000股 [2][20] - 本次回购注销的首次授予限制性股票回购价格为36.42元/股，预留授予限制性股票回购价格为53.24元/股，回购资金总额为人民币2,305,720元，来源于公司自有资金 [21][22] - 本次回购注销完成后，2025年A股限制性股票激励计划首次授予激励对象人数由554人调整为550人，首次授予总量由4,242,300股调整为4,186,300股；预留授予激励对象人数由136人调整为135人，预留授予总量由289,400股调整为284,400股 [21] - 该事项已经薪酬与考核委员会审议通过，董事会表决结果为同意9票，反对0票，弃权0票，尚需提交相关股东会审议 [3][4][24] 审议通过议案二：修订《公司章程》 - 由于公司H股限制性股票计划归属及A股限制性股票回购注销导致股本变动，公司拟修订《公司章程》中注册资本及股份总数条款 [5][6] - 修订后，公司注册资本将由360,593,720元变更为360,780,970元，股本总数将由360,593,720股变更为360,780,970股 [6] - 股本结构变更为：境内上市内资股（A股）332,946,460股，占公司股本总额的92.28%；境外上市外资股（H股）27,834,510股，占公司股本总额的7.72% [6][7] - 该修订议案尚需提交股东会审议，并以A股限制性股票回购注销议案生效为前提，董事会表决结果为同意9票，反对0票，弃权0票 [7][8] 审议通过议案三：修订供应商ESG管理政策 - 为满足公司ESG治理提升的实践要求，董事会同意修订《供应商ESG管理政策》，以进一步提升公司可持续发展水平 [9] - 董事会表决结果为同意9票，反对0票，弃权0票 [10] 审议通过议案四：使用闲置自有资金购买理财产品 - 为提高资金使用效率，公司及合并报表范围内子公司拟使用不超过450,000万元人民币（或等额外币）的闲置自有资金购买安全性高、流动性好的理财产品 [11][28] - 使用期限自董事会审议通过之日起不超过12个月，资金可循环使用 [11][29] - 投资品种为安全性高、风险等级低、流动性好的银行等金融机构发行的理财产品，不属于高风险投资产品 [30] - 该事项在董事会审批权限范围内，无需提交股东会审议，董事会表决结果为同意9票，反对0票，弃权0票 [28][13] 审议通过议案五：提请召开股东会 - 董事会同意提请召开2026年第一次临时股东会、2026年第一次A股类别股东会及2026年第一次H股类别股东会，审议需要提交股东会的4项议案 [12] - 董事会授权公司董事长负责股东会相关事宜，董事会表决结果为同意9票，反对0票，弃权0票 [12][13]

公司财务决策 - 凯莱英董事会于2026年3月13日审议通过使用闲置自有资金购买理财产品的议案 [1] - 公司及合并报表范围内子公司获准使用不超过45亿元人民币（或等额外币）的自有资金购买短期金融机构理财产品 [1] - 该资金使用额度自董事会审议通过之日起12个月内有效，且资金可在额度和期限内循环使用 [1]