报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1] 报告的核心观点 - 新能源上网电价市场化改革推进，新能源项目收益率有望维持合理水平 [3] - 公司装机容量、发电量不断增长，目前装机以光伏为主 [3] - 公司全资子公司签署人工智能算力技术服务合同，后续有望持续推广，逐步将算力打造为公司第二增长曲线 [3] - 公司重视投资者利益，形成常态化现金分红机制，股东金开企管拟增持股份 [3] - 由于电价下降影响，下调盈利预测，预计2024 - 2026年公司归母净利润分别为8.5/9.4/10.5亿元，同比增长5.6%/10.8%/11.9%；EPS分别为0.42/0.47/0.53元，当前股价对应PE为13.1/11.8/10.6X [3] 新能源上网电价市场化改革推进，新能源项目收益率有望维持合理水平 - 2024年国内风电、光伏累计装机容量分别为52068、88666万千瓦，分别同比增长18.0%、45.2%，占全国发电装机容量的比例分别为15.55%、26.48%；发电量方面，全国风电发电量9916亿千瓦时，同比增长16%，光伏发电量8341亿千瓦时，同比增长44% [6] - 目前新能源发电发展面临电价、消纳挑战，2024年以来，新能源发电利用率水平和市场化交易电价均呈下降趋势，弃风弃光率水平同比有所提升 [6] - 2025年2月9日，国家发改委、国家能源局印发通知，推动新能源上网电价全面由市场形成，建立新能源可持续发展价格结算机制，促进新能源发电行业稳健发展 [7] 公司装机容量、发电量持续增加 - 截至2024年9月，公司累计投产装机容量4976MW，其中风电、光伏装机容量分别为1390、3459MW，装机占比分别为27.9%、69.5%；2024年前三季度，公司新增装机容量496MW，其中风电、光伏分别新增装机133、363MW [8] - 2024年前三季度，公司累计发电量为61.79亿千瓦时，同比增长12.31%，其中风电发电量27.69亿千瓦时，同比增长13.11%，占公司总发电量的比例为44.8%；光伏发电量为33.61亿千瓦时，同比增长11.14%，占公司总发电量的比例为54.4% [8] 公司存量项目装机主要分布于三北地区 - 截至2024年第三季度，公司西北、东北、华北、华东、华南、华中地区装机容量分别为2024、272、899、1012、392、377MW，占比分别为40.7%、5.5%、18.1%、20.3%、7.9%、7.6%，三北区域合计占比达64.2% [12] - 2024年前三季度，西北、东北、华北、华东、华南、华中地区发电量占公司总发电量的比例分别为50.5%、6.2%、16.6%、19.8%、3.6%、3.3%，三北区域发电量占比合计为73.3% [12] - 公司在新疆区域装机容量较大，电量消纳有保障，电价水平具有竞争力；宁夏、山东、山西等地区市场化交易对公司存量项目电价影响或相对较小；增量项目收益测算边界条件较为严格，预计电价对项目收益率影响有限 [12] 公司风电存量项目电价波动不大，光伏存量项目电价有望逐步趋稳 - 公司风电项目主要分布在西北、华东地区，2021年以来，公司整体风电电价较为稳定 [14] - 公司光伏项目主要分布在西北、华北、华东地区，近年来整体电价呈下降趋势，2024年以来，公司存量光伏项目加权平均上网电价下降幅度有所收窄 [14] 公司风光发电业务毛利率呈下降趋势，盈利能力有所减弱 - 报告提及公司净利率、ROE、风光发电业务毛利率、风电业务度电成本及度电毛利、光伏发电度电成本及度电毛利等情况，但未明确阐述变化趋势及相关结论 [15][16][18] 公司全资子公司签署人工智能算力技术服务合同，开辟第二增长曲线 - 国家政策促进数据中心消纳可再生能源，新疆政策推动“算力 + 绿电”协同发展 [21] - 2025年1月27日，公司全资子公司金开伊吾与无问芯穹签署合同，将向其提供智算算力及相关服务，一期合同租赁总金额为6912万元（含税），服务期限为12个月 [21] - 本次合同签署标志公司在新能源与智算中心一体化项目领域迈出重要一步，预计可为公司贡献年算力租赁含税收入6912万元，还有助于公司在新疆获取新能源发电指标，实现装机容量进一步增长 [21] 财务预测与估值 |指标|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|3082|3328|3437|3957|4575| |归属于母公司净利润（百万元）|732|802|847|939|1050| |每股收益（元）|0.37|0.40|0.42|0.47|0.53| |毛利率|63%|57%|53%|51%|51%| |收入增长|62%|8%|3%|15%|16%| |净利润增长率|80%|10%|6%|11%|12%| |资产负债率|74%|72%|76%|75%|78%| |P/E|15.2|13.8|13.1|11.8|10.6| [24]