报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予毛戈平“买入”评级 [1][6] 报告的核心观点 - 毛戈平是稀缺的高端国货美妆集团，依托专业创始人独特的东方“光影美学”理念开发产品，结合线下体验式化妆服务构筑护城河 [6] - 预计公司2024 - 2026年归母净利润为8.93/11.72/14.67亿元，对应EPS为1.82/2.39/2.99元，当前股价对应PE为37.4/28.5/22.7倍 [6] 根据相关目录分别进行总结 1、毛戈平：高端国货美妆熠熠生辉 1.1、公司概览：稀缺的高端美妆国货标杆品牌 - 毛戈平是稀缺的国货高端美妆品牌，发展经历品牌初创期（2000 - 2007年）、市场深化期（2008 - 2018年）、破圈扩张期（2019年至今）三个阶段 [24] - 核心业务包括彩妆、护肤和化妆艺术培训，2024上半年彩妆销售额占总收入55.1%，护肤以鱼子面膜和黑霜为主力产品，合计贡献收入占比提升至22.8%，培训业务近年贡献收入在5%左右 [25] 1.2、股权结构：核心团队均为毛氏家族成员，业内经验丰富 - 截至2024年12月，毛戈平及配偶为实控人，毛氏家族持股比例高，合计持股48.68% [27] - 创始人毛戈平IP属性强，核心高管业内经验丰富，公司整体管理层较为稳定 [30] 1.3、财务表现：营收利润持续高增，盈利能力出众 - 2023年营收业绩均高双位数增长，2024H1维持良好表现，2022 - 2024H1公司营收分别为18.29/28.86/19.72亿元，归母净利润分别为3.52/6.62/4.92亿元 [32] - 2024H1盈利能力保持在较高水平，费用率整体平稳，销售费用率略摊薄 [36] - 分渠道看，线上直销体量较大且增长较快，直销渠道毛利高，2024H1线下/线上/化妆艺术培训的收入贡献占比分别为49.0%/47.3%/3.6% [42] - 分品牌看，MAOGEPING品牌贡献主要营收，盈利能力更强，2023年该品牌收入27.55亿元，毛利率偏高保持在80%以上 [45] 2、彩妆市场增长空间大，面部底妆赛道易守难攻 2.1、中国彩妆体量较海外有较大差距，头部国货品牌缺位 - 国内彩妆市场体量小、增速快，渗透率仍在提升阶段，2023年中国美妆市场中彩妆占比仅约20.1% [49] - 海外市场头部集中度较高，国内彩妆市场头部品牌集中度存在较大提升空间，品牌本土化仍在初级阶段 [49] - 全球彩妆集团/品牌头部市场份额较为集中，国内市占率逐年提升的国货品牌主要有毛戈平和橘朵，部分大众彩妆近年份额有所下滑 [52] - 彩妆行业规模有望从人群渗透和客单提升等维度扩容，供给端国货彩妆遇新机遇 [58] 2.2、面部底妆具备高壁垒/高粘性/高客单的特征，行业易守难攻 - 护肤是化妆的先导步骤，构建完美底妆是化妆流程中的关键一步，面部底妆对整个妆效具有基础且决定性的意义 [62] - 面部底妆易守难攻，具备“高壁垒+高粘性+高客单”属性，是彩妆品牌塑造品牌力、提升产品价值的核心要道 [63] 2.3、高端彩妆增速高、赛道稳，国货高端品牌供给相对缺位 - 高端彩妆市场增速高、赛道稳，未来高端化空间大，预计到2028年有望达到787亿元，2023年中国人均彩妆消费仅为83元，较成熟市场仍存在明显差距 [69] - 高端彩妆以国际品牌为主，国货供给相对缺位，2023年中国高端彩妆市场TOP10品牌中国货仅毛戈平上榜 [73] 2.4、渠道变迁驱动彩妆格局演化，抖音增势较好、国货占主要份额 - 渠道变迁驱动彩妆格局演化，线上已成彩妆品类核心渠道，如今彩妆品类已形成线上线下融合发展的渠道结构，线上渠道增速高于线下渠道 [77] - 抖音彩妆增速高于天猫，国货占据主要份额，2024年上半年GMV过亿元的底妆品牌中，抖音GMV贡献率超过80%，抖音彩妆GMV TOP20品牌中国货占比超过9成 [82] 2.5、彩妆具备“功能+情感+潮流”属性，东方美学国货兴起 - 彩妆品类具备“功能+情感+潮流”属性，高端彩妆更可能使用户对品牌产生忠诚度 [85] - 东方美学国潮兴起，彩妆份额回归国货，国货品牌通过兼具民族特色和满足现代审美的好产品，逐渐赢得消费者信赖 [86] 3、核心优势：专业 IP+美学设计+高端渠道构筑竞争壁垒 3.1、专业 IP：毛戈平独特审美理念与行业影响力赋予品牌价值 - 毛戈平本人独特审美理念与行业影响力赋予品牌价值，荣誉履历、官方合作、网络出圈等事例证明其影响力强 [90] - 从“光影妆容”到“女性力量”，毛戈平是一个“传递美、价值高、创造爱”的品牌，强调专业IP和品牌形象的刻画，成为“东方美学的载体” [94][96] 3.2、美学设计：立足光影美学理念，打造符合东方人的美妆产品矩阵 - 毛戈平融合“光影美学”和“东方美学”，展现东方极致之美，强调三庭五眼，贴合每个人的骨相打阴影，达到“换一颗头”的妆容效果 [99]