报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予美图公司“增持”评级 [5][7][137] 报告的核心观点 - 美图公司战略聚焦影像与设计产品，运用AI技术提升产品力，推动会员订阅转化，提升用户体验与付费意愿 [1] - 从生活向生产力场景拓展，B端应用广阔，AI视觉内容商业化变现能力强，美图旗下B端应用在各领域具备优势 [2][74] - 全球化布局贡献用户增量，核心业务与广告业务双增，海外用户占比与订阅渗透率提升，广告业务收入增长 [3][109][114] - 预计2024 - 2026年公司营业收入和归母净利润持续增长，具备长期持续增长可能性，给予一定估值溢价 [7][130][137] 根据相关目录分别进行总结 战略聚焦影像与设计产品，AI赋能提升产品力 - 战略聚焦影像与设计产品，MAU基本盘+订阅渗透提升：美图从图片美化工具起家，回归影像与设计应用主线，业务结构优化，营收增长，利润指标改善，影像与设计产品收入核心占比提升，MAU基本盘稳固，订阅渗透率提升 [16][22][34][35] - AI技术强化传统“修图”功能，AI生成驱动创意：AI功能分为基础AI编辑功能和创造型AI功能，从智能识别、特征提取、智能分析与修复、图像超分辨率与清晰度提升四个方面辅助形成终端功能，美图应用端AI+编辑促进功能一体化与细节需求化，AI+生成驱动创意效果与素材生成，当前AI图像模型灵活性和控制能力高，但更具易操作性的应用具备市场潜能 [40][41][45][50][51] - AI图像编辑常青，美图旗舰产品领先：AI+图像编辑APP市场竞争持续增加，图像编辑类投放产品数增速超越平均，AI图像编辑占比增长，美图秀秀产品力强，用户普及度最高，DAU领先其他AI+图片APP [58] 从生活向生产力场景拓展，B端应用广阔 - 实用&可玩性吸引C端用户，美图生活场景MAU稳定：以美图秀秀为核心构建用户基本盘，生活类用户环比回升，生产力类用户环比增长，美图从实用性和可玩性吸引C端用户留存与付费，满足多种需求，C端应用场景包括线上AI修图取代线下证件照需求、自媒体创作运用AI效果吸引流量等 [61][62][66] - AI视觉内容实现商业化变现，应用场景看B端：AI图像设计访问量仅次于Chat助手，AI图像视频变现能力最强，全球AI应用下载量和收入增长，用户支付意愿度提升，当前资金优选高质量、B端应用，美图旗下B端应用在各领域具备优势，从C端用户实际使用习惯寻找构建B端生态的需求并引流，研发持续投入，MiracleVision视觉大模型不断拓展应用场景 [68][69][74][75][77] - Canva：AI图像+设计先普惠广告营销，后赋能工作流锚定B端：AIGC技术在企业端应用由点及面逐步深化，市场营销是主要运用场景之一，AI图像在营销工作中重要性强但使用度仍有提升空间，Canva先以低门槛设计工具普惠大众，后向B端拓展应用，官网公布估值近$400亿，2024年底MAU超2.2亿 [80][83][85] - AI图像+电商的价值实现，Photoroom下一步欲提升购买转化：电商运营是AI图像重要B端应用，AI图像编辑在电商垂类应用领域提供多种提效功能，白牌/小电商模特降本，跨境电商兴起下减少外籍模特获取时间和金钱成本，Photoroom专注于小B到大B电商场景应用，收入增长，当前AI电商图在实用性上仍有挑战，若能促进购买转化，对电商商家的赋能将显著提升 [89][90][92][97] - 中国AI设计/商拍市场空间广阔，美图设计室头部效应显著：中国AI图像+设计市场和AI商拍市场空间广阔，覆盖度有较大提升空间，美图以用户使用需求为核心，运用AI技术提升产品力，用户留存率与付费订阅渗透率持续上升，美图设计室已导流并聚集小B端用户，产品收入增长，看好其在小B端普惠进程中的变现能力及电商应用促进购买转化的机会 [98][101][105][106] 全球化贡献用户增量，核心与广告业务双增 - 美图全面布局海外产品，海外用户是MAU与影像与设计产品收入增长的另一动能，海外MAU占比与海外订阅占比均在30%以上，海内外订阅渗透率相当，但海外付费用户平均付费金额更高，带来超过一半以上的影像收入，海外广告业务收入随用户增长高增，全球化布局下核心业务与广告业务收入快速增长 [109][113][114] 公司其他业务与基本信息 - 第三大业务收入——美业解决方案：美图的美业解决方案主要包括美图宜肤和美得得，从技术和服务两个维度切入美妆和美容行业，当前为第三大业务收入，预计该部分业务收入将维持相对稳定 [117] - 公司股权结构与管理团队：美图公司股权结构稳定且集中，管理团队经验丰富，创始人吴泽源任执行董事、首席执行官并兼任董事长，重要个人股东中，原董事长蔡文胜为最大股东，吴泽源、陈家荣等也持有股份 [122] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计2024 - 2026年美图公司营业收入分别为34.91/41.87/48.62亿元，同比+29.5%/19.9%/16.1%，归母净利润分别为6/8.05/9.25亿元，同比+58.5%/34.1%/15%，分业务来看，影像与设计产品收入预计增长，广告收入随用户大盘增长稳定增加，美业解决方案收入预计相对稳定 [130][131][133] - 投资建议：选取奥多比、万兴科技、金山办公、金山软件作为可比公司进行对比，美图公司具备长期持续增长可能性，适宜给予一定估值溢价，预计2024 - 2026年EPS为0.13/0.18/0.2元，2025年目标PE 37X，对应目标价6.96港元，首次覆盖，给予“增持”评级 [7][137][138]