报告公司投资评级 - 给予北方稀土“增持”评级 [4][7] 报告的核心观点 - 《稀土管理条例》正式施行，行业供需格局有望改善，供给增速放缓，需求扩张，稀土产业将迎来高速成长机遇期 [1] - 白云鄂博稀土资源全球居首，公司稀土分配指标稳步提升，巩固资源优势 [2] - 公司全产业链布局协同发展，磁性材料市占率进一步提升 [3] - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为10.65、26.76和44.83亿元，当前股价对应PE分别为79.19、31.51和18.81倍 [4] 根据相关目录分别进行总结 1.稀土行业骨干龙头，上中下游一体化发展 1.1 资源优势得天独厚，构筑行业领先全产业链 - 公司前身是包钢8861稀土实验厂，1997年上市，2015年完成稀土大集团组建，是稀土行业骨干龙头企业 [17] - 控股股东包钢集团拥有白云鄂博矿独家开采权，向公司供应稀土精矿，2023年公司矿产品和冶炼分离产品指标占年度指标总量65%以上 [19] - 截至2024年三季报，公司第一大股东为包头钢铁(集团)有限责任公司，实控人是内蒙古自治区人民政府 [19] - 截至2024年上半年，公司纳入合并范围的一级子公司28家、二级子公司17家，涵盖工业、商业、环保、科研四大板块 [21] - 公司坚持特定发展思路，可生产各类稀土产品11个大类、100余种、上千个规格，产品分为稀土原料、功能材料及终端应用产品 [23] 1.2 稀土产品保持高毛利占比，经营业绩触底回升 - 2019 - 2023年，公司营业收入年均复合增长率为16.65%，归母净利润年均复合增长率为40.05% [24] - 2023年，公司营业收入和归母净利润同比减少，主要因稀土产品价格震荡下行 [24] - 2024年前三季度营收和归母净利润同比减少，Q3归母净利润近10个季度首次企稳增长 [24][25] - 2021 - 2023年，环保产品及服务业务增速最快，稀土产品和环保产品收入占比提升，贸易、其他产品业务占比下降 [28] - 2023年，稀土产品毛利占比最高，贸易业务毛利为负 [29] - 2019 - 2023年，磁性材料和稀土金属在稀土产品细分领域增速最快，收入和毛利占比最高 [34][35] - 公司期间费用率整体呈下降趋势，管理费用率占比高，毛利率和净利率在2023年以来明显下降 [41] - 2023年公司经营性现金流净额明显下降，2024年前三季度同比减少，营运能力方面存货和应收账款周转天数有变化，资产负债率约40%，流动资产占比约73%，流动和速动比率有所上升 [47][51] 2.稀土行业集中度提升，供需格局有望改善 2.1 稀土：战略性矿产资源，中国全球唯一全产业链覆盖 - 稀土是十七种金属元素总称，分为轻稀土和中重稀土，应用领域和稀缺性不同 [55] - 稀土产业链包括开采选矿、冶炼分离、功能材料制备、终端应用、循环回收5个环节，上下游关系紧密 [59] - 中国是全球唯一具备稀土全产业链产品生产能力的国家，其他国家在部分环节有生产能力 [62] - 稀土战略价值提升，我国出台多项政策保障供给安全，构成供给安全政策体系 [66] - 我国进口稀土以上游矿和化合物为主，出口以中下游合金及永磁制品为主，2018年起进口数量超过出口数量 [71] 2.2 开采分离严控指标，行业重组提升集中度 - 中国稀土资源储量和产量占比世界第一，储量4400万吨占比约40%，2023年产量24万吨占比69% [74] - 中国稀土资源品种丰富，分布“北轻南重”，轻稀土矿集中在华北、华东、西南，重稀土矿主要在华东和中南 [82] - 国内稀土开采和冶炼分离实行总量指标控制，2019 - 2023年平稳增长，轻稀土开采指标增长较快，重稀土平稳 [87] - 国内稀土产业加速整合，从六大集团整合为四大集团，后演变为一南一北两大集团 [88] - 2023年和2024年各大稀土集团有不同的指标分配情况 [89][91][92] 2.3 产业链多环节技术要求高，构筑行业技术壁垒 - 稀土行业具有技术密集属性，生产包括采选、精矿分解、冶炼分离、火法冶金等环节 [95][96] - 轻重稀土采选方法不同，矿物型稀土矿常用浮选，离子型稀土矿采用湿法冶金离子交换浸取 [97] - 稀土分离提纯工艺复杂，溶剂萃取法是主流工艺 [99] - 2023年稀土价格指数下降，2024年前三季度波动，Q4部分产品价格回暖，主流产品价格有不同幅度变化 [101][104] - 短期稀土市场供大于求，价格低位震荡，长期随着需求扩张和政策支持，产业将迎来机遇期，价格有望回归合理区间 [108] 3.公司依托白云鄂博丰厚稀土资源，全产业链布局协同发展 3.1 白云鄂博稀土资源全球居首，确保公司原料稳定供应 - 白云鄂博矿床稀土资源总储量和保有储量居世界首位，公司控股股东包钢集团拥有独家开采权，为公司提供稳定原料保障 [2]