报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [2][7][88] 报告的核心观点 - 深高速为大湾区公路龙头平台，背靠深圳国资，双主业格局发展，分红收益稳健 [12] - 路产主业受益区域内需求高增和路网织密，存量项目成优质压舱石，改扩建及新建路产项目推进有望扩大主业优势 [12] - 大环保方面通过收并购切入，聚焦“清洁能源发电+固废资源化处理+水环境治理及其他”三大板块，探索第二增长曲线 [12] - 公司持有部分风险可控的金融股权投资，或持续贡献稳定收益和业绩增量 [12] 根据相关目录分别进行总结 大湾区公路龙头，“公路+环保”双主业运营 - 公司1996年成立，1997年和2001年分别在香港、上海上市，从事收费公路及大环保业务投资、建设及经营管理，2016年形成“收费公路+大环保”双主业格局，截至2023年末经营和投资公路项目16个，权益公路里程约660公里，参与城市基建开发，投资环保等项目21个 [13] - 实际控制人为深圳市国资委，控股股东深圳国际间接持股约51.56%，招商公路为第二大股东持股4.18%；公司拟定向发行A股募资用于外环高速项目及偿债，控股股东拟参与部分定增 [15] - 公司2021 - 2023年现金分红金额占剔除应支付永续债投资者收益后归母净利润比例分别为55.9%、55.1%、56.0% [17] - 公司主营收费公路、环保、委托管理、金融和其他业务；2023年收费公路业务收入及毛利占比分别为57.8%和80.9%，环保业务收入和毛利占比分别为17.4%和10.8% [20][21] - 截至2023年末公司有10条控股路段、6条参股路段，控股权益收费里程660公里，路产分布在广东、湖南及江苏等地，多为区域重要干道 [25] - 2022年营收和归母净利润同比分别 - 13.9%、 - 22.9%，2023年扣除武黄高速影响后总营收同比增长3.2%、路费收入同比增长16.44%；2023年经营性现金流净额40.95亿元，同比增长21.5%，年末未使用银行授信额度437.40亿元，未使用债券注册额度95.50亿元 [29][30] 大湾区赋能+改扩建推进，公路主业多维成长 - 2000 - 2023年广东省私人汽车保有量年均复合增长率达17%，为收费公路运营提供支撑；广东省高速公路收费政策稳定；现行公路法律法规或有改革空间，新《公路法》及《收费公路条例》有望推出；《广东省综合交通运输体系“十四五”发展规划》提出完善路网布局，2025年全省公路通车里程超22.5万公里，高速达1.25万公里 [34][36][38][43] - 过去几年公司路产日均收费收入和日均混合车流量平稳攀升，清连、机荷、水官高速贡献主要收入和车流量，外环一期、二期通车及龙大高速、湾区发展收购后新路产成重要增量来源 [45] - 外环三期已动工，建成后充实核心公路资产、完善路网布局；沿江二期深中通道深圳侧接线通车在即，贯通后改善机场交通、加强区域联系；机荷高速改扩建2024年全面开工，建设期5年；广深高速改扩建已开工，还探讨沿线土地开发；深汕第二高速开展前期工作，项目延缓实施；增量项目通车后有望带动车流量增长和费率提升 [48][50][51][52] 双主业战略明晰，大环保构筑第二增长极 - 2021年公司在“十四五”战略规划中提出拓展大环保板块，聚焦“清洁能源发电+固废资源化处理+水环境治理及其他”三大板块；截至2023年末风电累计装机容量648MW，有机垃圾设计处理规模6900吨/日 [54] - 清洁能源方面通过收并购多个项目，2023年风力发电收入6.52亿元，毛利3.77亿元，近期拓展光伏项目；固废资源处理方面，有机垃圾处理和拆车及电池综合利用两大板块近3年收入稳定，毛利受价格周期影响波动明显；水污染及治理方面，持有深水规院和德润环境股权，两者经营表现稳健 [56][58][59][60] - 环保项目受政策和周期影响大，2023年有机垃圾处理与拆车电池综合利用盈利波动大；2021 - 2023年蓝德环保与南京风电持续亏损，2024年公司将对两者采取措施收窄亏损；未来资本开支或向清洁能源倾斜，已获取光伏和风电项目指标 [66] 房地产开发稳步去化，金融投资风险可控 - 委托管理业务开展代建和代管业务，22 - 23年收入及毛利下滑，期待宏观经济回暖带动业务回升 [71] - 房地产开发项目包括贵龙、梅林关更新、新塘项目，贵龙项目洋房销售缓，梅林关更新项目住宅售完，办公等建筑去化推进中，新塘项目启动晚待跟踪 [72] - 金融投资方面，截至2023年末持有贵州银行3.44%股权、晟创基金45%权益、国资协同发展基金约7.48%权益，业务国资属性强，风险可控，有望带来稳定收益和业绩增量 [75] 盈利预测与估值 - 预计公司2024E - 2026E营业收入分别为82.43亿元、88.74亿元、93.34亿元，分别同比 - 11.3%、 + 7.7%、 + 5.2%；归母净利润分别为13.74亿元、18.76亿元、20.53亿元，同比分别 - 40.9%、 + 36.5%、 + 9.4% [78][84] - 采用分部估值策略，测算公司路产价值533亿元，考虑业务协同折价后，当前股权目标价值259亿元至333亿元，当前市值相对偏低，首次覆盖给予“增持”评级 [85][87][88]