报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级，目标价 20.76 元 [4][83] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司深耕电池片环节超 15 年，是电池片龙头，创新领跑 N 型 ABC 技术，ABC 组件业务规模快速扩张，市场竞争力持续增强 [1][2] - 行业同质化产能陷盈利困局，高效 BC 产品有望突出重围，公司作为具备规模化 BC 产能和成熟量产技术的企业，盈利能力有望显著提升 [3] 根据相关目录分别进行总结 十五年研发铸就电池片龙头，N 型 ABC 技术创新领跑 - 深耕电池技术超 15 年，坚定转型 BC 路线：公司成立于 2009 年，初期专注晶硅太阳能电池，PERC 时期走在行业前列，N 型时代创新研发 ABC 电池；2012 年转向单晶电池技术，2016 年量产常规单晶太阳能电池，2018 年 PERC 单面/双面电池出货位居全球第一，2018 - 2023 年电池片出货量稳居全球第二；2016 年开始研发 N 型电池技术，确定 N 型 BC 为终极技术，截至 2025 年 1 月，累计建设电池产能 69.2GW [15][17][21] - 重视产业链协同发展，构建安全可靠的供应链体系：PERC 时期向上游硅片、硅料延伸布局；N 型 ABC 时期推出 ABC 组件产品，与多家企业达成合作协议，夯实 N 型 ABC 生态链；股权结构相对集中，积极利用融资、增资等手段扩充产能规模 [22][23][26] - 现阶段公司业绩承压，ABC 产品盈利有望改善：2019 - 2022 年业绩高增，2023 年起行业供需失衡、产能过剩，产业链价格下行，公司预计 2024 年归母净利润亏损；上市以来盈利出现两次下滑，2022 年毛利率回升；2022 年推出 ABC 组件，2023 年加大研发推广力度，2024H1 毛利率提升，预计后续将贡献盈利；渠道搭建实现全球化拓展，2024 年上半年海外订单增加 [28][30][36] 产品、渠道双轮驱动，ABC 销量增长势头强劲 - 国内外渠道合作加速纵深推进，全场景产品渠道销量全面打开：2024 上半年 ABC 组件销售 1.62GW，较 2023 全年大幅增长 232%，在手订单超 10GW；分布式方面进入欧洲主流经销渠道，集中式方面在国内外签订项目订单；2025 年 ABC 组件出货规划达 20GW 以上 [41] - 两年形成 18GW 电池产能，市场供应能力提升：2022 年开始 ABC 基地建设，规划三大基地共约 106GW 产能，截至 2025 年 1 月底已投产 18GW，预计 2025 年底产能达 35GW + [45] - 组件功率最高达 700W，卓越技术提升产品性价比：公司持续优化迭代 ABC 电池组件产品，涵盖硅片、电池、组件技术创新；根据不同应用场景推出系列产品，2024 年推出“满屏组件”，提升组件功率和客户投资回报 [47][50] 电池技术再次行至迭代窗口期，xBC 市场份额有望加速渗透 - 存量产能陷盈利困局，高效差异化路线有望突出重围：2024 年市场完成电池技术路线迭代，N 型 TOPCon 电池产能规模大，但产业链价格下行，产能过剩，盈利恶化；国家主管部门通过政策等手段推动落后产能退出，增加高端产能供给 [54][55][56] - xBC 产品夯实基础、持续优化，市场份额有望突破：BC 结构背接触，可兼容多种技术形成 xBC 结构；xBC 组件产品效率居首，能获终端溢价认可，产能规模化落地，产业生态链完善，在集中式市场取得突破，降本已有显著进展 [60][62][74] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：单晶太阳能电池片业务，预计 2024 - 2026 年 PERC 电池出货量下降，TOPCon 出货量提升，总出货量分别为 25.4/18.0/11.0GW，实现营业收入 63.5/55.4/38.9 亿元；ABC 组件业务，预计 2024 - 2026 年总出货量为 6/18/25GW，实现营业收入 43.0/149.4/216.9 亿元；受托加工业务，预计 2024 - 2026 年规模约 5.0/5.0/5.0GW，实现营业收入 6.0/38.5/41.2 亿元；其他业务和智慧能源业务预计 2024 - 2026 年分别实现收入 1.2/1.3/1.4 亿元和 0.5/0.5/0.5 亿元；综合预计 2024 - 2026 年公司分别实现营业收入 114.1/245.1/298.9 亿元，归母净利 -52.9/6.7/16.5 亿元 [75][77][82] - 投资建议及估值：选取隆基绿能、通威股份、钧达股份作为可比公司，考虑公司优势，给予 2026 年 23 倍 PE，目标价 20.76 元，首次覆盖，给予“买入”评级 [83]