报告公司投资评级 - 重申“增持”评级，给予公司（BILI.O）/（9626.HK）目标价26美金/201港币，对应28x 2026e P/E，维持“增持”评级 [3] 报告的核心观点 - 哔哩哔哩2024Q4在GAAP和non - GAAP层面均实现盈利，预计后续盈利能力继续提高 [1] - 游戏收入增长得益于独家授权游戏《三谋》强劲及常青游戏收入增长，广告收入增长得益于年轻用户群体、优质内容及“一横N纵”策略 [2] - 优质内容是B站进入AI时代入场券，盈利后有潜力投入挖掘优质内容把握机遇 [2] 根据相关目录分别进行总结 财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入（百万元）|22,528|26,832|30,067|33,724|37,605| |增长率yoy（%）|2.9|19.1|12.1|12.2|11.5| |Non - GAAP归母净利润（百万元）|-3,425|-22|1,606|2,841|4,006| |增长率yoy（%）|48.8|99.4|7,365|77|41| |EPS最新摊薄（元/股）|-8.3|-0.1|3.8|6.7|9.4| |净资产收益率（%）|-33.5|-9.5|1.3|8.2|12.9| |P/E（倍）|-16.0|-2499.8|34.5|19.5|13.8| |P/S（倍）|2.4|2.1|1.9|1.7|1.5| [5] 股票信息 - 行业为海外，前次评级增持，2025年02月21日收盘价180.30港元，总市值75,953.43百万港元，总股本424.21百万股，自由流通股占比98.88%，30日日均成交量7.09百万股 [6] 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|18,727|19,756|20,487|25,388|26,943| |现金|7,192|10,249|9,878|14,346|15,419| |应收票据及应收账款|1,574|1,227|1,991|2,354|2,491| |预付账款|2,063|1,935|2,273|2,342|2,688| |非流动资产|14,432|12,942|12,046|11,599|11,376| |长期投资|4,367|3,912|3,912|3,912|3,912| |固定资产|715|589|477|413|377| |无形资产|5,694|5,052|4,268|3,885|3,698| |资产总计|33,159|32,699|32,533|36,987|38,319| |流动负债|18,104|14,763|14,415|17,590|16,627| |短期借款|7,456|1,572|1,490|1,408|1,326| |应付票据及应付账款|4,334|4,801|5,563|6,659|6,786| |非流动负债|651|3,832|3,832|3,832|3,832| |长期借款|1|3,264|3,264|3,264|3,264| |负债合计|18,755|18,595|18,246|21,422|20,459| |少数股东权益|12|-4|-9|-13|-17| |归属母公司股东权益|14,392|14,108|14,295|15,578|17,877| |负债和股东权益|33,159|32,699|32,533|36,987|38,319| [10] 利润表（百万元） |会计年度|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入|22,528|26,832|30,067|33,724|37,605| |营业成本|17,086|18,058|19,006|20,847|22,720| |销售费用|3,916|4,402|4,741|4,904|5,318| |管理费用|2,122|2,031|1,889|1,984|2,159| |研发费用|4,467|3,685|3,496|3,787|4,072| |财务费用|-378|-346|-383|-486|-624| |资产减值损失|36|69|-42|-42|-42| |其他收益|133|175|0|0|0| |投资净收益|-436|-470|-1,133|-1,133|-1,133| |营业利润|-5,025|-1,362|228|1,598|2,869| |利润总额|-5,025|-1,362|228|1,598|2,869| |所得税|79|-37|46|320|574| |净利润|-4,812|-1,364|183|1,278|2,295| |少数股东损益|11|-17|-4|-4|-4| |归属母公司净利润|-4,822|-1,347|187|1,283|2,299| |non - gaap归母净利|-3,425|-22|1,606|2,841|4,006| [10] 现金流量表（百万元） |会计年度|2023A|2024E|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|267|3,691|1,041|5,880|2,485| |净利润|-4,812|-1,364|183|1,278|2,295| |折旧摊销|2,730|2,500|2,227|1,777|1,553| |财务费用|378|346|383|486|624| |投资损失|897|0|0|0|0| |营运资金变动|449|2,555|-1,369|2,825|-1,364| |其他经营现金流|625|-346|-383|-486|-624| |投资活动现金流|1,762|-1,330|-1,330|-1,330|-1,330| |资本支出|-1,330|-1,330|-1,330|-1,330|-1,330| |长期投资|-133|0|0|0|0| |其他投资现金流|3,225|0|0|0|0| |筹资活动现金流|-5,075|-82|-82|-82|-82| |短期借款|-82|-82|-82|-82|-82| |少数股东注资|-7|0|0|0|0| |发行普通股所得款项|2,689|0|0|0|0| |其他筹资现金流|-7,675|0|0|0|0| |现金净增加额|-2,946|3,008|-371|4,468|1,073| [10] 主要财务比率 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |成长能力 - 营业收入(%)|2.9|19.1|12.1|12.2|11.5| |成长能力 - 营业利润(%)|39.1|72.9|116.8|599.9|79.5| |成长能力 - 归属于母公司净利润(%)|35.7|72.1|113.9|586.7|79.3| |获利能力 - 毛利率(%)|24.2|32.7|36.8|38.2|39.6| |获利能力 - 净利率(%)|-21.4|-5.0|0.6|3.8|6.1| |获利能力 - ROE(%)|-33.5|-9.5|1.3|8.2|12.9| |获利能力 - ROIC(%)|-25.1|-8.8|-0.7|4.4|8.0| |偿债能力 - 资产负债率(%)|56.6|56.9|56.1|57.9|53.4| |偿债能力 - 净负债比率(%)|34.1|42.1|41.5|45.3|41.4| |偿债能力 - 流动比率|1.0|1.3|1.4|1.4|1.6| |偿债能力 - 速动比率|1.0|1.3|1.4|1.4|1.6| |营运能力 - 总资产周转率|0.6|0.8|0.9|1.0|1.0| |营运能力 - 应收账款周转率|15.5|19.2|18.7|15.5|15.5| |营运能力 - 应付账款周转率|5.2|5.9|5.8|5.5|5.6| |每股指标 - 每股收益(最新摊薄)|-8.3|-0.1|3.8|6.8|9.6| |每股指标 - 每股经营现金流(最新摊薄)|0.6|8.9|2.5|14.2|0.0| |每股指标 - 每股净资产(最新摊薄)|34.9|34.1|34.6|37.7|43.2| |估值比率 - P/E|-16.0|-2499.8|34.5|19.5|13.8| |估值比率 - P/S|2.4|2.1|1.9|1.7|1.5| |估值比率 - P/B|3.8|3.9|3.8|3.5|3.1| [10] 哔哩哔哩财务预测：年度 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |收入（百万元） - 总收入|22,528|26,832|30,067|33,724|37,605| |收入（百万元） - 游戏|4,021|5,610|6,995|8,050|9,141| |收入（百万元） - 直播及增值服务|9,910|10,999|11,865|12,813|13,797| |收入（百万元） - 广告|6,412|8,189|9,377|11,069|12,910| |收入（百万元） - IP衍生品及其他|2,185|2,033|1,830|1,793|1,757| |增速 - 总收入|3%|19%|12%|12%|12%| |增速 - 游戏|-20%|40%|25%|15%|14%| |增速 - 直播及增值服务|14%|11%|8%|8%|8%| |增速 - 广告|27%|28%|15%|18%|17%| |增速 - IP衍生品及其他|-29%|-7%|-10%|-2%|-2%| |占比 - 游戏|18%|21%|23%|24%|24%| |占比 - 直播及增值服务|44%|41%|39%|38%|37%| |占比 - 广告|28%|31%|31%|33%|34%| |占比 - IP衍生品及其他|10%|8%|6%|5%|5%| |毛利润（百万元）|5,442|8,774|11,061|12,877|14,884| |毛利率|24.2%|32.7%|36.8%|38.2%|39.6%| |销售费用率|17.4%|16.4%|15.8%|14.5%|14.1%| |管理费用率|9.4%|7.6%|6.3%|5.9%|5.7%| |研发费用率|19.8%|13.7%|11.6%|11.2%|10.8%| |Non - GAAP经营利润（百万元）|-3,385|-61|2,249|3,656|4,936| |Non - GAAP经营利润率|-15.0%|-0.2%|7.5%|10.8%|13.1%| |Non - GAAP归母净利润（百万元）|-3,425|-22|1,606|2,841|4,006| |Non - GAAP归母净利润率|-15.2%|-0.1%|5.3%|8.4%|10.7%| |Non - GAAP EPS（元）|-8.3|-0.1|3.8|6.8|9.6| [12] 哔哩哔哩财务预测：季度 |指标|1Q24|2Q24|3Q24|4Q24|1Q25e|2Q25e|3Q25e|4Q25e| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |收入（百万元） - 总收入|5,665|6,127|7,306|7,734|6,895|6,