报告公司投资评级 - 报告对鸣志电器的投资评级为“买进（Buy）” [4][6] 报告的核心观点 - 报告认为鸣志电器是国内步进电机龙头，通过外延、并购等提升运控技术水平并开拓海外市场，在空心杯电机领域前瞻布局，将在人形机器人浪潮中抢占先机，首次覆盖给予“买进”建议 [4] - 预计2024 - 2026年公司净利润分别为0.8亿元、1.5亿元、2.2亿元，同比分别为 - 46%、+92%、+52%，EPS为0.2元、0.4元、0.5元，当前A股价对应PE分别为469倍、245倍、162倍，看好其在空心杯电机领域领先优势，给予“买进”建议 [6] 根据相关目录分别进行总结 公司基本信息 - 产业为电气设备，2025年2月24日A股价84.68元，上证指数3379.11，股价12个月高/低为90.74/30.4元，总发行股数41888万股，A股市值354.71亿元，主要股东为上海鸣志投资管理有限公司，持股56.08%，每股净值6.87元，股价/账面净值12.32，一个月、三个月、一年股价涨跌分别为38.7%、60.8%、96.9% [1] 产品组合 - 控制电机及其驱动系统营收占比85.6%，电源与照明系统控制类占5.5%，设备状态管理系统类占0.9%，贸易类产品占3.4% [2] 机构投资者占比与股价走势 - 基金占流通A股比例1.8%，一般法人占72.7% [3] 业务情况 - 控制电机及其驱动系统是主要收入来源，营收占比超85%，包括步进、无刷等多种电机；打破日本企业对步进电机行业垄断，混合式步进电机全球份额前三；产品用于传统行业并向新兴高附加值领域开拓；2024年上半年该业务收入10.4亿元，同比降3.0%，运动控制解决方案收入3.5亿元，同比降15.2%，控制电机业务收入6.8亿元，同比增3.2%，无刷电机业务收入1.3亿，同比增82.2% [4] 海外市场布局 - 2014 - 2018年通过收购美国AMP、Lin Engineering、T Motion及国内常州运控电子，获得技术和客户资源，进入海外高端市场并巩固龙头地位；2024年上半年外销收入占比46.2%，毛利率49.9%，高于国内23.0pcts；越南一期项目2023年7月完工，预计2024年末产能近400万台，计划未来2 - 3年扩大规模 [4] 财务情况 - 2021 - 2024Q1 - Q3毛利率分别为37.7%、38.2%、37.2%、37.6%，2024Q1 - Q3同比提高0.9pcts；2024年前三季度期间费用率33.45%，同比提高2.65pcts，管理、研发费用率提高；受费用率提升影响，2024年前三季度归母净利率2.58%，同比下降1.80pcts；随着太仓、越南生产基地产能利用率提升，盈利能力有望恢复 [6] 行业趋势 - 人形机器人浪潮将加速空心杯电机市场扩容，特斯拉新一代灵巧手自由度增加，将提高空心杯电机单机价值量，预计国内市场规模将从2023年的2.9亿美元成长至2028年的7.2亿美元，CAGR达20% [6] 竞争优势 - 尽管2023年国内厂商占全球空心杯电机市场份额仅15%，但人形机器人降本需求为国内厂商提供机会；鸣志电器是国内空心杯电机龙头，产品矩阵丰富，技术水平领先，出海布局领先；与中美超20家企业建立合作关系，进展领先同类企业 [6] 盈利预测 |年度|纯利（百万元）|同比增减（％）|每股盈余（EPS，元）|同比增减（％）|A股市盈率(P/E，X)|股利（DPS，元）|股息率（Yield，％）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2022|247|-11.58|0.59|-11.62|142.75|0.07|0.08| |2023|140|-43.20|0.34|-43.17|251.20|0.04|0.05| |2024F|76|-46.04|0.18|-46.48|469.36|0.05|0.06| |2025F|145|91.52|0.35|91.52|245.08|0.11|0.13| |2026F|220|51.66|0.52|51.66|161.59|0.17|0.20| [8] 合并报表预测 合并损益表 |项目（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|2960|2543|2439|2725|3218| |经营成本|1829|1597|1513|1679|1978| |营业税金及附加|17|15|14|15|18| |销售费用|244|203|195|211|241| |管理费用|375|348|376|374|417| |财务费用|-10|3|-3|-2|-2| |资产减值损失|-15|-15|-32|-21|-22| |投资收益|0|-3|1|2|2| |营业利润|285|151|75|155|241| |营业外收入|0|1|0|0|1| |营业外支出|1|3|2|0|0| |利润总额|285|149|73|155|242| |所得税|36|7|-5|5|17| |少数股东损益|2|1|2|5|5| |归属于母公司所有者的净利润|247|140|76|145|220| [10] 合并资产负债表 |项目（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|2439|2725|3218|2439|2725| |应收帐款|1513|1679|1978|1513|1679| |存货|14|15|18|14|15| |流动资产合计|195|211|241|195|211| |长期投资净额|376|374|417|376|374| |固定资产合计|-3|-2|-2|-3|-2| |在建工程|-32|-21|-22|-32|-21| |无形资产|1|2|2|1|2| |资产总计|75|155|241|75|155| |流动负债合计|0|0|1|0|0| |长期负债合计|2|0|0|2|0| |负债合计|73|155|242|73|155| |少数股东权益|-5|5|17|-5|5| |股东权益合计|2|5|5|2|5| |负债和股东权益总计|76|145|220|76|145| [10] 合并现金流量表 |项目（百万元）|2022|2023|2024F|2025F|2026F| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动产生的现金流量净额|8|203|241|234|275| |投资活动产生的现金流量净额|-342|-41|-179|-188|-75| |筹资活动产生的现金流量净额|228|-188|194|120|-253| |现金及现金等价物净增加额|-55|-8|256|166|-53| [10]