报告公司投资评级 - 买入（维持）[4][9] 报告的核心观点 - 估值低业绩佳，智能控制器龙头从零部件隐形冠军迈向自主整机，主业受益AI端侧创新加速渗透，人形机器人空心杯电机打开成长空间 [8] - 以单纯智能控制器厂商理解被低估，实际以控制技术为基石迈向自主整机，“四电一网”技术积淀深厚，跨界能力已被验证 [8] - 空心杯电机国内隐形冠军，具备技术实力和量产能力，有望受益人形机器人产业进程 [8] 研究价值 与众不同的认识 - 市场认为拓邦股份主业为家电及工具领域智能控制器，行业和公司成长空间有限，报告认为智能控制器和人形机器人核心零部件两块均具备较大潜力 [2] - 智能控制器全国3.4万亿大市场，近5年CAGR达13%，随着端侧AI创新落地提速，量价均有望在未来几年内加速腾飞 [2] - 新能源领域全球户储市场有望保持高增（2025 - 2030年全球新增装机CAGR 27%）；新能源车充电桩需求高增，“新增＋换新”需求驱动行业新一轮增长红利 [2] - 人形机器人领域产业化提速，预计2030年中美人形机器人需求合计约204万台，市场空间约3050亿元，空心杯电机约占7%价值量，对应204亿元 [2] 与前不同的认识 - 过去认为公司是智能控制器厂商，现在认为公司已逐步迈向自主整机研发生产 [3] - 公司研发投入占收入比长期维持在7 - 10%，有望逐步进入收获期，实现品类拓展和盈利转化 [3] - 公司现已储备控制器和算法、空心杯电机、伺服驱动、电池等核心部件产品和技术，并在多品类产品应用，在人形机器人领域具备电机本体+减速+驱控一体化解决方案能力 [3] 财务摘要 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8992|10381|12116|14273| |(+/-) (%)|1.3%|15.4%|16.7%|17.8%| |归母净利润（百万元）|516|706|903|1085| |(+/-) (%)|-37.2%|37.0%|27.9%|20.2%| |每股收益(元)|0.4|0.6|0.7|0.9| |P/E|42.7|31.2|24.4|20.3| |ROE|8.5%|10.4%|11.8%|12.6%|[4] 超预期逻辑 - 价值重估，以单纯智能控制器厂商理解被低估，实际以控制技术为基石迈向自主整机，“四电一网”技术积淀深厚，跨界能力已被验证 [8] - 空心杯电机国内隐形冠军，具备技术实力和量产能力，有望受益人形机器人产业进程，公司空心杯电机具有布局早、国内技术第一梯队、在细分领域高份额的先发优势，现已完成样机制作并实现部分头部送样 [8] 检验与催化 检验的指标 - 空心杯电机的送样反馈及订单获取进度 [8] - 新能源/工控及机器人业务盈利情况 [8] 可能催化剂 - AI加速端侧需求爆发 [8] - 人形机器人产业化进展超预期 [8] - 核心零部件送样及量产 [8] - 核心自主整机发布及量产 [8] 盈利预测及估值 - 预计公司2024 - 2026年归母净利润分别为7.06/9.03/10.85亿元，同比增长37%/28%/20%，对应PE为31/24/20倍，维持公司“买入”评级 [9] 可比公司估值 |证券代码|公司名称|市值(亿元)|归母净利润(亿元)（2023/2024E/2025E/2026E）|PE（2023/2024E/2025E/2026E）|加权ROE（2023）|PB（2023）| |----|----|----|----|----|----|----| |300124.SZ|汇川技术|2099|47.4/49.9/59.6/70.7|44.3/42.0/35.2/29.7|21.7%|7.9| |603728.SH|鸣志电器|361|1.4/1.1/1.8/2.4|257.4/327.3/195.5/148.2|5.1%|12.6| |002402.SZ|和而泰|214|3.3/5.2/7.2/9.3|64.4/41.1/29.7/23.0|7.5%|4.6| |002979.SZ|雷塞智能|/|1.4/2.1/2.7/3.4|114.6/74.6/58.5/46.3|11.1%|11.2| |688698.SH|伟创电气|142|1.9/2.7/3.4/4.3|74.6/52.9/41.8/33.0|15.1%|6.8| |688320.SH|禾川科技|80|0.5/-1.6/0.2/0.8|149.5/-50.1/516.7/106.8|3.5%|5.7| |300822.SZ|贝仕达克|72|0.5|152.1|3.8%|5.7| |300543.SZ|朗科智能|40|0.4|98.8|3.6%|3.9| |300279.SZ|和晶科技|36|0.4|80.0|5.1%|3.7| |行业平均|/|57.0|6.4/9.9/12.5/15.2|115.1/107.6/146.2/64.5|8.5%|6.9| |002139.SZ|拓邦股份|220|5.2/7.1/9.0/10.9|42.7/31.2/24.4/20.3|8.5%|3.4|[11] 三大报表预测值 资产负债表 |项目（百万元）|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产|6919|7918|9099|/| |现金|1550|1662|1945|2571| |交易性金融资产|657|405|468|510| |应收账项|2486|3070|3601|4206| |其它应收款|37|67|78|80| |预付账款|44|54|64|73| |存货|1654|2310|2525|2927| |其他|492|351|417|420| |非流动资产|4265|4425|4725|4995| |金融资产类|0|0|0|0| |长期投资|38|29|30|32| |固定资产|2994|/|/|/| |无形资产|607|621|620|609| |在建工程|568|528|466|501| |其他|949|823|863|859| |资产总计|11184|12343|13824|15783| |流动负债|4226|4598|5168|6050| |短期借款|279|324|296|300| |应付款项|2885|3269|3752|4498| |预收账款|3|2|2|3| |其他|1059|1003|1118|1249| |非流动负债|588|561|575|575| |长期借款|438|438|438|438| |其他|150|123|137|137| |负债合计|4815|5159|5743|6624| |少数股东权益|85|80|74|66| |归属母公司股东权益|6285|7104|8007|9092|[13] 利润表 |项目（百万元）|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入|8992|10381|12116|14273| |营业成本|6986|7919|9358|10999| |营业税金及附加|55|57|74|85| |营业费用|322|411|459|517| |管理费用|438|436|456|508| |研发费用|690|843|957|1090| |财务费用|(52)|60|(19)|0| |资产减值损失|74|(52)|(41)|(1)| |公允价值变动损益|13|0|33|15| |投资净收益|(11)|3|(2)|(3)| |其他经营收益|64|42|48|52| |营业利润|543|752|951|1138| |营业外收支|(15)|(16)|(11)|(14)| |利润总额|529|736|940|1124| |所得税|17|34|43|46| |净利润|512|701|897|1078| |少数股东损益|(4)|(5)|(6)|(8)| |归属母公司净利润|516|706|903|1085| |EBITDA|873|1045|1285|1494| |EPS（最新摊薄）|0.39|0.57|0.72|0.87|[13] 现金流量表 |项目（百万元）|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|1466|483|902|1243| |净利润|512|701|897|1078| |折旧摊销|328|269|308|340| |财务费用|(52)|60|(19)|0| |投资损失|11|(3)|2|3| |营运资金变动|194|104|14|232| |其它|473|(649)|(301)|(411)| |投资活动现金流|(1148)|(263)|(649)|(663)| |资本支出|(596)|(427)|(434)|(486)| |长期投资|(11)|13|(5)|(1)| |其他|(541)|151|(209)|(176)| |筹资活动现金流|(233)|(109)|29|47| |短期借款|(4)|45|(28)|4| |长期借款|(144)|0|0|0| |其他|(85)|(154)|58|/| |现金净增加额|84|111|283|627|[13] 主要财务比率 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |成长能力 - 营业收入|1%|15%|17%|18%| |成长能力 - 营业利润|-38%|38%|27%|20%| |成长能力 - 归属母公司净利润|-37%|37%|28%|20%| |获利能力 - 毛利率|22%|24%|23%|23%| |获利能力 - 净利率|6%|7%|7%|8%| |获利能力 - ROE|8%|10%|12%|13%| |获利能力 - ROIC|7%|9%|10%|11%| |偿债能力 - 资产负债率|43%|42%|42%|42%| |偿债能力 - 净负债比率|23%|18%|16%|15%| |偿债能力 - 流动比率|1.64|1.72|1.76|1.78| |偿债能力 - 速动比率|1.25|1.22|1.27|1.30| |营运能力 - 总资产周转率|0.83|0.88|0.93|0.96| |营运能力 - 应收账款周转率|3.61|3.89|3.85|3.90| |营运能力 - 应付账款周转率|3.92|4.01|4.30|4.20| |每股指标 - 每股收益|0.41|0.57|0.72|0.87| |每股指标 - 每股经营现金|1.18|0.39|0.72|1.00| |每股指标 - 每股净资产|5.04|5.70|6.42|7.29| |估值比率 - P/E|42.71|31.18|24.37|20.29| |估值比率 - P/B|3.50|3.10|2.75|2.42| |估值比率 - EV/EBITDA|13.42|13.05|20.12|16.09|[13]