报告公司投资评级 - 首次覆盖安能物流，予以“买入”评级 [2][8][117] 报告的核心观点 - 安能物流是加盟全网快运的领军者，2022 年主动开启变革，以利润和品质为发展重心，2023 年实现扭亏为盈，2024 年利润弹性加速释放 [2] - 当前中国企业分销渠道扁平化趋势日益凸显，叠加区域零担及专线市场加速出清，全网快运渗透率有望快速提升 [2] - 公司积极把握渠道变革的机遇期，聚焦高价值公斤段构建核心壁垒，同步发力精细化管理，有望驱动全渠道货量规模与盈利共同增长 [2] 根据相关目录分别进行总结 引言：逆势突围的赛道，领跑的货量之王 - 在宏观经济内生增长动能放缓的环境下，快运行业受益于分销渠道变革和零担行业格局优化，在内需赛道中实现逆势突围 [4][13] - 安能物流作为全网型快运龙头，2023 年以来毛利大幅改善，2024 年以来营收增速领跑行业 [4][13] 领跑全网快运，龙头战略转型 - 零担是以拼车实现零散货物运输的生意模式，全网快运是其中集中度最高、企业盈利质量最强的细分零担赛道，市场规模约 1500 亿，头部企业通过全国化网络布局构筑竞争壁垒 [21] - 安能物流成立于 2010 年，2012 年首创快运加盟模式并实现快速扩张，2021 年以来稳居加盟制快运货量排名第一 [21] - 过度追求规模扩张导致低价值货量占比提升，净利率持续承压，2022 年下半年，公司主动开始战略转型，转向利润和品质并重，2023 年实现扭亏为盈 [21] 零担行业：会“拼”才能赢 - 零担货运通过拼车完成零散货运运输，以服务 ToB 端商户为主，制造业与批发零售业合计贡献超七成行业收入 [22] - 零担行业根据网络结构分为全网快运、区域网络、专线运输三大类型，全网快运市场规模约 1500 亿元，区域零担市场规模约 1000 亿元，专线市场规模达 12500 亿元 [28] 全网快运：连线成网，覆盖全国 - 全网快运的运营模式和快递相似，分为“收、转、运、派”四个环节，快运公司分为直营和加盟两种模式 [31] - 以安能物流为例，截至 2024H1 在全国拥有 82 个转运中心，9900 辆自有车辆，以及超过 3 万个网点，构成覆盖全国 99%以上乡县的零担网络 [31] 安能物流：战略调整，扭亏为盈 - 安能物流 2012 年首创快运加盟模式推动规模快速扩张，2016 年成为中国零担快运之王，2021 年在港交所上市，此后稳居加盟制快运货量排名第一 [38] - 2013 - 2023 年，公司日均货量从 1900 吨增长至 3.3 万吨，10 年复合增长率为 33% [38] - 2022 年下半年，公司主动开始战略转型，取消全面强制包仓及货量指标罚款，优化货源结构，深挖精益化管理，2023 年实现扭亏为盈 [45] 行业演变：分销渠道变革，快运逆势突围 - 长期看，企业供应链体系呈现渠道扁平化趋势，全网快运模式更能适应新型商业生态 [51] - 短期看，经济疲弱加速区域零担公司、专线公司出清，货量流向全网快运市场，2023 年全网快运市场规模同比增长 11%，区域零担、专线市场规模同比分别下降 5%、12% [51] 公司求变：经营战略重构，利润与品质并重 - 2016 - 2019 年，公司跨界进军快递市场的多元化尝试失败；2020 - 2022 年，公司追求货量的粗放式增长，导致总部与加盟网络生态系统性承压 [73] - 大钲资本推动安能物流启动以“利润与品质”为核心的战略重构，推进运营大区扁平化改革，取消网点包仓费用与罚款机制 [73] - 公司聚焦高毛利的小票市场，发力精益化管理，裁撤无效的分拨枢纽，调优路线配置，2023 年起实现盈利转正，2024 年盈利保持高速增长 [73] 投资建议：变革红利释放，量利有望双升 - 公司积极把握渠道变革叠加行业出清的战略机遇期，管理变革红利有望持续释放 [117] - 预计公司 2024/2025/2026 年归母净利润分别为 7.8/9.3/11.0 亿元，对应 PE 分别为 10.2/8.5/7.3X [8][117]