报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [5][6][7][49] 报告的核心观点 - 零食量贩行业快速扩张，预计至2027年规模达1547亿，2019 - 2027年CAGR达28%，呈现“两超多强”格局，份额向头部集中 [6] - 报告研究的具体公司作为零食量贩头部企业，市场份额持续提升，供应链建设领先，未来有望凭借优势持续加密北方市场获广阔份额 [6][10] - 预计公司2024 - 2026年实现营业收入309.5/489.8/599.8亿元，同比增速分别为233.1%/58.3%/22.5%，归母净利润2.5/5.3/8.9亿元，当前股价对应PS分别为0.5/0.3/0.3倍，低于行业平均水平，首次覆盖给予“买入”评级 [6][7][43][49] 根据相关目录分别进行总结 起家食用菌、转型零食量贩 - 公司原名万辰生物，2011年成立，主营食用菌业务，2021年上市，2022年布局零食量贩领域，推出“陆小馋”，与多个品牌合作，2023年整合品牌为“好想来品牌零食”，收购“老婆大人” [15] - 转型后营收高增，2023年营业收入达93亿，同比增速1592%，零食业务营收占比超90%；盈利方面，随着业务发展，2024H1零食量贩业务毛利率提升至10.87%，2024Q2销售净利率由负转正至2.7% [19] - 公司为家族企业，股权集中稳定，四人合计控制公司股份53.98%；管理层经验丰富，董事长与董事深耕零食行业多年 [21] 行业快速扩张、格局两超多强 - 休闲零食行业增速放缓，2024 - 2027年CAGR为2.3%；零食量贩作为新兴渠道，因高性价比呈高速扩张趋势，预计至2027年规模达1547亿，2019 - 2027年CAGR达28% [26] - 全国零食量贩门店超2.2万家，呈现“两超多强”格局，很忙系与万辰系门店数超5000家，合计占比超65% [28] 市场份额持续提升，供应链建设领先 门店扩张高效稳健，市场份额持续提升 - 公司在华东基地市场地位稳固，2024年中门店数量较2023年底净增848家至4093家；2024上半年东北、西北、华南地区门店较2023年底均实现一倍以上增长，东北地区增长5倍，北方市场有望持续加密获广阔份额 [29] - 公司单店模型优秀，加盟初始投入约60万，日销1.23万时净利率达9%，投资回报期约1.5年；目前每月扩张速度为900家，开店成功率达92% [34][35] 选品采购体系完善，供应链建设行业领先 - 公司选品采用“买手制”，以消费者为核心，有稳定选品团队和过百人的IT团队，通过后台数据支撑产品调整和上新，与各大零食饮料头部品牌合作 [38] - 公司仓配布局领先，拥有超50万平现代化物流仓、数字化供应链系统和31个仓储中心，辐射7000 + 门店；计划到2025年仓储中心增至50 + 家，覆盖超12000家门店 [39] 盈利预测与评级 收入拆分与盈利预测 - 预计2024 - 2026年营业收入309.5/489.8/599.8亿元，同比增速233.1%/58.3%/22.5% [43] - 零食量贩业务：假设2024 - 2026年门店数量达10000、13500、16000家，平均单店年收入445、425、410万，对应收入304.2/484.5/594.5亿元，增速247.3%/59.3%/22.7% [43] - 食用菌业务：假设2024 - 2026年增速为0%/0%/0% [44] - 毛利率：预计2024 - 2026年为11.3%/11.8%/13.3% [47] - 期间费用率：预计2024 - 2026年为7.4%/7.5%/7.5%，同比 - 2.4pct/+0.1pct/+0.0pct [48] - 预计2024 - 2026年归母净利润2.5/5.3/8.9亿元，同比 + 406.6%/106.7%/68.5% [48] 估值与投资评级 - 选取良品铺子、三只松鼠做比较，对公司使用PS估值，预计2024 - 2026年收入对应PS为0.5/0.3/0.3倍，2025年公司PS低于行业平均水平，首次覆盖给予“买入”评级 [49]