食品饮料/休闲食品 万辰集团（300972.SZ） 切入零食量贩赛道，迈向高增长新篇章 2025 年 01 月 06 日 投资评级：增持（首次） | 日期 | 2025/1/6 | | --- | --- | | 当前股价(元) | 78.06 | | 一年最高最低(元) | 84.43/17.69 | | 总市值(亿元) | 140.50 | | 流通市值(亿元) | 121.58 | | 总股本(亿股) | 1.80 | | 流通股本(亿股) | 1.56 | | 近 3 个月换手率(%) | 154.94 | 股价走势图 -60% 0% 60% 120% 180% 2024-01 2024-05 2024-09 万辰集团 沪深300 数据来源：聚源 zhangyuguang@kysec.cn 张宇光（分析师） 陈钟山（分析师） chenzhongshan@kysec.cn 证书编号：S0790524040001 零食量贩赛道龙头，收入高速增长，首次覆盖给予"增持"评级 万辰集团以菌类业务起家，通过快速整合区域知名零食量贩品牌切入零食量贩赛 道，在苏皖基地市场建立稳固地位，并借助原有优势不断拓展外省，北方 ...

折扣超市发展 - 折扣超市满足80%大众群体对优质低价的需求[1][7] - 类比20、21年的量贩零食店，公司具备零食供应链优势和省钱心智[1][12] - 越来越多的企业开始实践探索折扣超市，如零食有鸣已开出批发超市1000多家，汪哥折扣超市门店超500家[3] - 省钱超市为全品类零售业态，品类更加丰富可满足消费者一站式购物需求[4] 公司战略与业绩 - 公司来优品省钱超市的三大品类规划：零食为核心品类，民生必需品通过源头厂家直供降低成本让利消费者，自有品牌开发溯源厂家产地打造"超值"和"超省"两大系列产品[2][12] - 公司2024-2026年营业收入预计分别为310.20/492.30/572.44亿元，归母净利润1.95/4.60/6.63亿元，分别同比增长335.65%/135.62%/43.96%[10][11] - 公司零食量贩门店数量超10000家，具备强大的零食供应链，同时逐步建立起较强的省钱折扣心智，有望快速发展[14] 市场与竞争 - 传统超市为"二房东"模式，无法满足消费者的省钱需求，山姆、开市客通过会员仓储模式满足了中产阶级群体需求（占比20%），还有80%的大众群体对优质低价的需求尚未得到满足[13] - 以4P为核心策略，产品策略做刚需高频的产品，价格策略做到产品绝对好价格相对便宜和产品相对好价格绝对便宜，渠道策略以线下门店为核心全渠道发展，推广策略通过超级符号理论提升推广效率[15] 风险提示 - 门店拓展速度不及预期等[1]

公司投资评级 - 万辰集团的投资评级为"买入"（首次）[1] 报告的核心观点 - 零食量贩业态处于高速发展期，头部两强格局已定，万辰集团通过转型量贩跻身头部，规模效应开始显现，未来门店业态升级大有可为 [2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 1. 零食量贩朝气蓬勃，门店业态还有延伸空间 - 零食量贩业态自2020年以来进入快速发展期，门店数量从1000多家增加至2万家以上，销售规模从60亿元增加至700-800亿元 [30] - 头部两大品牌（"鸣鸣很忙"和"万辰集团"）的门店数量均突破万家，2024年11月底前10大品牌共有门店数量3万家，相比年初增加约1万家 [31] - 头部品牌市占率持续提升，2024年3月至11月CR2从59%提升到70%，新开门店大多由头部品牌贡献 [32][33] - 硬折扣模式通过优化供应链和简化运营流程降低成本，与量贩模式强调价格优势的方式不同 [34] - 国外硬折扣品牌如奥乐齐和山姆会员店在中国市场取得成功，本土品牌如乐尔乐也在逐步发展 [35][36] 2. 万辰集团：转型量贩跻身头部，规模效应开始显现 - 万辰集团2022年底切入零食量贩赛道，2024年前三季度营收达到206.1亿元，门店数量突破万家 [37] - 2024Q2-Q3公司零食量贩业务的净利率达到2.1%，预计2025年维持该水平 [4] - 2024年公司新增门店5000余家，单店营收持续提升，盈利指标、周转指标、现金流指标持续向好 [38][39] - 公司通过并购整合切入零食量贩业务，对陆小馋和好想来两个子品牌的控股比例已达到50%以上 [40] 3. 盈利预测与投资建议 - 预计2024-2026年公司营收分别为308/481/576亿元，同比增长231%/56%/20%；归母净利为2.1/4.6/6.7亿元，同比增长358%/114%/47% [5] - 公司估值低于行业平均水平，首次覆盖，给予"买入"评级 [5] 4. 风险提示 - 食品安全问题、行业竞争风险、居民消费力复苏不及预期 [5]

报告公司投资评级 - 买入 (维持) [1] 报告的核心观点 - 万辰集团（300972.SZ）在2024年三季度表现强劲，收入和利润均实现显著增长，主要得益于量贩零食业务的快速扩张和收购少数股权带来的利润增厚。公司计划继续推进门店网络扩张，特别是在长三角和华北等优势区域，以及在东北、西北、华南快速扩店，推动全国化布局。预计随着品牌认知度的提升和供应链效率的优化，公司盈利能力将进一步提升。[1] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 当前股价：69.88元 - 总市值：1251.79亿元 - 总股本：155百万股 - 流通股本：155百万股 - 52周价格范围：18.02-71元 - 日均成交额：73.52百万元 [1] 市场表现 - 万辰集团的市场表现在过去一年中波动较大，但整体呈上升趋势。[1] 投资要点 - 收入环比大幅提升，收购少数股权增厚利润：公司2024Q1-Q3实现营收206.13亿元（同增321%），归母净利润0.84亿元（2023年同期为-0.57亿元），扣非归母净利润0.76亿元（2023年同期为-0.63亿元）。其中2024Q3公司营收96.98亿元（同增261%），归母净利润0.83亿元（2023年同期为-0.51亿元），主要系开店速度提升和收购控股子公司南京万好49%股权后带来的归母利润占比提升所致。[1] - 食用菌价格修复，零食量贩持续跑马圈地：食用菌业务在三季度进入销售旺季，价格提升带动收入环比修复。零食量贩业务来看，门店密度提升使得业务规模效应日益显现，北方区域开店模型更好，公司积极推进门店网络扩张计划，在长三角和华北等优势区域不断做深、加密，且在东北、西北、华南快速扩店，推动全国化布局。[1] - 盈利预测：在消费需求承压的环境下，零食量贩行业实现高景气扩张，万辰作为行业龙头加速开店实现市场占领，随着供应链效率优化、数字化管理推进，盈利能力弹性较大，中长期净利率改善确定性仍强。根据三季报，调整公司2024-2026年EPS为1.09/2.59/4.17元（前值为0.69/1.28/2.14元），当前股价对应PE分别为64/27/17倍，维持"买入"投资评级。[1] 预测指标 - 主营收入：2023A为9,294百万元，2024E为31,237百万元，2025E为46,611百万元，2026E为58,149百万元 - 增长率：2023A为1592.0%，2024E为236.1%，2025E为49.2%，2026E为24.8% - 归母净利润：2023A为-83百万元，2024E为196百万元，2025E为465百万元，2026E为749百万元 - 增长率：2023A为-273.6%，2024E为137.2%，2025E为61.1% - 摊薄每股收益：2023A为-0.54元，2024E为1.09元，2025E为2.59元，2026E为4.17元 - ROE：2023A为-11.9%，2024E为18.5%，2025E为24.2%，2026E为22.7% [3] 资产负债表 - 流动资产：2023A为2,349百万元，2024E为3,257百万元，2025E为4,346百万元，2026E为5,856百万元 - 非流动资产：2023A为1,576百万元，2024E为1,516百万元，2025E为1,460百万元，2026E为1,408百万元 - 资产总计：2023A为3,925百万元，2024E为4,773百万元，2025E为5,806百万元，2026E为7,265百万元 - 流动负债：2023A为2,640百万元，2024E为3,114百万元，2025E为3,278百万元，2026E为3,346百万元 - 非流动负债：2023A为589百万元，2024E为601百万元，2025E为610百万元，2026E为616百万元 - 负债合计：2023A为3,230百万元，2024E为3,715百万元，2025E为3,889百万元，2026E为3,963百万元 - 所有者权益：2023A为696百万元，2024E为1,058百万元，2025E为1,917百万元，2026E为3,302百万元 - 负债和所有者权益：2023A为3,925百万元，2024E为4,773百万元，2025E为5,806百万元，2026E为7,265百万元 [4] 利润表 - 营业收入：2023A为9,294百万元，2024E为31,237百万元，2025E为46,611百万元，2026E为58,149百万元 - 营业成本：2023A为8,430百万元，2024E为27,992百万元，2025E为41,441百万元，2026E为51,402百万元 - 营业税金及附加：2023A为21百万元，2024E为62百万元，2025E为93百万元，2026E为116百万元 - 销售费用：2023A为434百万元，2024E为1,406百万元，2025E为2,144百万元，2026E为2,733百万元 - 管理费用：2023A为445百万元，2024E为1,374百万元，2025E为2,004百万元，2026E为2,442百万元 - 财务费用：2023A为29百万元，2024E为-14百万元，2025E为-33百万元，2026E为-73百万元 - 研发费用：2023A为3百万元，2024E为11百万元，2025E为17百万元，2026E为21百万元 - 费用合计：2023A为912百万元，2024E为2,777百万元，2025E为4,132百万元，2026E为5,123百万元 - 资产减值损失：2023A为-6百万元，2024E为0百万元，2025E为0百万元，2026E为0百万元 - 公允价值变动：2023A为0百万元，2024E为0百万元，2025E为0百万元，2026E为0百万元 - 投资收益：2023A为0百万元，2024E为0百万元，2025E为0百万元，2026E为0百万元 - 营业利润：2023A为-76百万元，2024E为405百万元，2025E为944百万元，2026E为1,506百万元 - 加: 营业外收入：2023A为2百万元，2024E为1百万元，2025E为1百万元，2026E为1百万元 - 减:营业外支出：2023A为10百万元，2024E为8百万元，2025E为6百万元，2026E为4百万元 - 利润总额：2023A为-85百万元，2024E为398百万元，2025E为939百万元，2026E为1,503百万元 - 所得税费用：2023A为61百万元，2024E为72百万元，2025E为164百万元，2026E为256百万元 - 净利润：2023A为-146百万元，2024E为326百万元，2025E为774百万元，2026E为1,248百万元 - 少数股东损益：2023A为-63百万元，2024E为131百万元，2025E为310百万元，2026E为499百万元 - 归母净利润：2023A为-83百万元，2024E为196百万元，2025E为465百万元，2026E为749百万元 [4] 主要财务指标 - 成长性：营业收入增长率2023A为1592.0%，2024E为236.1%，2025E为49.2%，2026E为24.8%；归母净利润增长率2023A为-273.6%，2024E为137.2%，2025E为61.1% - 盈利能力：毛利率2023A为9.3%，2024E为10.4%，2025E为11.1%，2026E为11.6%；四项费用/营收2023A为9.8%，2024E为8.9%，2025E为8.9%，2026E为8.8%；净利率2023A为-1.6%，2024E为1.0%，2025E为1.7%，2026E为2.1%；ROE2023A为-11.9%，2024E为18.5%，2025E为24.2%，2026E为22.7% - 偿债能力：资产负债率2023A为82.3%，2024E为77.8%，2025E为67.0%，2026E为54.5% - 营运能力：总资产周转率2023A为2.4，2024E为6.5，2025E为8.0，2026E为8.0；应收账款周转率2023A为64.0，2024E为121.7，2025E为146.0，2026E为182.5；存货周转率2023A为11.5，2024E为28.1，2025E为36.5，2026E为45.6% [4] 每股数据 - EPS：2023A为-0.54元，2024E为1.09元，2025E为2.59元，2026E为4.17元 - P/E：2023A为-130.4，2024E为64.0，2025E为27.0，2026E为16.8 - P/S：2023A为1.2，2024E为0.4，2025E为0.3，2026E为0.2 - P/B：2023A为16.8，2024E为14.3，2025E为8.8，2026E为5.4 [4] 现金流量表 - 净利润：2023A为-146百万元，2024E为326百万元，2025E为774百万元，2026E为1,248百万元 - 少数股东权益：2023A为-63百万元，2024E为131百万元，2025E为310百万元，2026E为499百万元 - 折旧摊销：2023A为88百万元，2024E为60百万元，2025E为56百万元，2026E为52百万元 - 公允价值变动：2023A为0百万元，2024E为0百万元，2025E为0百万元，2026E为0百万元 - 营运资金变动：2023A为1,144百万元，2024E为-118百万元，2025E为-208百万元，2026E为28百万元 - 经营活动现金净流量：2023A为1,023百万元，2024E为399百万元，2025E为932百万元，2026E为1,827百万元 - 投资活动现金净流量：2023A为-207百万元，2024E为57百万元，2025E为53百万元，2026E为49百万元 - 筹资活动现金净流量：2023A为-400百万元，2024E为148百万元，2025E为174百万元，2026E为193百万元 - 现金流量净额：2023A为416百万元，2024E为603百万元，2025E为1,159百万元，2026E为2,069百万元 [4]

根据电话会议纪要,可以总结以下关键要点: 行业或公司: 1. 万诚集团,一家主营零食连锁业务的上市公司 [1][2][3] 核心观点和论据: 1. 万诚集团Q3财报超预期,收入达95亿元,同比增长60%,主要由于开店数量超预期 [4][5][6] 2. Q3单店收入同比增长2.5%,环比小幅增长,经营利率维持在2.7%左右的高水平 [5][6] 3. 预计Q4新开店约1000家,全年门店数将达到12000家左右 [6][7] 4. Q4收入有望继续保持明显增长,单店收入和经营利率也将保持稳健 [7] 5. 行业头部企业(万诚、很忙)的开店速度和门店数量占比持续提升,行业格局清晰 [8][9][10][11][12][13] 6. 行业整体开店空间仍然很大,有望达到7-8万家门店 [14][15][16][17][18][19][20][21] 7. 万诚集团未来1-2年的收入和利润有望大幅增长 [25][26] 其他重要内容: 1. 公司和行业开店数据在地图口径和财报口径之间存在一定差异 [8][9] 2. 行业头部企业的开店政策相对更有优势,有利于持续扩张 [11] 3. 行业整体仍处于快速渗透和增长阶段,尚未出现饱和迹象 [20][21][22][23][24]

报告公司投资评级 - 公司评级为"增持"(首次覆盖) [1] 报告的核心观点 收入端 - 2024年Q3公司收入同比增长261.32%,保持高增态势 [2] - 零食量贩业务收入同比/环比分别增长284.4%/59.8%,收入快速增长主要系门店快速扩张所贡献 [4] - 截至2024Q3,公司整体门店数已过万,环比Q2末净增约3000多家门店,拓店速度加快 [4] 利润端 - 2024年Q3公司毛利率为10.32%,同比提升2.65个百分点,主要系收入快速增长背景下采购成本优化 [4] - 2024年Q3公司销售费用率和管理费用率同比和环比均有所下降,规模效应显现,费用率改善 [4] - 2024年Q3零食量贩业务净利率为2.10%,剔除股份支付费用后为2.73%,同比大幅提升2.51个百分点 [4] - 少数股权回购增厚利润,2024年Q3公司归母净利润大幅提升至0.83亿元 [5] 盈利预测及投资评级 - 预计公司2024-2026年营业收入分别为306.22/487.96/598.45亿元,同比增长229%/59%/23% [7] - 预计公司2024-2026年归母净利润分别为2.03/5.21/7.60亿元,同比增长344%/157%/46% [7] - 首次覆盖,给予"增持"评级 [1] 风险提示 - 行业竞争加剧 [7] - 门店拓展不及预期 [7] - 单店营收不及预期 [7] - 拓店成本上行 [7] - 原材料价格波动 [7] - 食品安全事件 [7]

量贩零食业务表现亮眼 - 24Q3量贩零食收入95.5亿元，同比增长273%，环比增长60%[1] - 24Q3末门店数已超过1万家，环比净开约4000+家，相比Q2大幅提速[1] - 24Q3单店收入约35-36万元/月，同环比均小幅增长，门店经营质量向好[1] 盈利能力持续提升 - 24Q3量贩零食业务实现净利2.6亿元，同比增长5120%，环比增长60%[5] - 24Q3量贩零食净利率为2.73%，同比提升2.6个百分点[5] - 预计公司2024-2026年归母净利润将分别达到2.0/5.9/7.6亿元[2] 行业地位稳固 - 量贩零食业务作为效率更高的业态，行业仍处于快速扩张阶段[2] - 公司作为行业龙头，团队优质，供应链、仓配、拓展等多维度领先[2] - 强势产业链地位下，公司净利率弹性较大[2]

报告公司投资评级 - 公司投资评级为"买入" [1] 报告的核心观点 行业格局稳固,万辰集团加速跑马圈地 - 公司95.54亿元收入,环比24Q2增长59.79%,单店和开店均处于环比提升状态,打消了市场对开店天花板和行业竞争导致单店下滑的担忧 [1] - 公司毛利率为10.3%,销售费用率为4.2%,费用率趋势向下,规模效应逐步体现,盈利能力环比微升 [1] 食用菌价格回升,菌菇业务24Q3实现正贡献 - 24Q3食用菌价格环比24Q2有所回升,菌菇业务24Q3实现净利润正贡献 [1] - 公司收购万好子公司49%的少数股权,增厚了归母净利润,叠加收入大幅提升,共同推动24Q3归母净利润转正 [1] 存货周转和现金流情况良好 - 公司存货周转率约为16-17天,整体存货周转较快 [1] - 24Q3销售收现为110.0亿元,与收入相匹配,经营现金流量净额为4.2亿元,现金流情况较好 [1] 盈利预测与投资评级 - 预计公司24-26年每股收益分别为1.16元、4.11元、5.93元,维持"买入"评级 [1] - 量贩零食业务作为效率更高的业态,行业仍处于快速跑马圈地阶段,万辰集团作为头部品牌市占率有望进一步提升,支撑公司持续快速增长 [1] - 随着行业竞争格局进一步确立,规模效应下公司盈利能力有望持续提升 [1]

财务业绩 - 公司2024年第三季度营业收入为96.98亿元，同比增长261.32%[3] - 公司2024年前三季度营业收入为206.13亿元，同比增长320.63%[3] - 公司2024年第三季度归属于上市公司股东的净利润为8,313.07万元，同比增长263.06%[3] - 公司2024年前三季度归属于上市公司股东的净利润为8,406.52万元，同比增长248.64%[3] - 公司2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额为9.72亿元，同比增长1696.18%[3] 资产负债情况 - 公司2024年9月30日总资产为64.58亿元，较上年末增长64.53%[3] - 公司2024年9月30日归属于上市公司股东的所有者权益为9.13亿元，较上年末增长41.47%[3] - 截至2024年9月30日,公司流动资产合计49.25亿元,非流动资产合计15.33亿元,资产总计64.58亿元[19,20] - 截至2024年9月30日,公司流动负债合计45.86亿元,非流动负债合计6.81亿元,负债总计52.66亿元[20,21] 政府补助及其他收支 - 公司2024年前三季度计入当期损益的政府补助为4,012.90万元[4] - 公司2024年前三季度除同公司正常经营业务相关的有效套期保值业务外，非金融企业持有金融资产和金融负债产生的公允价值变动损益以及处置金融资产和金融负债产生的损益为6.67万元[4] - 公司2024年前三季度除上述各项之外的其他营业外收入和支出为9.15万元[4] 业务发展 - 公司量贩零食业务规模大幅扩大，营业收入增加320.63%[9] - 量贩零食业务净利润逐步提升，1-9月累计营收202.28亿元，净利润3.92亿元[10] - 经营活动产生的现金流量净额大幅增加1696.18%，主要系量贩零食业务规模扩大[11] - 公司持续专注于量贩零食业务的高速高质量发展，门店数量快速增加、经营效率保持提升[10] - 公司收购控股子公司南京万好商业管理有限公司49%股权后带来的归母利润占比提升[10] - 食用菌业务较二季度价格有所提高带来业绩提升[10] 融资及股权变动 - 公司进行股权融资获得资金，同时取得银行借款的现金流入增加[11] - 公司前十大股东中，福建含羞草农业开发有限公司持股22.81%，为第一大股东[12] - 公司董事长王泽宁持股14.27%，为第三大股东[12] - 公司部分股份存在质押情况[12] - 公司前10名无限售条件股东持股情况[13] - 公司前10名股东参与融资融券业务情况[13] - 公司实施2024年限制性股票激励计划预留部分授予[16] - 公司作废2023年第二期限制性股票激励计划部分已授予尚未归属的限制性股票[16] - 公司2023年第二期限制性股票激励计划首次授予部分第一个归属期归属条件成就[16,17] - 公司收购控股子公司南京万好商业管理有限公司49%股权[17] - 公司总股本由177,199,647股增加至179,484,932股[17] - 公司2023年第二期限制性股票激励计划首次授予部分第一个归属期股份上市流通[17] - 公司实施限制性股票激励计划有利于优化整合产业资源,提升综合竞争力[17] - 公司股东福建农开发和漳州金万辰拟将合计持有的13,461,370股股份(占总股本7.5%)转让给彭德建先生[18] 财务数据 - 2024年前三季度,公司营业总收入206.13亿元,营业总成本200.52亿元[22] - 2024年前三季度,公司营业收入较上年同期增长320.8%[22] - 2024年前三季度,公司营业成本较上年同期增长311.1%[22] - 2024年前三季度,公司税金及附加较上年同期增长227.1%[22] - 2024年前三季度,公司销售费用较上年同期增长305.1%[22] - 2024年前三季度,公司管理费用较上年同期增长233.1%[22] - 2024年前三季度,公司研发费用较上年同期增长248.9%[22] - 公司2024年第三季度销售费用为894,916,332.80元，管理费用为622,179,158.47元，研发费用为2,977,590.58元[23] - 公司2024年第三季度营业利润为582,939,532.78元，净利润为344,679,792.43元[23] - 公司2024年第三季度归属于母公司股东的净利润为84,065,218.45元，归属于少数股东的净利润为260,614,573.98元[23] - 公司2024年第三季度经营活动产生的现金流入总额为23,814,300,068.17元[25] - 公司2024年第三季度收到的其他与经营活动有关的现金为598,956,834.37元[25] - 2024年第三季度经营活动产生的现金流量净额为9.72亿元[26] - 2024年第三季度投资活动产生的现金流量净额为-3.71亿元[26] - 2024年第三季度筹资活动产生的现金流量净额为4.55亿元[26] - 2024年第三季度现金及现金等价物净增加额为10.57亿元[26] - 2024年第三季度期末现金及现金等价物余额为22.11亿元[26] - 2024年第三季度支付给职工及为职工支付的现金为5.72亿元[26] - 2024年第三季度支付的各项税费为4.06亿元[26] - 2024年第三季度购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为9.34亿元[26] - 2024年第三季度投资支付的现金为2.94亿元[26] - 2024年第三季度吸收投资收到的现金为2.96亿元[26]

报告公司投资评级 - 报告给予公司"买入"评级 [1] 报告的核心观点 - 公司实控人家族转让自身持有的股权给好想来的创始人,充分表明公司实控人对于中小股东利益的重视 [1] - 此次股权转让完成后,好想来品牌创始人彭德建先生持股比例提升至11.28%,进一步深度绑定核心管理团队 [1] - 好想来品牌创始人增持公司股票,表明核心管理团队对于公司未来发展的信心 [1] - 预计公司24-26年每股收益分别为0.93元、3.07元、4.53元,维持"买入"评级 [1] 财务数据总结 - 营业总收入:2022年549百万元,2023年9,294百万元,2024年预计25,775百万元,增长率分别为26.4%、1592.0%、177.3% [2] - 归属母公司净利润:2022年48百万元,2023年-83百万元,2024年预计166百万元,增长率分别为103.6%、-273.7%、300.7% [2] - 毛利率:2022年16.0%,2023年9.3%,2024年预计10.9% [2] - ROE:2022年7.1%,2023年-12.8%,2024年预计15.2% [2] - EPS(摊薄):2022年0.27元,2023年-0.46元,2024年预计0.93元 [2]