报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 3月2日泸州老窖举办年度经销商表彰暨营销会议规划新战略 2024年数智创新有力实施开瓶势能稳中有进 2025年提出六大思维转变 数字落地全面攻坚区县下沉精耕突破 参考动销反馈调整2024 - 26年归母净利润预测 维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |---|---|---|---|---|---| |营业总收入（百万元）|25124|30233|30300|30443|33557| |同比（%）|21.71|20.34|0.22|0.47|10.23| |归母净利润（百万元）|10365|13246|13256|13294|14877| |同比（%）|30.29|27.79|0.07|0.28|11.91| |EPS - 最新摊薄（元/股）|7.04|9.00|9.01|9.03|10.11| |P/E（现价&最新摊薄）|17.75|13.89|13.88|13.84|12.37|[1] 市场数据 |项目|数据| |---|---| |收盘价(元)|125.00| |一年最低/最高价|98.92/197.71| |市净率(倍)|4.05| |流通A股市值(百万元)|183,668.17| |总市值(百万元)|183,993.94|[6] 基础数据 |项目|数据| |---|---| |每股净资产(元,LF)|30.86| |资产负债率(%,LF)|31.46| |总股本(百万股)|1,471.95| |流通A股(百万股)|1,469.35|[7] 事件及发展情况 - 3月2日“2024 - 2025年泸州老窖年度经销商表彰暨营销会议”在泸州举办 以“新征程，精耕细作稳增长，改革创新谋发展”为主题 规划“十四五”决胜之年围绕六大转变实施新战略[8] - 2024年公司保持良性发展 国窖1573品牌稳居200亿阵营 老窖品牌体量突破100亿元 核心单品年度开瓶超4000万瓶 开瓶终端超70万家（有效认证终端116万家 同增52%） 开瓶消费者超1000万人次（公司会员达到3768万人 同增60%） 核心单品扫码开瓶率近30% 2025年春节国窖华北、四川主销区渠道反馈动销同比回正 好于高端酒行业整体[8] 2025年六大思维转变 - 从上升市场思维到下降市场思维 深入布局区域市场 西南、华北基地市场网格化深耕 北京/华东/豫锋市场打造增量样板 全国以区县为单位加强终端布局[8] - 从渠道思维到消费者思维 强调品牌培育拉力 2025年紧扣“中国浓香出海110周年主题”策划年度品牌事件[8] - 从数量思维到利润思维 强化价格维护 保障渠道利润 完善客户分级评估 实施“一商一策”[8] - 放任思维→管服思维 推动消费者、渠道及组织端数智化建设 加强总部与基层协同沟通[8] - 从促销思维到情绪价值创造思维 从习惯思维到年轻人思维 提升低度产品覆盖 扩容跨界消费场景 瞄准Z世代人群偏好打造创新酒品[8] 数字落地与精耕突破 - 2024年以来国窖围绕拓终端、强开瓶发起“春雷 - 秋收 - 挖井 - 春耕”多轮行动[8] - 2025年作为“数字化落地年” 渠道管理方面 渠道配额根据开瓶确定 渠道利润及费用分配主要根据扫码积分确定 建立健全数据分析模型 市场规划方面 加强下沉市场考核 借助数据分析将区县市场细分为“三期四段” 针对性制定目标要求及资源投放计划[8] 盈利预测与投资评级调整 - 参考动销反馈 调整2024 - 26年归母净利润为133、133、149亿元（前值141、158、185亿元） 同比增长0%、0%、12% 当前对应2024 - 26年PE为14/14/12X 维持“买入”评级[8] 财务预测表 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |---|---|---|---|---| |流动资产（百万元）|45358|49275|51698|57199| |非流动资产（百万元）|17936|19994|22409|24081| |资产总计（百万元）|63294|69269|74107|81280| |流动负债（百万元）|10071|11300|11073|12425| |非流动负债（百万元）|11692|11093|10793|10613| |负债合计（百万元）|21763|22392|21866|23038| |归属母公司股东权益（百万元）|41391|46694|52011|57962| |少数股东权益（百万元）|140|183|230|280| |所有者权益合计（百万元）|41532|46876|52241|58242| |负债和股东权益（百万元）|63294|69269|74107|81280| |营业总收入（百万元）|30233|30300|30443|33557| |营业成本(含金融类)（百万元）|3537|3625|3811|4172| |税金及附加（百万元）|4133|4181|4211|4620| |销售费用（百万元）|3974|3856|4023|4333| |管理费用（百万元）|1139|1044|949|1020| |研发费用（百万元）|226|197|213|235| |财务费用（百万元）|-371|-218|-453|-631| |加:其他收益（百万元）|54|30|39|41| |投资净收益（百万元）|85|61|58|61| |公允价值变动（百万元）|63|0|0|0| |减值损失（百万元）|1|17|20|23| |资产处置收益（百万元）|45|21|15|30| |营业利润（百万元）|17842|17744|17820|19962| |营业外净收支（百万元）|-36|-12|-13|-21| |利润总额（百万元）|17806|17731|17806|19941| |减:所得税（百万元）|4517|4433|4465|5015| |净利润（百万元）|13289|13298|13341|14926| |减:少数股东损益（百万元）|42|42|48|49| |归属母公司净利润（百万元）|13246|13256|13294|14877| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|9.00|9.01|9.03|10.11| |EBIT（百万元）|17278|17411|17255|19194| |EBITDA（百万元）|17956|18268|18233|20253| |毛利率(%)|88.30|88.04|87.48|87.57| |归母净利率(%)|43.81|43.75|43.67|44.33| |收入增长率(%)|20.34|0.22|0.47|10.23| |归母净利润增长率(%)|27.79|0.07|0.28|11.91| |经营活动现金流（百万元）|10648|14438|17335|12769| |投资活动现金流（百万元）|-1268|-2988|-3813|-3268| |筹资活动现金流（百万元）|-1218|-9110|-8815|-9632| |现金净增加额（百万元）|8164|2340|4707|-131| |折旧和摊销（百万元）|677|857|978|1059| |资本开支（百万元）|-1432|-2826|-3218|-2558| |营运资本变动（百万元）|-3844|22|2524|-3699| |每股净资产(元)|28.12|31.72|35.33|39.38| |最新发行在外股份（百万股）|1472|1472|1472|1472| |ROIC(%)|27.51|23.53|21.40|21.82| |ROE - 摊薄(%)|32.00|28.39|25.56|25.67| |资产负债率(%)|34.38|32.33|29.51|28.34| |P/E（现价&最新股本摊薄）|13.89|13.88|13.84|12.37| |P/B（现价）|4.45|3.94|3.54|3.17|[9]