报告公司投资评级 - 目标价176.6元，维持“买入”评级 [4][6] 报告的核心观点 - 2024年公司营收91.62亿元（yoy：+52.40%），归母净利润19.31亿元（yoy：+52.87%），扣非归母净利润18.16亿元（yoy：+59.79%），营收超预期但归母净利低于预期 [1] - 四季度收入环比增长但归母净利润环比下滑，主因4Q24研发费用环比增加4.13亿元至10.12亿元、研发投入资本化率下降，DCU销售占比提升致4Q24毛利率环比下滑9.29pct至59.84% [1] - 预计25 - 27年党政及行业信创工作加速落地，公司处理器产品在运营商、金融等市场份额高，CPU营收有望保持较快增长，新一代DCU产品将成本土市场采购主要选择之一 [3] 根据相关目录分别进行总结 2024回顾 - 2024年公司在运营商/金融等行业招标表现稳定，国内CPU市场份额稳中有升，DCU产品快速迭代，营收同比较快增长 [2] - 2024年综合毛利率同比提升4.05pct至63.72%，因高端处理器（7000系列）销售表现突出 [2] - 24年研发投入34.46亿元（yoy：+22.63%），资本化比重同比减少12.89pct至17.04%，研发人员数量同比增长31%，销售费用1.76亿元（yoy：+58.11%） [2] - 截至2024/12/31存货账面价值54.25亿元，较三季度末增加15.29亿元，以原材料为主 [2] 2025年展望 - 预计25 - 27年党政及行业信创工作加速落地，公司处理器产品在运营商、金融等市场已有较高份额，叠加CPU持续迭代拉动均价提升，CPU营收有望保持较快增长 [3] - 当前国内AI企业面临AI基建需求旺盛和AI芯片供给受限的矛盾，新一代DCU产品将成为本土市场采购的主要选择之一，海光DCU已与DeepSeek - V3和R1完成适配 [3] - 因下游需求旺盛，2024年5月6日至2024年度股东大会召开日期间，公司向关联交易方销售商品和提供劳务的预计额度至80.72亿元（原预计63.22亿元） [3] 投资建议 - 考虑公司将持续受益于芯片国产替代加速以及算力基础设施建设加码，预计25/26/27营收分别为146.63/220.49/254.06亿元（前值：129.5/166.07/-元） [4] - 给予28X 25E PS（Wind可比公司一致性预期中值26x），目标价176.6元（前值：139.3元，对应25X 25E PS，主要系收入预期上调及可比公司估值上升），维持“买入”评级 [4] 经营预测指标与估值 | 会计年度 | 2023 | 2024 | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入 (人民币百万) | 6,012 | 9,162 | 14,663 | 22,049 | 25,406 | | +/-% | 17.30 | 52.40 | 60.04 | 50.38 | 15.23 | | 归属母公司净利润 (人民币百万) | 1,263 | 1,931 | 3,425 | 5,557 | 6,271 | | +/-% | 57.20 | 52.87 | 77.36 | 62.27 | 12.84 | | EPS (人民币，最新摊薄) | 0.54 | 0.83 | 1.47 | 2.39 | 2.70 | | ROE (%) | 7.07 | 9.91 | 15.59 | 21.01 | 19.37 | | PE (倍) | 277.72 | 181.67 | 102.43 | 63.13 | 55.94 | | PB (倍) | 18.75 | 17.32 | 14.82 | 12.00 | 9.88 | | EV EBITDA (倍) | 158.60 | 86.88 | 65.01 | 41.40 | 36.18 | [5] 盈利预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面对2023 - 2027年进行预测，包括流动资产、现金、应收账款、营业收入、营业成本等项目及相关财务比率 [19]