报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司2024年全年实现营收153.51亿元同增59.85% 归母净利3.6亿元同减6.66% 2024年Q4实现营收38.4亿元同增9.57% 归母净利0.67亿元同减27.83%[8] - 2024年公司银浆出货2037.69吨同增18.9% N型银浆销售1815.5吨占比89.1% 2024年Q4银浆出货约456吨同降23%/环比持平略增 2024年Q4毛利率约8.36%环增约0.76pct 测算单kg毛利约634元/kg环增约38元/kg 2025年随行业自律持续推进盈利有望保持稳定[8] - 2024年公司投入研发费用4.82亿同增55.68% 在银浆领域全面布局 TPC方面强化正背面全套银浆领导地位 高铜浆料设计取得显著进展 HJT方面发力低温银浆及低温银包铜浆迭代 率先实现低银含银包铜（30%银含）大规模产业化 20%银含浆料产品验证与可靠性进展顺利 BC方面持续大规模量产 产品性能处于行业领先地位[8] - 公司2024年Q4费用2.2亿元同环降4%/6% 费用率5.8% 同环比-0.8/-0.2pct 2024年Q4经营性现金流3.58亿元环比转正[8] - 预计竞争加剧下调盈利预测并新增2027年预测 预计公司2025 - 2027年归母净利4.5/5.6/7.0亿元（2025年、2026年前值6.0/7.0亿元） 同增24%/24%/27% 银铜浆新技术突破 光伏行业有望底部回暖 给予2025年20xPE 目标价63.62元 维持“买入”评级[8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |---|---|---|---|---|---| |营业总收入（百万元）|9603|15351|17283|19474|21629| |同比（%）|154.94|59.85|12.59|12.68|11.07| |归母净利润（百万元）|385.64|359.96|447.16|556.11|703.46| |同比（%）|2336.51|(6.66)|24.22|24.36|26.50| |EPS - 最新摊薄（元/股）|2.74|2.56|3.18|3.95|5.00| |P/E（现价&最新摊薄）|18.61|19.93|16.05|12.90|10.20|[1] 市场数据 |收盘价(元)|一年最低/最高价|市净率(倍)|流通A股市值(百万元)|总市值(百万元)| |---|---|---|---|---| |51.00|30.46/84.14|4.29|6381.41|7175.70|[6] 基础数据 |每股净资产(元,LF)|资产负债率(%,LF)|总股本(百万股)|流通A股(百万股)| |---|---|---|---| |11.90|78.58|140.70|125.13|[7] 财务预测表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |---|---|---|---|---| |流动资产（百万元）|7188|6167|7306|8122| |非流动资产（百万元）|643|671|699|699| |资产总计（百万元）|7832|6838|8005|8822| |流动负债（百万元）|6059|4577|5176|5275| |非流动负债（百万元）|95|95|95|95| |负债合计（百万元）|6154|4672|5271|5370| |归属母公司股东权益（百万元）|1674|2154|2710|3413| |少数股东权益（百万元）|4|13|24|39| |所有者权益合计（百万元）|1678|2166|2734|3452| |负债和股东权益（百万元）|7832|6838|8005|8822| |经营活动现金流（百万元）|939|(2101)|202|204| |投资活动现金流（百万元）|(140)|(162)|(170)|0| |筹资活动现金流（百万元）|(580)|443|431|(76)| |现金净增加额（百万元）|251|(1787)|462|129| |折旧和摊销（百万元）|32|55|55|0| |资本开支（百万元）|(142)|(80)|(80)|0| |营运资本变动（百万元）|219|(2845)|(647)|(649)| |营业总收入（百万元）|15351|17283|19474|21629| |营业成本(含金融类)（百万元）|13910|15758|17701|19696| |税金及附加（百万元）|26|22|25|0| |销售费用（百万元）|199|216|240|266| |管理费用（百万元）|71|74|80|89| |研发费用（百万元）|482|536|604|649| |财务费用（百万元）|128|16|64|61| |加:其他收益（百万元）|86|32|36|0| |投资净收益（百万元）|(97)|(59)|(67)|0| |公允价值变动（百万元）|(58)|(37)|(20)|0| |减值损失（百万元）|(117)|(80)|(70)|(60)| |资产处置收益（百万元）|0|0|0|0| |营业利润（百万元）|349|516|639|808| |营业外净收支（百万元）|15|0|0|0| |利润总额（百万元）|365|516|639|808| |减:所得税（百万元）|20|60|72|91| |净利润（百万元）|345|456|567|718| |减:少数股东损益（百万元）|(15)|9|11|14| |归属母公司净利润（百万元）|360|447|556|703| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|2.56|3.18|3.95|5.00| |EBIT（百万元）|632|532|703|870| |EBITDA（百万元）|664|588|759|870| |毛利率(%)|9.38|8.83|9.10|8.94| |归母净利率(%)|2.34|2.59|2.86|3.25| |收入增长率(%)|59.85|12.59|12.68|11.07| |归母净利润增长率(%)|(6.66)|24.22|24.36|26.50| |每股净资产(元)|11.90|15.31|19.26|24.26| |最新发行在外股份（百万股）|141|141|141|141| |ROIC(%)|15.03|10.63|11.45|12.17| |ROE - 摊薄(%)|21.51|20.76|20.52|20.61| |资产负债率(%)|78.58|68.32|65.85|60.87| |P/E（现价&最新股本摊薄）|19.93|16.05|12.90|10.20| |P/B（现价）|4.29|3.33|2.65|2.10|[9]