报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司并购巨石生物获得全流程 ADC 研发平台，mRNA 平台完成产业化验证，现金流业务矩阵成型，传统主业企稳回升，作为石药集团 A 股创新药平台，有望产出多款“重磅炸弹”药物，预测 2024 - 2026 年收入分别为 19.69 亿/23.92 亿/27.65 亿 [8] 根据相关目录分别进行总结 创新加码，生物制药与功能性食品双轮驱动发展 - 公司已成为石药集团 A 股核心，发展分初步发展、业务扩张、创新转型三阶段，实控人为蔡东晨，股权结构稳定，高管团队经验丰富，后续有望加深研发布局整合和搭建新药销售团队 [16][17][21] - 公司通过并购获多个生物制药平台，有 20 余个在研项目，建立一体化 ADC 药物研发平台，8 款 ADC 产品进入临床阶段，3 款完成海外授权，mRNA 平台完成概念验证，抗体药物完成现金流补充，收购石药百克完善创新转型 [22][25] - 公司转型前收入以功能性原料为主，2018 - 2023 年收入和利润有增长，2023 年收入略降利润增长，2024 年 Q1 - Q3 营收和净利润下降，公司费用控制能力较好，现金流表现优异，上市后每年分红 [26][27][30] - 石药集团在研发、生产、商业化有竞争力，公司将受益于集团优势，获市场推广支持、前沿科研成果，实现资源共享与技术协同 [32][33][35] ADC 平台：酶法定点偶联，产品商业化在即 - 巨石生物 ADC 平台有自主知识产权，涵盖四大平台，临床阶段 ADC 稳定性好、均一性高，特殊酶法定点偶联技术降低免疫原性，截至 25 年 2 月有 8 款产品进入临床阶段，1 款获临床批件 [36][38] - SYS6010 是靶向 EGFR 的抗体偶联药物，有 BIC 潜力，临床前实验效果好，竞争格局良好，获多个认证，具备 BD 潜力 [39] - EGFR 异常激活引发癌症进展，原因多样，EGFR 基因突变是 NSCLC 常见驱动基因突变，EGFR TKI 是标准疗法但耐药后有未满足临床需求 [40][43][44] - NSCLC EGFRmt 患者耐药机制复杂，包括靶向耐药、非靶向耐药、组织学转化，耐药后治疗策略多样，ADC 适用于耐药患者 [46][49][53] - EGFR ADC 与单抗、双抗类药物原理不同，可避免耐药问题，截至 25 年 2 月国内尚无上市产品，SYS6010 抗体可结合细胞表面并内化，Linker - Drug 为可断裂四肽连接子和偶联拓扑异构酶Ⅰ，临床前研究效果好，国内临床推进快，已获多项资格 [55][56][59] - 对 SYS6010 未来销售进行预测，分国内和欧美市场，考虑不同适应症上市时间、患者人数、用药时长、费用、获批概率等因素 [60][63][64] mRNA 疫苗平台：技术自主 + 商业化验证，未来潜力可期 - mRNA 平台已完成概念验证，两款新冠 mRNA 疫苗产品已在中国附条件上市，RSV 疫苗、HPV 治疗疫苗已分别于 2024 年 9 月、11 月进入 1 期临床，VZV 疫苗已获得批件 [25] 多款抗体药物进入管线兑现期，有望提供稳定收入 - 1 类创新药恩朗苏拜单抗（PD - 1）治疗宫颈癌、生物类似物奥马珠单抗治疗慢性自发性荨麻疹和中重度过敏性哮喘已上市，生物类似物乌司奴单抗 24 年 11 月申报上市，另有生物类似物帕妥珠单抗和司库奇尤单抗分别于 22 年 12 月、24 年 6 月进入 3 期临床 [22][25] 石药百克：津优力盈利筑基，GLP - 1 全管线覆盖纵深 - 津优力是国内市场份额第一的长效升白药，持续贡献稳定现金流 [25] - 公司全面布局 GLP - 1 类药物，长效化剂型带来差异化竞争，1 类新药 GLP - 1 - Fc 融合蛋白 TG103 和周制剂司美格鲁肽类似物预计 2026 年上市，月制剂司美有远期溢价空间 [8][25] 功能原料龙头，稳健增长夯实转型基础 - 咖啡因是全球产能龙头，竞争优势显著，出口单价回落，量增逻辑成核心驱动，预计 25 - 26 年收入恢复正增长 [8] - 阿卡波糖原料药是国产替代核心受益者，石药圣雪承诺 24 年净利润 1.02 亿元，24 年规划产能增加，预计 25 - 26 年销量稳定增长 [8] - 功能食品业务是 VC 龙头，渠道复苏 + 产品创新 [10] 盈利预测与投资评级 - 预测公司 2024 - 2026 年收入分别为 19.69 亿/23.92 亿/27.65 亿，综合考虑公司成长潜力大，首次覆盖，给予“买入”评级 [8]