报告公司投资评级 - 维持买入评级 [2][5][8][9] 报告的核心观点 - 24全年收入盈利均增速强劲，25年预计延续高增长，得益于全国化战略推进、网点扩张、新品放量、核心产品增长及规模效应提升 [7] - 股价已反映短期利空因素，大股东减持影响已落地，3月饮料旺季来临，核心大单品及补水啦销量可期 [7] - 拓展有糖茶新品“果之茶”，完善平台型企业布局，预计强大渠道力将助力新品放量 [7] - 东南亚建厂，稳步布局出海，进一步打开销售空间 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 上调24 - 26年营收、毛利率，预测24 - 26年每股收益分别为6.24、8.45和10.83元（原预测为6.17、7.69和9.57元） [2][8] - 维持FCFF估值法，测算股权价值1570亿元，对应目标价301.88元 [2][8][9] 公司主要财务信息 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|8,505|11,263|15,981|20,858|25,631| |同比增长(%)|21.9%|32.4%|41.9%|30.5%|22.9%| |营业利润(百万元)|1,854|2,588|4,036|5,607|7,184| |同比增长(%)|21.3%|39.6%|55.9%|38.9%|28.1%| |归属母公司净利润(百万元)|1,441|2,040|3,243|4,395|5,633| |同比增长(%)|20.8%|41.6%|59.0%|35.5%|28.2%| |每股收益（元）|2.77|3.92|6.24|8.45|10.83| |毛利率(%)|42.3%|43.1%|45.3%|47.1%|48.1%| |净利率(%)|16.9%|18.1%|20.3%|21.1%|22.0%| |净资产收益率(%)|31.0%|35.8%|43.6%|44.2%|43.2%| |市盈率|80.5|56.9|35.8|26.4|20.6| |市净率|22.9|18.3|13.5|10.2|7.9| [3] FCFF核心参数假设 |估值假设主要参数|数值| | ---- | ---- | |所得税税率T|25.00%| |永续增长率Gn(%)|3.00%| |无风险利率Rf|1.72%| |无杠杆影响的β系数|0.67| |考虑杠杆因素的β系数|0.69| |市场收益率Rm|8.75%| |公司特有风险|0.00%| |股权投资成本（Ke）|6.54%| |债务比率D/(D + E)|3.09%| |债务利率rd|3.60%| |WACC|6.42%| [8] FCFF敏感性分析 |WACC(%)\永续增长率Gn(%)|1.00%|2.00%|3.00%|4.00%|5.00%| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |4.42%|339.83|443.92|694.22|2125.17|-1412.41| |4.92%|298.75|371.45|519.74|989.01|-10889.82| |5.42%|266.94|320.13|417.20|650.62|1985.05| |5.92%|241.59|281.87|349.70|488.03|925.79| |6.42%|220.91|252.24|301.88|392.46|610.27| |6.92%|203.72|228.62|266.22|329.53|458.66| |7.42%|189.19|209.34|238.60|284.94|369.53| |7.92%|176.76|193.31|216.57|251.69|310.83| |8.42%|166.00|179.76|198.58|225.92|269.22| [9] 财务报表预测与比率分析 资产负债表 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金|2,158|6,058|5,593|9,035|13,749| |应收票据、账款及款项融资|25|66|94|123|151| |预付账款|127|158|225|293|360| |存货|394|569|775|978|1,180| |其他|4,543|1,918|3,842|3,923|3,821| |流动资产合计|7,246|8,769|10,528|14,352|19,261| |长期股权投资|0|0|0|0|0| |固定资产|2,232|2,916|3,351|3,610|3,771| |在建工程|529|385|683|476|361| |无形资产|357|485|540|576|600| |其他|1,505|2,155|4,607|4,635|4,664| |非流动资产合计|4,624|5,941|9,182|9,296|9,395| |资产总计|11,870|14,710|19,710|23,648|28,656| |短期借款|3,182|2,996|3,425|2,996|2,996| |应付票据及应付账款|651|915|1,247|1,574|1,899| |其他|2,873|4,136|6,142|7,407|8,655| |流动负债合计|6,706|8,047|10,814|11,976|13,550| |长期借款|0|220|220|220|220| |应付债券|0|0|0|0|0| |其他|100|119|114|117|116| |非流动负债合计|100|339|334|337|336| |负债合计|6,805|8,386|11,149|12,313|13,886| |少数股东权益|0|0|0|0|0| |实收资本（或股本）|400|400|520|520|520| |资本公积|2,080|2,080|1,960|1,960|1,960| |留存收益|2,599|3,838|6,081|8,855|12,290| |其他|5| - 14|0|0|0| |股东权益合计|5,065|6,324|8,562|11,335|14,771| |负债和股东权益总计|11,870|14,710|19,710|23,648|28,656| [13] 利润表 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|8,505|11,263|15,981|20,858|25,631| |营业成本|4,905|6,412|8,734|11,025|13,302| |销售费用|1,449|1,956|2,764|3,608|4,433| |管理费用|256|369|477|622|764| |研发费用|44|54|72|92|114| |财务费用|41|2| - 94| - 136| - 253| |资产、信用减值损失|0|2|3|2|2| |公允价值变动收益|13|29|29|29|29| |投资净收益|70|142|80|80|80| |其他| - 39| - 51| - 98| - 147| - 194| |营业利润|1,854|2,588|4,036|5,607|7,184| |营业外收入|2|2|3|3|3| |营业外支出|21|11|20|11|11| |利润总额|1,836|2,579|4,019|5,599|7,176| |所得税|395|539|776|1,204|1,543| |净利润|1,441|2,040|3,243|4,395|5,633| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属于母公司净利润|1,441|2,040|3,243|4,395|5,633| |每股收益（元）|2.77|3.92|6.24|8.45|10.83| [13] 现金流量表 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |净利润|1,441|2,040|3,243|4,395|5,633| |折旧摊销|207|247|144|164|180| |财务费用|41|2| - 94| - 136| - 253| |投资损失| - 70| - 142| - 80| - 80| - 80| |营运资金变动| - 116|1,877|1,857|1,210|1,379| |其它|524| - 743| - 68| - 51| - 56| |经营活动现金流|2,026|3,281|5,001|5,502|6,803| |资本支出| - 900| - 906| - 930| - 255| - 253| |长期投资| - 233| - 837| - 2,425|0|0| |其他| - 2,203|985| - 1,615|109|109| |投资活动现金流| - 3,336| - 758| - 4,970| - 146| - 144| |债权融资| - 29|214| - 20|0|0| |股权融资|0|0|0|0|0| |其他|1,793| - 1,272| - 476| - 1,915| - 1,944| |筹资活动现金流|1,764| - 1,058| - 496| - 1,915| - 1,944| |汇率变动影响| - 15| - 29|0|0|0| |现金净增加额|439|1,437| - 464|3,442|4,714| [13] 主要财务比率 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入|21.9%|32.4%|41.9%|30.5%|22.9%| |成长能力 - 营业利润|21.3%|39.6%|55.9%|38.9%|28.1%| |成长能力 - 归属于母公司净利润|20.8%|41.6%|59.0%|35.5%|28.2%| |获利能力 - 毛利率|42.3%|43.1%|45.3%|47.1%|48.1%| |获利能力 - 净利率|16.9%|18.1%|20.3%|21.1%|22.0%| |获利能力 - ROE|31.0%|35.8%|43.6%|44.2%|43.2%| |获利能力 - ROIC|22.5%|22.9%|29.2%|32.1%|33.4%| |偿债能力 - 资产负债率|57.3%|57.0%|56.6%|52.1%|48.5%| |偿债能力 - 净负债率|21.0%|0.0%|0.0%|0.0%|0.0%| |偿债能力 - 流动比率|1.08|1.09|0.97|1.20|1.42| |偿债能力 - 速动比率|1.02|1.02|0.90|1.12|1.33| |营运能力 - 应收账款周转率|344.9|247.2|199.1|192.2|187.2| |营运能力 - 存货周转率|13.4|13.3|13.0|12.6|12.3| |营运能力 - 总资产周转率|0.9|0.8|0.9|1.0|1.0| |每股指标 - 每股收益|2.77|3.92|