报告公司投资评级 - 首次给予赛分科技“增持”评级，对应目标价 18.88 元 [5][8][99] 报告的核心观点 - 赛分科技厚积薄发迎来成长新周期，2024 年预计营收 3.15 亿元，扣非归母净利润 0.78 亿元，工业纯化板块成核心业务和增长引擎，分析色谱板块稳健增长，盈利能力逐年提升 [11] - 公司核心产品竞争力强，工业纯化和分析色谱两大板块产品覆盖度领先，性能与进口产品相当甚至更佳，且两大板块协同发展 [11] - 下游需求旺盛，公司积累大量早期项目，产能利用率和产销率攀升，计划新建产能，国内进口替代趋势显著，海外市场拓展将带来增量 [11] 根据相关目录分别进行总结 一、厚积薄发，迎来成长新周期 - 赛分科技 2002 年在美国成立，2025 年登陆科创板，业务包括分析色谱和工业纯化色谱填料，是少数具备两大领域研发及规模化生产能力的企业之一 [11][16] - 股权结构清晰，实际控制人为黄学英博士，引入重要战略投资人及产业方，拥有 3 家全资子公司和 1 家控股子公司，分工明确 [18] - 核心技术团队多学科背景，掌握微球合成、表面修饰和功能化修饰三大核心技术平台，有丰富在研项目 [20][22] - 19 - 24 年营收从 0.74 亿元增至 3.15 亿元，20 - 24 年扣非归母净利润 CAGR 达 86%，工业纯化板块自 2020 年起量成核心业务 [25] - 分析色谱产品结构稳定，以体积排阻色谱柱为主；工业纯化各产品收入占比变化大，受大客户采购影响 [32] - 近年来毛利率波动上升，净利率显著提升，分析色谱毛利率稳定，工业纯化毛利率 2023 年回落但已回升 [35] - 分析色谱主要产品毛利率稳定在 70%以上，工业纯化除硅胶基质填料外均处较高水平，2023 年离子交换填料毛利率有望回升 [41] - 期间费用整体下降，销售和研发费用率稳定，管理费用率稍高但逐年降低 [44] 二、核心产品竞争力强，两大板块协同 - 公司业务聚焦液相色谱材料，分工业纯化和分析色谱两大板块，色谱填料是核心，性能受基质和官能团等参数影响 [46] - 工业纯化产品类型全面，超 100 种，覆盖多种分离模式和应用场景，细分领域布局全面，产品覆盖度领先 [49][52] - 亲和层析和离子交换填料是工业纯化主要产品，市场份额大且亲和层析填料增速快，公司主要产品性能位于行业前列 [53][59] - 工业纯化收入主要来自胰岛素和抗体领域，公司凭借产品性能和供应能力持续导入重点客户，与众多大型企业合作 [63][64] - 公司深耕分析色谱二十余年，产品线丰富，细分产品超 1000 种，色谱柱覆盖度行业领先，性能不逊于海外品牌 [66][69] - 公司在分析色谱领域口碑良好，全球客户超 5000 家，核心客户营收贡献稳定增长 [75] 三、下游需求旺盛，成长空间广阔 - 色谱产品覆盖医药开发全流程，中国生物药市场增长迅速，预计 2030 年规模达 1.15 万亿元，2025 - 2030 年 CAGR 约 11.2% [77][80] - 中国色谱市场高速增长，预计 2026 年色谱填料市场规模达 203 亿元，生物药色谱填料达 132 亿元，2022 - 2026 年 CAGR 达 21.79% [82] - 公司积累大量早期客户，产能利用率和产销率攀升，计划新建产能 20 万升/年，各阶段项目快速增加，晚期项目增速更快 [84][87] - 分析色谱和工业纯化领域市场集中度高，国产化率低，成本控制和地缘政治压力带来进口替代机遇 [92] - 公司海外收入增长平稳，赛分生科将开发海外工业填料市场，工业纯化产品有望贡献增量 [93] 盈利预测与投资建议 - 预测公司 2024 - 2026 年每股收益分别为 0.21、0.27 和 0.32 元，分析色谱业绩稳定，工业纯化持续快速增长 [5][97][99] - 2024 - 2026 年毛利率分别为 75.1%，75.6%和 76.0%，销售、管理和研发费用率有相应变化 [98] - 根据可比公司 2026 年平均估值，给予公司 2026 年 59 倍市盈率，对应目标价 18.88 元，首次给予“增持”评级 [5][99]