报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 帝科股份2024年营收高增但利润受减值和白银期货合约影响，N型TOPCon电池导电银浆产销高增，高铜浆料取得突破，未来三年归母净利润复合增长率预计为26.6%，维持“买入”评级 [8] 报告各部分总结 业绩总结 - 2024年公司营收153.5亿元，同比+59.9%；归母净利润3.6亿元，同比-6.7%；扣非净利润4.4亿元，同比+28.0% [8] - 2024年四季度公司营收38.4亿元，同比+9.6%；归母净利润6710.0万元，同比-27.8%；扣非净利润3154.1万元，同比-67.1%，四季度计提资产减值损失+信用减值损失约5645万元 [8] 业务表现 - 光伏导电银浆：2024年销量2037.7吨，同比增长18.9%；N型TOPCon电池银浆销量1815.5吨，占比89.1%；营收128.6亿元，同比增长41.7%，单吨价格631.3万元，同比增长19.2%，毛利率10.6%整体维持稳定 [8] - 半导体封装浆料：2024年营收1411.3万元，同比+56.7%，迭代高导热系数产品，实现AMB陶瓷基板用高可靠性钎焊浆料产品规模化量产并推出无银铜浆产品方案 [2] - 电子元器件浆料：多款银浆与铜浆产品实现行业领先性能和应用成果 [2] 技术突破 - 高铜浆料取得突破，形成包括电池金属化、组件互联封装等全方位应用解决方案，技术壁垒将多维度提升 [8] 盈利预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|15350.57|16919.19|19297.77|21541.66| |增长率|59.85%|10.22%|14.06%|11.63%| |归属母公司净利润（百万元）|359.96|485.44|637.11|729.95| |增长率|-6.66%|34.86%|31.24%|14.57%| |每股收益EPS（元）|2.56|3.45|4.53|5.19| |净资产收益率ROE|20.58%|23.21%|24.21%|22.57%| |PE|19|14|11|10| |PB|4.16|3.34|2.65|2.16|[3] 关键假设 - 2025 - 2027年公司光伏导电浆料销量分别为2200吨、2500吨、3000吨，平均单价分别为650万/吨、650万/吨、600万/吨，毛利率分别为12%、12%、10% [9] - 2025 - 2027年公司导电胶业务营收增速分别为60%、50%、50%，毛利率分别为-10%、-5%、5% [9] 分业务收入成本预测 |单位：百万元|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |光伏导电银浆收入|12864.8|14300.0|16250.0|18000.0| |增速|41.7%|11.2%|13.6%|10.8%| |毛利率|10.6%|12.0%|12.0%|10.0%| |导电胶收入|14.1|22.6|33.9|50.8| |增速|56.7%|60.0%|50.0%|50.0%| |毛利率|-30.6%|-10.0%|-5.0%|5.0%| |其他收入|2471.6|2596.6|3013.9|3490.8| |增速|379.5%|5.1%|16.1%|15.8%| |毛利率|3.2%|3.6%|4.6%|5.5%| |合计收入|15350.6|16919.2|19297.8|21541.7| |增速|59.9%|10.2%|14.1%|11.6%| |毛利率|9.4%|10.7%|10.8%|9.3%|[9]