报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [4][56] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司稳步发展传统主业漆包线、光伏发电业务，中短期高空作业设备业务提供增长动力，中长期碳化硅、AI 铜连接打开成长空间 [4][56] 根据相关目录分别进行总结 1 传统聚焦漆包线，上市后积极拓展多个新兴领域 1.1 漆包线业务起家，上市以来积极推进外延并购拓展公司业务版图，资本运作能力突出 - 报告研究的具体公司 1989 年成立，传统深耕漆包线生产，2011 年在深交所上市，上市后积极外延拓展新兴领域，资本运作能力突出 [11] - 2014 年参与蓝宝石生产业务，2016 年布局新能源车领域，2019 年发力光伏赛道，2020 年布局碳化硅业务，2023 年拓展高空作业设备业务，2024 年 9 月增资万德溙光电 [12] - 公司当前主业聚焦漆包线、光伏发电、碳化硅、高空作业设备（登高机） [14] 1.2 新业务不断打造新增长点，盈利能力&收入规模趋势向上 - 新业务拓展为公司提供新增长点，收入体量整体呈上升趋势，2024H1 高空作业设备业务营收 5.40 亿元，营收占比快速提升至 28.43% [17] - 传统漆包线业务毛利率偏低，新业务拓展助力公司综合毛利率提升，光伏发电业务毛利率约 60%，高空作业设备业务 2023 年和 24H1 毛利率分别为 19.8%和 25.4% [18] 2 增资万德溙光电，跨界布局 AI 底层互联环节聚焦高成长的铜连接赛道 2.1 AI 需求持续高企，国内外巨头持续加大 CAPEX 投入聚焦 AI 底层基础设施建设 - AI 持续高景气，海外巨头连续多季度高 CAPEX 投入，24Q4 亚马逊/谷歌/微软/Meta 的 CAPEX 合计约 778 亿美元，同比 +78%/环比 +22%，且对未来投入乐观 [24][25] - 国内巨头同样全力聚焦 AI，阿里 24Q4 CAPEX 显著超预期，单季度投入 318 亿元，同比 +259%，环比 +82% [27] 2.2 铜缆是数据中心短距离互联的重要解决方案，伴随传输速率的持续提升有源铜缆 AEC 发展空间大 - 无源&有源铜缆是数据中心短距离互联重要解决方案，有源铜缆 AEC 性能突出，未来渗透率有望显著提升 [29] - 2019 年 AEC 领域标准化与认证联盟 HiWire Consortium 成立，产业化进程启动 [32] - 根据 650 Group 预测，到 2027 年 63%的服务器到 TOR 交换机互联将采用 AEC，AEC 可触达市场空间将从 2023 年的 0.7 亿美元大幅提升至 2027 年的 13 亿美元，年复合增速达 108% [33] - AEC 领域龙头厂商 Credo 2024 年 12 月发布超预期业绩，FY25Q2 单季度营收 7203 万美元，同比 +64%，环比 +21%，且对未来业绩指引乐观 [36][37] 2.3 露笑科技参与万德溙光电增资，跨界布局高成长的铜连接领域，搭上 AI 发展快车 - 2024 年 9 月 30 日，报告研究的具体公司出资 6000 万元参与万德溙光电增资，增资完成后持有 16.67%股权 [40] - 万德溙光电是国内铜连接领域创新先行者，技术能力突出，产品矩阵丰富，DAC、AEC 等核心领域全面布局 [40][41] - 6000 万元增资款用于 800G 和 400G 自动化高速线缆生产线建设、新品研发及相关测试设备投入、补充流动资金，有望帮助万德溙光电开启业绩高速增长期 [46] - 若满足先决条件，报告研究的具体公司有权进一步收购万德溙光电控制权，增资或股权受让价格不低于投前估值 5 亿元，不高于投前估值 5.5 亿元 [47] 3 盈利预测与投资建议 3.1 盈利预测假设与业务拆分 - 预计报告研究的具体公司 2024/2025/2026 年营收分别为 36.85/48.50/56.28 亿元，同比增速分别为 32.9%/31.6%/16.0% [49] - 预计 2024/2025/2026 年公司销售费用率分别为 0.5%/0.5%/0.4%，管理费用率分别为 5.8%/5.1%/4.7%，研发费用率分别为 2.9%/2.6%/2.4% [49] - 漆包线业务预计 2024/2025/2026 年分别实现营收 16.97/18.50/20.91 亿元，同比分别增长 6.0%/9.0%/13.0%，毛利率预计分别为 5.9%/6.0%/6.0% [50] - 光伏发电业务预计 2024/2025/2026 年分别实现营收 7.35/7.35/7.35 亿元，同比增速 0%/0%/0%，预计毛利率分别为 59.0%/60.0%/60.0% [50] - 高空作业设备业务预计 2024/2025/2026 年分别实现营收 11.76/19.98/24.98 亿元，同比增长 280.0%/70.0%/25.0%，预计毛利率分别为 23.0%/26.0%/26.0% [50] - 碳化硅业务预计 2025/2026 年分别实现营收 1.90/2.28 亿元，预计毛利率分别为 13.0%/22.0% [50] 3.2 估值分析 - 选取兆龙互连、博创科技、瑞可达等作为可比公司，2024/2025/2026 年铜连接领域可比公司的 PE 均值分别为 79/62/48 倍，传统业务领域可比公司的 PE 均值分别为 54/42/33 倍 [53] - 预计报告研究的具体公司 2024/2025/2026 年归母净利润分别为 3.35/5.16/5.86 亿元，对应 PE 分别为 50/32/29 倍，当前公司估值水平相对合理 [53] 3.3 投资建议 - 预计报告研究的具体公司 2024/2025/2026 年分别实现营业收入 36.85/48.50/56.28 亿元，实现归母净利润 3.35/5.16/5.86 亿元，对应 PE 为 50/32/29 倍，首次覆盖，给予“推荐”评级 [4][56]