报告公司投资评级 - 增持 [1] 报告的核心观点 - 2024年昆药集团业绩符合预期，口服剂稳定增长、针剂下滑，批发与零售业务增长，预计2025年营收双位数增长；积极拥抱集采政策，医疗终端覆盖度有望提升；构建昆药商道体系，渠道改革成效显著；预计2025 - 2027年营收和归母净利润增长，维持“增持”评级 [2][3][8] 报告各部分总结 事件 - 2025年3月11日公司发布《2024年年度报告》，2024年实现营收84.01亿元，重述调整后同比基本持平，归母净利润6.48亿元，重述调整后同比增长19.86%，扣非净利润4.19亿元，重述调整后同比增长25.09%；因收购华润圣火51%股权，财务数据重述调整 [2] 点评 - 口服剂保持稳定增长，2024年实现营收36.93亿元，同比增长8.15%，血塞通系列口服产品稳健增长，血塞通滴丸“以价换量”，血塞通软胶囊销量15.84亿粒，同比增长11.27%，昆中药核心品种合计同比增长20%，部分品种营收规模破亿或创新高 [3] - 针剂同比大幅下滑，2024年实现营收5.39亿元，同比下滑49.09%，注射用血塞通（冻干）销量3348万支，同比下滑54.66%，受医保支付试点政策调整等因素影响 [3] - 批发与零售业务实现增长，2024年实现营收36.55亿元，同比增长6.07% [3] - 积极拥抱集采政策，三七血塞通系列全剂型中选全国中成药集采首批扩围接续项目，有望提升产品在各级医疗机构覆盖率，实现快速放量 [4] - 构建昆药商道体系，借助三九商道体系推动渠道变革，加强经销商管理；777事业部对标华润三九KA管理体系，提升终端覆盖率；昆中药1381事业部构建销售渠道，整合全国零售、医疗体系渠道，提升核心品种终端覆盖率和纯销规模 [5][6] 盈利预测 - 预计2025 - 2027年营业收入分别为93.00亿元、103.09亿元、114.40亿元，归母净利润分别为7.57亿元、9.14亿元、10.90亿元，EPS（摊薄）分别为1.00元、1.21元、1.44元，对应PE估值分别为17.76倍、14.71倍、12.34倍 [7][8] 重要财务指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入(百万元)|8430|8401|9300|10309|11440| |增长率YoY %|1.8%|-0.3%|10.7%|10.8%|11.0%| |归属母公司净利润(百万元)|541|648|757|914|1090| |增长率YoY%|41.1%|19.9%|16.9%|20.7%|19.3%| |毛利率%|46.6%|43.5%|44.1%|44.7%|45.4%| |净资产收益率ROE%|8.2%|12.3%|13.2%|14.4%|15.5%| |EPS(摊薄)(元)|0.71|0.86|1.00|1.21|1.44| |市盈率P/E(倍)|24.88|20.76|17.76|14.71|12.34| |市净率P/B(倍)|2.05|2.56|2.34|2.12|1.91| [7] 财务报表 - 资产负债表展示了2023A - 2027E年流动资产、非流动资产、负债、股东权益等项目的情况 [9] - 利润表展示了2023A - 2027E年营业总收入、营业成本、各项费用、利润等项目的情况 [9] - 现金流量表展示了2023A - 2027E年经营活动、投资活动、筹资活动现金流及现金流净增加额等项目的情况 [9]