报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 无烟时代倒逼烟草龙头转型，思摩尔作为HNB核心供应商有望获丰厚产业链利润；IQOS有望发力美国市场，英美新品也将放量；全球监管下合规市场复苏，思摩尔换弹产品或延续复苏趋势 [2][3][4] 各部分总结 公司动态 - 思摩尔旗下科技护肤品牌MOYAL岚至取得二类医疗器械证书，新工厂将承接其TPS技术平台医疗器械生产制造，预计25年产值达1.5亿元，3年内营收突破10亿元 [1] 行业趋势 - 新型烟草改变尼古丁消费者习惯，倒逼烟草龙头转型，美国卷烟销量下滑，HNB研发受重视 [2] - IQOS解决专利纠纷重返美国，新品ILUMA预计25H2通过PMTA后发力美国市场，假设2030年美国HNB渗透率达30%，烟弹年消耗量有望增至800 - 900亿支 [3] - 英美在塞尔维亚推出新产品Glo Hilo，反馈良好且有优化预期，预计25H2在主流地区发售，最早2026年登录美国市场 [3] - 全球监管力度加大，合规市场稳步复苏且口味限制或迎转机 [4] 盈利预测 - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为13.4、15.6、25.5亿元，对应PE分别为57.9X、49.8X、30.5X [5] 财务指标 |指标|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|11168|11880|13076|16606| |增长率YoY %|-8%|6%|10%|27%| |归属母公司净利润(百万元)|1645|1342|1562|2551| |增长率YoY%|-34%|-18%|16%|63%| |EPS(摊薄)(元)|0.27|0.22|0.25|0.41| |市盈率P/E(倍)|22.62|57.94|49.79|30.48| [6] 资产负债表 |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产|19199|19571|20848|22747|26270| |现金|9763|5332|3209|2867|3280| |应收账款及票据|2302|1888|2130|2278|2935| |存货|841|781|862|891|1095| |非流动资产|5161|5938|6139|6163|6184| |固定资产|2764|3311|3438|3461|3483| |无形资产|526|463|463|463|463| |资产总计|24359|25508|26988|28910|32454| |流动负债|3589|3566|3701|4061|5055| |短期借款|0|0|0|0|0| |应付账款及票据|1150|1270|1286|1388|1671| |非流动负债|393|532|536|536|536| |长期债务|0|0|0|0|0| |负债合计|3982|4099|4236|4597|5591| |普通股股本|424|428|428|428|428| |储备|19969|21075|22417|23979|26529| |归属母公司股东权益|20377|21410|22751|24313|26863| |股东权益合计|20377|21410|22751|24313|26863| |负债和股东权益|24359|25508|26988|28910|32454| [8] 利润表 |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|12145|11168|11880|13076|16606| |其他收入|12|9|0|0|0| |营业成本|6885|6834|7291|7664|9344| |销售费用|388|526|713|889|996| |管理费用|1148|867|808|915|1129| |研发费用|1372|1483|1818|1961|2325| |财务费用|-388|-490|-380|-140|-123| |除税前溢利|2954|1937|1743|1904|3073| |所得税|444|291|401|343|522| |净利润|2510|1645|1342|1562|2551| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |归属母公司净利润|2510|1645|1342|1562|2551| |EBIT|2566|1447|1363|1764|2950| |EBITDA|2788|1718|1536|1941|3128| |EPS（元）|0.42|0.27|0.22|0.25|0.41| [8] 现金流量表 |会计年度|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流|470|3193|1147|1749|2482| |净利润|2510|1645|1342|1562|2551| |少数股东权益|0|0|0|0|0| |折旧摊销|222|271|173|177|178| |营运资金变动及其他|-2262|1276|-367|11|-247| |投资活动现金流|-2424|-7016|-3251|-2071|-2048| |资本支出|-1695|-1231|-300|-200|-200| |其他投资|-729|-5785|-2951|-1871|-1848| |筹资活动现金流|276|-612|-20|-20|-20| |借款增加|2048|245|0|0|0| |普通股增加|-295|-112|0|0|0| |已付股利|-1448|-719|0|0|0| |其他|-29|-27|-20|-20|-20| |现金净增加额|-1664|-4431|-2123|-342|413| [9] 其他财务指标 |指标|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入|-11.71%|-8.04%|6.38%|10.06%|27.00%| |成长能力 - 归属母公司净利润|-52.52%|-34.47%|-18.44%|16.39%|63.32%| |获利能力 - 毛利率|43.31%|38.81%|38.63%|41.39%|43.73%| |获利能力 - 销售净利率|20.67%|14.73%|11.29%|11.94%|15.36%| |获利能力 - ROE|12.32%|7.68%|5.90%|6.42%|9.49%| |获利能力 - ROIC|10.70%|5.74%|4.61%|5.95%|9.11%| |偿债能力 - 资产负债率|16.35%|16.07%|15.70%|15.90%|17.23%| |偿债能力 - 净负债比率|-47.91%|-24.91%|-14.10%|-11.79%|-12.21%| |偿债能力 - 流动比率|5.35|5.49|5.63|5.60|5.20| |偿债能力 - 速动比率|5.11|5.27|5.40|5.38|4.98| |营运能力 - 总资产周转率|0.51|0.45|0.45|0.47|0.54| |营运能力 - 应收账款周转率|5.16|5.33|5.91|5.93|6.37| |营运能力 - 应付账款周转率|6.97|5.65|5.70|5.73|6.11| |每股指标 - 每股收益|0.42|0.27|0.22|0.25|0.41| |每股指标 - 每股经营现金流|0.08|0.52|0.19|0.28|0.40| |每股指标 - 每股净资产|3.35|3.49|3.68|3.93|4.35| [8][9]