报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 制造高景气驱动集团营收增长，鞋履出货量增长近 17%，集团归母净利润同比增长 42.8%，持续看好公司制造端成长性及零售端伴随内需修复下的经营改善预期 [5][7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025 年 03 月 11 日收盘价 15.10 港元，一年内最高/最低 18.40/8.37 港元，总市值 24,228.80 百万港元，流通市值 24,228.80 百万港元，资产负债率 33.37% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万美元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万美元）|同比增长率（%）|每股收益（美元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|7890.17|-12.04%|274.71|-7.30%|0.17|6.48%|11.51| |2024|8182.16|3.70%|392.42|42.85%|0.24|8.84%|8.05| |2025E|8674.04|6.01%|500.95|27.66%|0.31|10.14%|6.29| |2026E|9131.03|5.27%|570.59|13.90%|0.36|10.36%|5.52| |2027E|9541.33|4.49%|603.58|5.78%|0.38|9.87%|5.22|[6] 公司业务情况 - 制造业务：2024 财年制造业务营收 56.21 亿美元，同比+11.1%，鞋履出货量达 2.55 亿双，同比+16.9%，产能利用率提升至 93%，毛利率增至 19.9%，同比+0.7pct；印尼区域鞋履出货量占比不断提升，2024 财年同比+28.6%，占比达 54%；运动/户外鞋 2024 财年营收占比 53.8%，同比+9.0%，休闲鞋及运动凉鞋品类增速较快，2024 财年营收同比+24.2% [7] - 零售业务：2024 财年零售业务营收-8.0%（人民币口径），利润端小幅改善，毛利率为 34.2%，同比+0.5pct；除代理国际一线运动巨头外，积极布局新兴且高增的运动品牌，未来将加大对 Jack Wolfskin 及 UA 的投入，伴随国际品牌品牌力修复预期，零售业务有望重拾增长 [7] 附录：财务预测摘要 - 损益表：预计 2025 - 2027 年营业收入分别为 8674、9131、9541 百万美元，增长率分别为 6.0%、5.3%、4.5%；归母净利润分别为 501、571、604 百万美元，增长率分别为 27.7%、13.9%、5.8% [8] - 资产负债表：预计 2025 - 2027 年资产总计分别为 7864、8425、9010 百万美元，负债总计分别为 2395、2324、2241 百万美元，归属母公司股东权益分别为 4939、5510、6113 百万美元 [8] - 现金流量表：预计 2025 - 2027 年经营活动现金流量净额分别为 953、870、976 百万美元，投资活动现金流量净额分别为 -460、-477、-571 百万美元，筹资活动现金流量净额分别为 -124、-121、-118 百万美元 [8] - 比率分析：预计 2025 - 2027 年净资产收益率分别为 10.14%、10.36%、9.87%，总资产收益率分别为 6.37%、6.77%、6.70%，投入资本收益率分别为 9.09%、9.37%、9.02% [8]