报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年业绩，全年营收153.51亿元，同比+59.85%；归母净利润3.60亿元，同比-6.66%；扣非归母净利润4.39亿元，同比+28.03%；2024Q4单季营收38.42亿元，同比+9.57%；归母净利润0.67亿元，环比+11.94% [8] - 公司银浆出货量及结构稳健，2024年光伏导电银浆销售2037.69吨，同比+18.91%；N型TOPCon电池全套导电银浆销售1815.53吨，占比89.10%；2024Q4光伏导电银浆销售456.53吨，TOPCon银浆出货429.13吨，占比94.00% [8] - 技术研发领先，高铜浆料与龙头客户合作开发，针对TOPCon等高温电池推出方案，预估今年下半年有望大规模量产，积极推动在TBC电池领域应用，技术壁垒多维度提升，粉体处理独特，供应商结构多元 [8] - 受益于技术迭代及新业务发展，预计公司龙头地位稳固，看好长期发展；结合光伏产业下游情况，预计2025 - 2027年营收170.79/190.31/213.20亿元，同比+11.26%/+11.43%/+12.03%；2025 - 2027年归母净利润为5.01/6.11/7.02亿元（2025 - 2026年原预测值分别为6.00/7.16亿元），对应当前P/E为13.89x/11.39x/9.92x，维持“买入”评级 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值简表 |项目|2022A|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营收入(百万元)|3,766.67|9,602.82|15,350.57|17,078.77|19,031.23|21,320.34| |同比增速(%)|33.83%|154.94%|59.85%|11.26%|11.43%|12.03%| |归母净利润(百万元)| - 17.32|385.64|359.96|501.40|611.33|702.25| |同比增速(%)|-118.44%|2336.51%|-6.66%|39.29%|21.92%|14.87%| |毛利率(%)|8.80%|11.14%|9.38%|8.34%|8.06%|7.99%| |每股盈利(元)| - 0.17|2.75|2.56|3.56|4.34|4.99| |ROE(%)|-1.9%|29.1%|21.51%|22.77%|22.30%|20.89%| |PE(倍)|—|18.42|19.34|13.89|11.39|9.92|[5] 三大报表预测值 利润表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万元)|15,351|17,079|19,031|21,320| |%同比增速|60%|11%|11%|12%| |营业成本(百万元)|13,910|15,654|17,497|19,617| |毛利(百万元)|1,441|1,424|1,534|1,703| |％营业收入|9%|8%|8%|8%| |税金及附加(百万元)|26|26|29|32| |％营业收入|0%|0%|0%|0%| |销售费用(百万元)|199|196|207|220| |％营业收入|1%|1%|1%|1%| |管理费用(百万元)|71|65|74|83| |％营业收入|0%|0%|0%|0%| |研发费用(百万元)|482|528|548|608| |％营业收入|3%|3%|3%|3%| |财务费用(百万元)|128|59|52|52| |％营业收入|1%|0%|0%|0%| |资产减值损失(百万元)| - 16| - 1| - 2| - 2| |信用减值损失(百万元)| - 101| - 23| - 17| - 12| |其他收益(百万元)|86 - 97|32 - 43|42 - 13|29 4| |投资收益 净敞口套期收益(百万元)|0|0|0|0| |公允价值变动收益(百万元)| - 58|0|0|0| |资产处置收益(百万元)|0|0|0|0| |营业利润(百万元)|349|516|634|728| |％营业收入|2%|3%|3%|3%| |营业外收支(百万元)|15|7|6|7| |利润总额(百万元)|365|524|639|736| |％营业收入|2%|3%|3%|3%| |所得税费用(百万元)|20|34|42|50| |净利润(百万元)|345|490|597|686| |％同比增速| - 9%|42%|22%|15%| |归属于母公司的净利润(百万元)|360|501|611|702| |%同比增速|2%|3%|3%|3%| |少数股东损益(百万元)| - 15| - 11| - 14| - 16| |EPS（元/股）|2.56|3.56|4.34|4.99|[9] 资产负债表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |货币资金(百万元)|2,034|2,587|3,072|3,564| |交易性金融资产(百万元)|1| - 2|1|5| |应收账款及应收票据(百万元)|4,355|4,765|5,182|5,688| |存货(百万元)|443|518|560|592| |预付账款(百万元)|152|182|213|239| |其他流动资产(百万元)|205|157|152|174| |流动资产合计(百万元)|7,188|8,207|9,181|10,262| |长期股权投资(百万元)|0|0|0|0| |投资性房地产(百万元)|16|16|16|17| |固定资产合计(百万元)|306|318|361|381| |无形资产(百万元)|35|35|34|34| |商誉(百万元)|33|33|33|33| |递延所得税资产(百万元)|68|68|68|68| |其他非流动资产(百万元)|185|212|193|215| |资产总计(百万元)|7,832|8,889|9,886|11,009| |短期借款(百万元)|2,023|2,151|2,253|2,368| |应付票据及应付账款(百万元)|2,612|2,960|3,324|3,716| |预收账款(百万元)|0 32|0 39|0 45|0 50| |应付职工薪酬 应交税费(百万元)|109|94|105|117| |其他流动负债(百万元)|1,282|1,356|1,345|1,338| |流动负债合计(百万元)|6,059|6,599|7,071|7,589| |长期借款(百万元)|0|0|0|0| |应付债券(百万元)|0|0|0|0| |递延所得税负债(百万元)|1|1|1|1| |其他非流动负债(百万元)|94|94|94|96| |负债合计(百万元)|6,154|6,695|7,167|7,686| |归属于母公司的所有者权益(百万元)|1,674|2,202|2,741|3,361| |少数股东权益(百万元)|4| - 8| - 22| - 38| |股东权益(百万元)|1,678|2,194|2,719|3,323| |负债及股东权益(百万元)|7,832|8,889|9,886|11,009|[9] 现金流量表 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流净额(百万元)|939|586|621|639| |投资(百万元)|0| - 11|23| - 21| |资本性支出(百万元)| - 142| - 74| - 109| - 88| |其他(百万元)|2| - 42| - 14|3| |投资活动现金流净额(百万元)| - 140| - 127| - 99| - 107| |债权融资(百万元)| - 614|156|121|128| |股权融资(百万元)|0|0|0|0| |支付股利及利息(百万元)| - 253| - 147| - 158| - 168| |其他(百万元)|287|0|0|0| |筹资活动现金流净额(百万元)| - 580|9| - 37| - 40| |现金净流量(百万元)|251|501|485|492|[9]