报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“谨慎推荐”评级 [1][4][77] 报告的核心观点 - 山煤国际以煤起家且专注于煤，背靠山西焦煤集团，构建产运销贸协同发展模式，盈利能力向好且成本优势突出 [2][8][11] - 战略深耕煤炭生产业务，辅以煤炭贸易业务，煤炭供需将达平衡，煤价有望止跌企稳 [3][4] - 预计2024 - 2026年公司实现收入281.53/305.17/323.80亿元，对应EPS分别为1.40/1.57/1.73元/股，给予2025年对应目标价14.13元 [4][70][72] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 山煤国际成立于1980年，以贸易起家，山煤集团持股57.91%，实际控制人为山西省国资委，前身经资产重组后更名，曾经历困境后走出 [8] - 公司以自有煤矿为基础，构建产运销贸协同模式，向能源供应综合服务商转变，专注煤炭生产与贸易业务，有完善运销体系 [11] 公司运营 - 受市场和监管影响业绩有下滑但处较高水平，2021 - 2022年业绩亮眼，2023 - 2024年下滑，2024年前三季度毛利76.15亿元，毛利率34.67%居同行前列 [12][13][15] - 推行成本领先战略，三项费用呈下降趋势，成本费用率有竞争优势，推进产能建设降本增效，加强资金回笼提升效率 [22][25][30] - 现金流量充足，高分红可期，2024 - 2026年拟现金分红比例不少于当年可供分配利润60%，估值偏低，股息优于沪深300指数 [31][32][34] 公司业务 - 煤炭生产业务：煤种丰富，下属煤矿合资居多，有14座在产矿井，核定产能3710万吨/年，产销量稳定，产销率较高，毛利率高，动力煤长协保供、冶金煤以质论价稳定盈利预期 [37][41][49] - 煤炭贸易业务：贸易煤销量平稳，毛利率从2018年的1.94%提升至2023年的4.34%，坚持配煤增效战略，促进销贸运进高效联动 [50][51][53] 未来展望 - 国内供给增幅有望降低，2024年产量增速降低，企业扩张意愿不强，倡议稳定产量，进口量或因印尼政策和价差问题收缩 [54][56][59] - 当前需求疲软，电煤需求中火电仍重要，非电煤需求有望因政策和地缘政治缓和提升，经济好转将带动煤炭需求增加 [62][63][64] - 供需失衡缓解后，煤价有望企稳反弹 [66][68] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计2024 - 2026年原煤产量为3400/3500/3500万吨，动力煤、冶金煤和贸易煤有相应销量和价格预测，其他业务取均值，预计营业收入分别为281.53/305.17/323.80亿元 [70][72] - 估值分析与投资建议：公司PE处于历史偏低位置，预测2025年PE低于行业平均，预计2024 - 2026年归母净利润对应EPS分别为1.40/1.57/1.73元/股，给予2025年目标价14.13元/股，首次覆盖给予“谨慎推荐”评级 [76][77]