报告公司投资评级 - 首次覆盖兴森科技，给予“推荐”评级 [4][49] 报告的核心观点 - 兴森科技深耕 PCB 行业，受益于下游 AI 拉动与存储芯片国产替代双轮驱动，IC 载板业务有望取得突破 [4][49] 根据相关目录分别进行总结 公司深耕 PCB 产业链，布局 IC 载板领域 - 兴森科技是国内 PCB 样板快件、批量板细分领域龙头企业，2023 年位列全球 PCB 前四十大供应商第二十九名，产品应用多领域，资源遍布三十多国和地区 [1][14] - 公司股权结构稳定，截至 2024 年三季度报，邱醒亚为实际控制人占股 14.46%，另有 14 家一级子公司 [1][16] - 公司 PCB 产品多样，下游行业发展拉动 PCB 需求，预计 2028 年全球 PCB 行业市场规模达 904.13 亿美元，2023 - 2028 年复合增长率 5.4% [19] - 公司半导体业务聚焦 IC 封装基板和 ATE 半导体测试板，国产化进程加快，产能有望提升，广州基地 BT 载板产能满产，珠海兴科项目已建成部分产能并启动扩产，产品进入小批量量产阶段 [21] - 公司 PCB 样板、小批量板营收占比超 75%，IC 封装基板 2020 - 2023 年营收占比不断提升，2023 年占 15.32% [1][23] - 2023 年 PCB 行业景气度下行，产品毛利率波动，公司为保市场份额调整价格致各业务毛利率波动 [2][27] - 2024 年前三季度营收 43.51 亿元，同比增 9.1%，归母净利润 - 0.32 亿元，同比减 116.59%，因 FCBGA 封装基板业务投入大且未量产 [2][29] - 2020 - 2023 年研发费用持续增加，2023 年为 4.92 亿元，同比增 28.46%，用于 IC 封装基板项目投资建厂 [2][33] AI 的发展与存储芯片国产化有望拉动 IC 载板需求 - IC 载板是集成电路封装关键材料，用于建立芯片与 PCB 讯号链接，有承载芯片等作用，分 BT 载板和 ABF 载板 [3][37] - AI 芯片市场规模快速增长，预计 2033 年从 2024 年的 144 亿美元增至 2386.7 亿美元，年复合增速 36.6%，成为 ABF 载板增长引擎 [3][41] - 存储芯片市场规模增长有望拉动 BT 载板需求，预计 2034 年全球存储芯片市场规模从 2024 年的 1251 亿美元增至 3920 亿美元，复合年增长率 12.1%，中国市场规模 276.5 亿美元，年增长率 12.4%，国产 BT 载板需求将提升 [3][44] 投资建议 - 预计公司 2024 - 2026 年收入增速分别为 16.32%、23.34%、25.66%；归母净利润分别为 - 1.83、1.41 和 4.02 亿元，对应 EPS 分别为 - 0.11、0.08 和 0.24 元 [4][49]