报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级 [8][10][99] 报告的核心观点 - 2019年至今毛戈平品牌快速发展，得益于高端彩妆向好、国风审美回归背景下，经典品牌理念、稀缺创始人行业地位与高品质产品的共振，高端化品牌塑造过程复制难度大，形成较高进入壁垒 [3][5][27] - 公司中长期增长逻辑明晰，产品端底妆破圈、色彩品类补齐、护肤条线延拓和香水业务开展有望支撑品牌成长，渠道端线下店效有优化空间，线上对年轻/下沉市场的补齐和精细运营有望扩大品牌人群覆盖和产品矩阵打造 [8][98] 根据相关目录分别进行总结 品牌 - 毛戈平品牌快速发展的行业背景是彩妆行业高端化升级和中式审美崛起，高端彩妆品牌市占率持续提升，底妆为核心驱动品类，2019年后国民审美从国际化回归本土，对国产彩妆品牌接受度提升 [13] - 毛戈平品牌脱颖而出的原因一是品牌理念经典、创始人行业地位稀缺，大众认可度高，有自传播属性，其IP两次破圈源于消费者对品牌理念及创始人专业水平的高度认可；二是产品线布局完整，底妆产品线较海外品牌更具消费者口碑，品类结构完善，推动品牌市占率快速提升 [21][24] 产品 彩妆 - 底妆从小众专业到大众品类助推用户破圈，潜力单品储备丰富，近年品类重心从粉膏、高光专业彩妆线过渡至气垫、粉底液等日常品类，客群延拓至大众圈层，小红书平台粉丝数超越海外一线品牌，部分储备单品已在线上实现高增，对标竞品仍有增长空间 [32] - 色彩品类卡位经典色号，单品蓄势待发，以经典色号腮红、唇釉品类切入，逐步补齐布局，2024年腮红线上快速增长，天猫腮红品类市占率位居前列，2024年11月推新的空气仓唇釉涵盖多种经典热门色系，更符合东方人审美及需求，后续增长空间可期 [39] 护肤 - 品类升级提速，功效持续加码，2022年以来加快护肤系列迭代，针对成分及功效做核心升级，契合“科技护肤”行业趋势，有利于向更高附加值品类延拓 [45] - 有望逐步沉淀出标签化成分，参考海外品牌护肤延展思路，毛戈平鱼子面膜已成为品牌第一大单品，鱼子系列成分稀缺性高、套系内品类偏少，后续伴随套系内部连带，有望沉淀出品牌标签化成分，打造代表性护肤系列 [48] 香氛 - 市场快速增长，外资品牌垄断，2023年中国香水香氛市场规模达153亿元，5年复合增速14%，优于美容个护大盘，当前市场基本由外资品牌把控，但近年新锐国风香水品牌快速发展，消费者对东方香调接受度逐步提升 [54] - 产品储备丰富，差异化定位东方香调，已有3款香水上市、13款香水备案，已上市的“国韵凝香”系列价格定位高端，已备案的香型产品命名及香料选择更具东方特色，与海外品牌差异化显著，有望打开香水市场空间 [63] 渠道 线下 - 全国性广泛扩店，一线城市中高端商圈为主，截至2024年6月已覆盖全国超120个城市，门店主要分布在一线城市中高端商圈，入驻超高端百货，与品牌调性契合 [68] - 重体验、强服务的会员制度，驱动品牌粘性逆势提升，门店内设有化妆位和专业美妆顾问，为到店用户提供免费试妆及眉妆定制服务，会员定制妆容及面部护理服务高频，2024上半年品牌整体复购率达25%，线下复购率高达29% [73] - 中短期仍有新开店空间，但长期增长主要源于同店销售额的改善，全国自营专柜数排名第二，单柜效用角度后续净开店空间有限，同店销售额改善核心源于商圈升级带来的店效改善、新店逐步爬坡期后形成稳定客群及复购、产品线持续丰富推动客均消费增长 [79][82] 线上 - 线上快速增长，引领客群破圈，增速远超线上美妆大盘，线上客群主要为24 - 40岁、三线及新一线城市居民，对线下专柜形成补充，随着品牌势能扩大，线上破圈效应有望持续增强 [89] - 运营颗粒度的细化，利于线上的客群和公司多产品线的优势更好匹配，助力产品在线上多点开花，以抖音为例，通过分号分品增强核心单品露出，精准定位目标用户，推广更具针对性及准确性，助推线上渠道健康增长 [95] 投资建议 - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为9.01、12.00、15.42亿元，PE估值分别为51、38、30倍，首次覆盖给予“买入”评级 [8][99]