报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 考虑到房地产市场下行影响公司销售和结转规模，调整2025 - 2026年归母净利润预测为10.3/11.4亿元（原预测为21.1/22.4亿元），预计2027年归母净利润为13.2亿元，对应EPS为0.37/0.41/0.48元，对应PE为15.5X/14.0X/12.1X，中长期公司具备国资股东优势，销售业绩稳步增长，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 公司发布2024年年度报告，2024年营收599.9亿元，同比下降16.8%；归母净利润9.5亿元，同比下降48.2% [7] 业绩情况 - 2024年受项目交付结转规模影响，公司营业收入同比下降16.8%；归母净利润下滑幅度远超营业收入，原因包括房地产开发销售业务毛利率同比下降3.7pct至14.3%、财务费用同比增加87.0%至5.1亿元、信用减值损失及资产减值损失分别同比增长163.7%、15.4%至1.3亿元、18.4亿元 [7] 销售情况 - 2024年公司实现全口径销售额1054.4亿元，同比下降16.3%，连续5年稳居千亿阵营，位列克而瑞全口径销售金额榜第10位，同比提升4位；华东大区销售461.7亿元，销售占比43.8%；华南大区销售指标增势明显；珠海大区全年完成销售249.8亿元，销售占比23.7%，稳居珠海龙头地位 [7] 投资策略 - 2024年公司采取量入为出的投资策略，聚焦一线和强二线城市获取优质土地，通过公开竞拍、股权合作等方式共获取位于上海、广州、成都、西安等核心城市的6宗土储；2024年公司拿地金额94.7亿元，投资强度9.0%，较2023年下降23.4pct，新增项目货值197.6亿元 [7] 融资与回购 - 2021 - 2024年公司短期有息债务规模占比持续低位，2024年为16.0%，同比下降0.8pct，平均融资成本同比下降26bp至5.2%；2024年10月公司计划在未来12月内，以不超过9.83元/股的价格，回购3亿元 - 6亿元总额的公司股份用于员工持股计划或股权激励，截至2025年1月27日，公司以集中竞价交易方式累计回购公司股份372万股 [7] 盈利预测 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|72145|59992|62806|66951|72910| |同比（%）|19.35|(16.84)|4.69|6.60|8.90| |归母净利润（百万元）|1837.84|951.30|1029.58|1136.80|1315.22| |同比（%）|(29.58)|(48.24)|8.23|10.41|15.69| |EPS - 最新摊薄（元/股）|0.67|0.35|0.37|0.41|0.48| |P/E（现价&最新摊薄）|8.69|16.78|15.50|14.04|12.14| [1] 财务预测 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产（百万元）|349034|340335|341004|345236| |非流动资产（百万元）|71261|82242|93118|103872| |资产总计（百万元）|420295|422577|434121|449108| |流动负债（百万元）|175002|177636|187785|200265| |非流动负债（百万元）|120305|118505|118005|118205| |负债合计（百万元）|295307|296141|305790|318470| |归属母公司股东权益（百万元）|19744|20751|21888|23203| |少数股东权益（百万元）|105244|105685|106443|107435| |所有者权益合计（百万元）|124988|126437|128331|130639| |负债和股东权益（百万元）|420295|422577|434121|449108| |营业总收入（百万元）|59992|62806|66951|72910| |营业成本(含金融类)（百万元）|51404|52754|55866|60112| |税金及附加（百万元）|2241|2391|2548|2775| |销售费用（百万元）|1813|1884|2009|2260| |管理费用（百万元）|1358|1256|1406|1677| |研发费用（百万元）|79|77|82|89| |财务费用（百万元）|512|1663|1555|1492| |加:其他收益（百万元）|36|85|91|0| |投资净收益（百万元）|968|329|352|0| |公允价值变动（百万元）|354|0|0|0| |减值损失（百万元）|(1967)|(1000)|(1000)|(1000)| |资产处置收益（百万元）|4|0|0|0| |营业利润（百万元）|1980|2195|2928|3504| |营业外净收支（百万元）|(18)|0|0|0| |利润总额（百万元）|1962|2195|2928|3504| |减:所得税（百万元）|557|724|1034|1197| |净利润（百万元）|1405|1471|1895|2307| |减:少数股东损益（百万元）|453|441|758|992| |归属母公司净利润（百万元）|951|1030|1137|1315| |每股收益 - 最新股本摊薄(元)|0.35|0.37|0.41|0.48| |EBIT（百万元）|1452|3858|4483|4996| |EBITDA（百万元）|1934|4387|5108|5741| |毛利率(%)|14.32|16.01|16.56|17.55| |归母净利率(%)|1.59|1.64|1.70|1.80| |收入增长率(%)|(16.84)|4.69|6.60|8.90| |归母净利润增长率(%)|(48.24)|8.23|10.41|15.69| |经营活动现金流（百万元）|15900|19041|16740|17819| |投资活动现金流（百万元）|(23382)|(11181)|(11148)|(11500)| |筹资活动现金流（百万元）|(5419)|(4813)|(3261)|(2257)| |现金净增加额（百万元）|(12904)|3043|2331|4063| |折旧和摊销（百万元）|482|529|625|745| |资本开支（百万元）|(10306)|(1010)|(1500)|(2000)| |营运资本变动（百万元）|13348|13877|11112|11310| |每股净资产(元)|7.17|7.54|7.95|8.43| |最新发行在外股份（百万股）|2752|2752|2752|2752| |ROIC(%)|0.41|1.03|1.16|1.30| |ROE - 摊薄(%)|4.82|4.96|5.19|5.67| |资产负债率(%)|70.26|70.08|70.44|70.91| |P/E（现价&最新股本摊薄）|16.78|15.50|14.04|12.14| |P/B（现价）|0.81|0.77|0.73|0.69| [8]