报告公司投资评级 - 维持对中国铁塔的“持有”评级，目标价上调至13.7港元，对应估值从此前基于3.1x的2024财年EV/EBITDA调整至4.0x 2025财年EV/EBITDA [1] 报告的核心观点 - 中国铁塔2024财年业绩符合预期，收入同比增长4.0%至978亿元人民币，净利润增长10.0%至107亿元人民币 [1] - 传统塔类业务收入占比77%，同比增长0.9%；室分业务和两翼业务保持双位数增长，分别达到84亿元（同比增长18%）和134亿元（同比增长16%） [1] - 公司于2025年2月宣布进行股票合并，旨在优化资本结构，为股东创造更多价值 [1] - 传统业务可能继续承压，室分业务和两翼业务将保持双位数增长 [7] - 鉴于公司收入上行空间有限，维持“持有”评级，新目标价基于4.0x 2025财年EV/EBITDA，对应公司五年平均远期EV/EBITDA [7] 根据相关目录分别进行总结 财务资料 - 传统业务保持稳定，2024年四季度塔类业务环比持平，收入为190亿元人民币；2025 - 27年中国本土电信运营商销售额预计低个位数增长，公司传统业务可能承压 [7] - 室分业务和两翼业务将保持双位数增长，预计室分业务收入在2025/26年增长14.0%/11.6%，两翼业务收入在2025/26年增长17.5%/16.2% [7] 财务分析 损益表 - 营业收入逐年增长，2022 - 2027年分别为921.70亿元、940.09亿元、977.72亿元、1017.96亿元、1043.86亿元、1084.29亿元 [14] - 营业利润逐年增长，2022 - 2027年分别为133.12亿元、145.02亿元、163.30亿元、177.18亿元、192.86亿元、219.06亿元 [14] - EBITDA逐年增长，2022 - 2027年分别为628.44亿元、635.51亿元、665.59亿元、690.55亿元、712.16亿元、744.58亿元 [14] - 净利润逐年增长，2022 - 2027年分别为87.87亿元、97.50亿元、107.29亿元、121.21亿元、137.18亿元、161.07亿元 [14] 资产负债表 - 总资产先增后减，2022 - 2027年分别为3055.60亿元、3260.07亿元、3328.34亿元、3208.45亿元、3051.14亿元、2951.17亿元 [14] - 总负债先增后减，2022 - 2027年分别为1119.69亿元、1283.13亿元、1328.55亿元、1171.87亿元、969.50亿元、812.72亿元 [14] - 股东权益总额逐年增长，2022 - 2027年分别为1935.91亿元、1976.94亿元、1999.78亿元、2036.57亿元、2081.63亿元、2138.44亿元 [14] 现金流量表 - 净经营现金流2022 - 2027年分别为651.34亿元、328.40亿元、494.68亿元、640.83亿元、670.52亿元、645.30亿元 [16] - 净投资现金流2022 - 2027年分别为-276.57亿元、-319.05亿元、-326.41亿元、-357.88亿元、-370.75亿元、-388.50亿元 [16] - 净融资现金流2022 - 2027年分别为-388.25亿元、-20.96亿元、-181.84亿元、-236.13亿元、-290.45亿元、-262.77亿元 [16] 增长率 - 销售收入2022 - 2027年增长率分别为6.5%、2.0%、4.0%、4.1%、2.5%、3.9% [16] - 经营利润2022 - 2027年增长率分别为2.1%、8.9%、12.6%、8.5%、8.8%、13.6% [16] - EBITDA 2022 - 2027年增长率分别为-0.3%、1.1%、4.7%、3.7%、3.1%、4.6% [16] - 净利润2022 - 2027年增长率分别为19.9%、11.0%、10.0%、13.0%、13.2%、17.4% [16] 盈利能力比率 - 营业利益率2022 - 2027年分别为14.4%、15.4%、16.7%、17.4%、18.5%、20.2% [16] - 税息折旧及摊销前利润率2022 - 2027年分别为68.2%、67.6%、68.1%、67.8%、68.2%、68.7% [16] - 股本回报率2022 - 2027年分别为4.6%、5.0%、5.4%、6.0%、6.7%、7.6% [16] 资产负债比率 - 流动比率（倍）2022 - 2027年分别为0.8、1.2、1.2、1.3、1.6、2.2 [16] 估值指标 - 市盈率2022 - 2027年分别为22.7、20.4、18.6、16.4、14.5、12.4 [16] 公司数据 - 市值571.166亿港元，3月平均流通量17.524亿港元，52周内股价高/低为12.26/1.21港元，总股本46.664亿 [3] 股东结构 - 花旗集团持股9.0%，GIC持股7.0% [4] 股价表现 - 1 -月绝对回报2.0%，相对回报-4.5%；3 -月绝对回报13.3%，相对回报-7.5%；6 -月绝对回报26.2%，相对回报-7.7% [5] 预测对比 招银国际最新预测 vs.过往预测 - 收入、EBITDA、净利润、每股收益、毛利率、净利率等指标在2025 - 2027年的预测有不同程度变化 [10] 招银国际预测 vs. 彭博一致预期 - 收入、EBITDA、净利润、每股收益、毛利率、净利率等指标在2025 - 2027年的预测与彭博一致预期有差异 [11]