报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司为光伏电池片专业化领先企业，TOPCon技术优势显著，海外市场持续开拓，看好产业供需改善后公司盈利与收入迎来增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2025年3月17日公司发布2024年年报，24年全年公司实现收入99.52亿元，同比-44.66%，归母净利润-5.91亿元，同比转亏，扣非归母净利润-11.18亿元，同比转亏 [1] - 24Q4公司实现收入17.50亿元，同比-59.08%，环比-4.26%，归母净利润-1.74亿元，扣非归母净利润-3.83亿元，受制于行业去产能周期，产业链价格下行，公司业绩承压 [1] N型出货同比高增，海外业务加速推进 - 公司拥有滁州、淮安两大N型电池生产基地，2024全年N型电池产能达44GW，电池出货33.74GW，同比+12.62%，其中N型电池出货30.99GW（24Q4单季度出货7.3GW），全年N型占比超90%，N型出货同比+50.58% [2] - 公司电池出货量排名全球第三，N型产品出货保持行业领先，不断规划海外高效电池产能布局，已完成亚洲、欧洲、北美、拉丁美洲、澳洲等新兴市场客户开拓、认证，并与国内外市场主流客户建立稳定合作 [2] - 2024年公司海外销售占比达23.85%，与23年相比提升19.16Pcts [2] TOPCon持续降本增效，多技术路线前瞻性布局 - 2024年公司持续推进TOPCon技术降本增效，与23年相比电池平均量产效率持续提升，单瓦非硅成本降低30%，年内发布全新一代N型电池“MoNo 2”系列产品，实现电池片钝化性能及双面率等多项指标的全方位升级 [3] - 公司TBC中试线上转化效率较主流N型电池效率可提升1 - 1.5Pcts，与外部机构合作研发的钙钛矿叠层电池实验室效率达31%，后续将进一步推动TBC与钙钛矿叠层的产业化进程 [3] 投资建议 - 预计公司2025 - 2027年实现营收148.07/187.41/218.49亿元，归母净利润为8.98/16.62/21.09亿元，2025 - 2027年PE为15x/8x/6x [4] 盈利预测与财务指标 |项目/年度|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|9,952|14,807|18,741|21,849| |增长率（%）|-46.7|48.8|26.6|16.6| |归属母公司股东净利润（百万元）|-591|898|1,662|2,109| |增长率（%）|-172.5|251.8|85.1|26.9| |每股收益（元）|-2.58|3.92|7.25|9.20| |PE|/|15|8|6| |PB|3.5|2.8|2.1|1.6| [6] 公司财务报表数据预测汇总 - 成长能力方面，2024 - 2027年营业收入增长率分别为-46.66%、48.79%、26.57%、16.58%，EBIT增长率分别为-122.06%、400.22%、63.34%、16.30%，净利润增长率分别为-172.47%、251.85%、85.14%、26.93% [11] - 盈利能力方面，2024 - 2027年毛利率分别为0.73%、13.41%、15.89%、16.11%，净利润率分别为-5.94%、6.06%、8.87%、9.65%，总资产收益率ROA分别为-3.59%、4.95%、7.98%、8.97%，净资产收益率ROE分别为-15.21%、18.76%、25.78%、25.65% [11] - 偿债能力方面，2024 - 2027年流动比率分别为0.99、1.05、1.20、1.34，速动比率分别为0.73、0.79、0.94、1.08，现金比率分别为0.55、0.59、0.73、0.88，资产负债率分别为76.38%、73.60%、69.05%、65.03% [11] - 经营效率方面，2024 - 2027年应收账款周转天数分别为0.69、0.69、0.63、0.65，存货周转天数分别为23.31、16.12、15.36、16.08 [11] - 每股指标方面，2024 - 2027年每股收益分别为-2.58元、3.92元、7.25元、9.20元，每股净资产分别为16.96元、20.88元、28.13元、35.89元，每股经营现金流分别为2.86元、9.25元、13.80元、16.02元，每股股利分别为0.00元、0.00元、1.45元、1.84元 [11] - 估值分析方面，2024 - 2027年PE分别为/、15、8、6，PB分别为3.5、2.8、2.1、1.6，EV/EBITDA分别为46.23、7.16、5.07、4.49，股息收益率分别为0.00%、0.00%、2.47%、3.14% [11] - 现金流量表方面，2024 - 2027年净利润分别为-591百万元、898百万元、1,662百万元、2,109百万元，折旧和摊销分别为745百万元、759百万元、787百万元、816百万元，营运资金变动分别为312百万元、219百万元、473百万元、506百万元，经营活动现金流分别为654百万元、2,120百万元、3,162百万元、3,671百万元，资本开支分别为-442百万元、-1,258百万元、-1,187百万元、-1,115百万元，投资分别为-425百万元、0百万元、0百万元、0百万元，投资活动现金流分别为-867百万元、-1,251百万元、-1,177百万元、-1,115百万元，股权募资分别为62百万元、0百万元、0百万元、0百万元，债务募资分别为1,360百万元、0百万元、0百万元、0百万元，筹资活动现金流分别为176百万元、-195百万元、-195百万元、-527百万元，现金净流量分别为-34百万元、675百万元、1,790百万元、2,029百万元 [11]