报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 短期推进主品牌DTC战略投入对业绩有负面影响但利于长期发展；未来索康尼将拓宽产品矩阵、开拓高端门店且毛利率有望提升；出售KP品牌后减少报表拖累、聚焦三大品牌；基于出售KP品牌和推进DTC业务，下调25/26年营收和归母净利预测，新增27年预测，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2024年公司收入/归母净利润/经营性现金流净额分别为135.77/12.38/12.28亿元，同比增长6.5%/20.2%/-2.1%；净利润增长高于收入因出售KP，KP亏损下降70.1%至0.67亿元；剔除剥离KP影响，归母净利润同比提升4.1%；所得税率受偿还银行借款影响提升6.5PCT至31.3%，若剔除相关影响，归母净利润为13.78亿元，同比提升9.9%；全年派息比例为50.0%，股息率4.41%，另派发特别股息，合计派息比率138.2% [2] 分析判断 - 索康尼快速开店，电商业务强劲增长：分品牌看，2024年大众运动（特步）/专业运动（索康尼、迈乐）收入分别为123.27/12.5亿元，同比增长3.2%/57.2%，大众运动增长由线上贡献，专业运动受益于双位数同店增长和线上销售，索康尼收入破10亿元；从店数看，2024年特步儿童/特步/索康尼店数分别为1584/6382/145家，净增-119/-189/35家，同比增长-7.0%/-2.9%/31.8%，索康尼开展品牌重塑；从品类看，2024年鞋类/服装/配饰收入分别为80.54/52.26/2.97亿元，同比增长15.9%/-5.70%/18.4%，占比为59.3%/38.5%/2.2%；电商业务2024年收入增长超20%，占主品牌收入比重超30%，抖音等平台销售同比增长超80% [3] - OPM增幅低于毛利率主要因销售和管理费用率提升及其他收入下降，净利增幅高于OPM主要因财务成本净额下降、终止亏损业务：2024年公司毛利率为43.2%，同比提升1.4PCT，大众运动/专业运动毛利率分别为41.8%/57.2%，同比提高-0.2/17.2PCT；OPM为14.5%，同比提升0.4PCT，大众运动/专业运动经营利润分别为19.55/0.78亿元，同比增加3.4%/829.5%，经营利润率分别为15.9%/6.3%，同比增加0.1/5.2PCT；2024年公司归母净利率为9.1%，同比提升1.0PCT；销售/管理/财务费用率分别为21.1%/10.5%/0.7%，同比增加0.3/0.3/-0.4PCT，其他净收入/收入同比下降0.4PCT至2.9%，终止业务亏损/收入下降1.3PCT至0.5%，所得税/收入提升1.1PCT至4.4% [4] - 公司存货持续改善：24年末存货为15.96亿元，同比下降11.0%，存货周转天数为68天，同比减少22天；应收账款为50.11亿元，同比增长0.7%，应收账款周转天数为120天，同比增加14天；应付账款为20.95亿元，同比下降13.8%，应付账款周转天数为101天，同比减少12天 [5] 盈利预测与估值 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|12742.88|13577.22|14286.17|15558.37|17250.97| |YoY（%）|-1.45%|6.55%|5.22%|8.91%|10.88%| |归母净利润(百万元)|1033.05|1238.40|1373.67|1510.60|1663.94| |YoY（%）|11.75%|26.75%|10.92%|9.97%|10.15%| |毛利率（%）|47.47%|43.20%|43.70%|44.20%|44.50%| |每股收益（元）|0.39|0.49|0.50|0.54|0.60| |ROE|0.12|0.15|0.14|0.13|0.13| |市盈率|10.52|10.78|10.69|9.72|8.82| [9] 财务报表和主要财务比率 - 利润表、现金流量表、资产负债表展示了2024A - 2027E各项目数据及变化情况，如营业总收入、净利润、货币资金、存货等 [11] - 主要财务指标涵盖成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等方面，如营业收入增长率、毛利率、流动比率、PE等 [11]