报告公司投资评级 - 维持“强推”评级，目标价 40 港元 [2][5] 报告的核心观点 - 华润啤酒 2024 年全年营业总收入 386.35 亿元，同比-0.8%；表观归母净利润 47.39 亿元，同比-8.0%；剔除相关费用和收益后利润同比约+0.2%；拟派末期股息每股 0.387 元，24 年度派息每股 0.76 元，分红率约 52% [2] - 公司啤酒高端化推进顺利，24 全年啤酒量/价分别同比-2.5%/+1.5%，次高以上/高档以上销量分别同增个位数/9%+，喜力增长近 20%，老雪与红爵基本翻倍，纯生与 SX 低单增长，主流与中低档产品下滑 [6] - 24H2 啤酒收入同降 0.4%，销量同降约 1.2%，吨价同增约 0.8%；成本红利释放，啤酒核心 EBITDA 率稳步提升，全年啤酒业务毛利率/核心 EBITDA 率分别同比增长 0.9/0.7pcts 至 41.1%/21.6% [6] - 白酒业务 2024 年收入增长 4%至 21.5 亿元，H2 受行业需求疲软和公司控库存影响下滑约 11.5%；摘要收入增长约 35%、贡献白酒收入 70%以上，金沙调整库存与价盘、重塑品牌形象而下滑；全年/24H2 毛利率分别大幅提升 5.6/8.9pcts，核心 EBITDA 利润率分别同比+1.4/+10.8pcts [6] - 2025 年 1 - 2 月公司销售表现良好，预计啤酒销量个位数增长，喜力同增 20%+，库存处于较低水平；全年销售端有望修复，公司提出“三精”主义提升效率，盈利有望良好增长 [6] - 重申“强推”评级，公司啤酒领域具备领先优势，战略清晰；年内开门红表现好，后续有望修复；中长期业绩稳增，分红率有望提升；给予 25 - 27 年盈利预测 52.3/57.4/61.3 亿元，维持目标价 40 港元，对应 25E PE 约 23X [6] 根据相关目录分别进行总结 主要财务指标 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |主营业务收入(百万)|38,635|39,769|40,880|41,908| |同比增速(%)|-0.8%|2.9%|2.8%|2.5%| |还原后净利润(百万)|4,739|5,234|5,737|6,134| |同比增速(%)|-8.0%|10.4%|9.6%|6.9%| |每股盈利(元)|1.46|1.61|1.77|1.89| |市盈率(倍)|18.0|16.3|14.9|13.9| |市净率(倍)|2.7|2.0|1.8|1.6|[3] 公司基本数据 - 总股本 324,418 万股，已上市流通股 324,418 万股，总市值 925 亿港元，流通市值 925 亿港元 [4] - 资产负债率 48.7%，每股净资产 9.77 元，12 个月内最高/最低价 37.2/22.0 港元 [4] 财务预测表 资产负债表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |现金及现金等价物(百万)|3,816|11,448|15,332|20,654| |应收款项合计(百万)|2,146|2,611|3,089|3,168| |存货(百万)|9,640|10,134|10,683|11,038| |流动资产合计(百万)|15,628|24,203|29,117|34,877| |固定资产净额(百万)|18,124|19,559|20,753|21,772| |非流动资产合计(百万)|53,680|55,475|56,066|56,325| |资产总计(百万)|69,308|79,678|85,183|91,202| |负债总计(百万)|33,723|33,106|32,853|32,717| |归属母公司所有者权益(百万)|31,692|42,652|48,389|54,523| |少数股东权益(百万)|3,893|3,920|3,941|3,962| |股东权益总计(百万)|35,585|46,572|52,330|58,485|[12] 利润表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入(百万)|38,635|40,819|41,880|42,908| |主营业务收入(百万)|38,635|39,769|40,880|41,908| |营业总支出(百万)|33,841|34,204|34,575|35,080| |营业利润(百万)|4,794|6,615|7,305|7,828| |除税前利润(百万)|6,649|7,341|8,045|8,601| |所得税(百万)|1,890|2,087|2,287|2,445| |净利润(百万)|4,739|5,234|5,737|6,134| |还原后净利润(百万)|4,739|5,234|5,737|6,134| |EPS（摊薄）(元)|1.46|1.61|1.77|1.89|[12] 现金流量表 |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流(百万)|7049|6619|7215|8509| |投资活动现金流(百万)| - 899| - 3016| - 1269| - 1479| |融资活动现金流(百万)| - 7854|4029| - 2062| - 1708| |现金流量净额(百万)| - 2125|7613|1667|2586|[12] 主要财务比率 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入增长率(%)|-0.8%|2.9%|2.8%|2.5%| |还原后净利润增长率(%)|-8.0%|10.4%|9.6%|6.9%| |毛利率(%)|42.6%|43.8%|44.8%|45.5%| |净利率(%)|12.3%|13.2%|14.0%|14.6%| |ROE(%)|15.3%|14.1%|12.6%|11.9%| |ROA(%)|6.7%|7.0%|7.0%|7.0%| |资产负债率(%)|48.7%|41.5%|38.6%|35.9%| |流动比率|0.6|0.9|1.1|1.4| |速动比率|0.2|0.5|0.7|0.9| |每股收益(元)|1.46|1.61|1.77|1.89| |每股经营现金流(元)|2.17|2.04|2.22|2.62| |每股净资产(元)|9.77|13.15|14.92|16.81| |P/E(倍)|18.0|16.3|14.9|13.9| |P/B(倍)|2.7|2.0|1.8|1.6|[12]