报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级，目标估值33港元，当前股价28.5港元 [3][6] 报告的核心观点 - 24年公司啤酒销量承压但高端化跑赢行业，白酒整合初见成效，摘要大单品快速增长；25年1 - 2月在高基数下取得良好开局，为全年利润恢复较快增长奠定基础 [1][6] - 推进“三精”主义，在国家提振消费、经济稳步增长背景下对利润恢复较快增长更有信心；给予25 - 27年EPS预测1.84、1.99、2.09元，结合股东回报稳定增长，给予33港元目标股价 [6] 财务数据与估值 利润表数据 |会计年度|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业总收入(百万元)|40064|38635|39894|40840|41738| |同比增长|10%|-4%|3%|2%|2%| |营业利润(百万元)|5808|4794|5680|6383|6876| |同比增长|25%|-17%|18%|12%|8%| |归母净利润(百万元)|5153|4739|5331|5761|6052| |同比增长|19%|-8%|12%|8%|5%| |每股收益(元)|1.78|1.63|1.84|1.99|2.09| |PE|16.0|17.4|15.5|14.3|13.7| |PB|2.7|2.6|2.7|2.8|2.8| [2] 资产负债表数据 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |流动资产|17141|15628|15515|15127|15915| |非流动资产|54383|53680|55280|56280|56780| |资产总计|71524|69308|70795|71407|72695| |流动负债|24364|26054|28565|29965|31942| |长期负债|12986|7669|7669|7669|7669| |负债合计|37350|33723|36234|37634|39611| |股本|14090|14090|14090|14090|14090| |储备|16205|17602|16555|15743|15029| |少数股东权益|3879|3893|3915|3940|3965| |归属于母公司所有者权益|30295|31692|30645|29833|29119| |负债及权益合计|71524|69308|70795|71407|72695| [9] 现金流量表数据 |单位：百万元|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |经营活动现金流|4149|6012|3811|4148|4653| |投资活动现金流| - 9687| - 1167|370|966|1467| |筹资活动现金流|927| - 3827| - 4576| - 5631| - 5538| |现金净增加额| - 4688|979| - 395| - 516|581| [9] 主要财务比率 | |2023|2024|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |年成长率 - 营业收入|10%|-4%|3%|2%|2%| |年成长率 - 营业利润|25%|-17%|18%|12%|8%| |年成长率 - 净利润|19%|-8%|12%|8%|5%| |获利能力 - 毛利率|40.2%|42.6%|43.2%|44.1%|44.5%| |获利能力 - 净利率|12.9%|12.3%|13.4%|14.1%|14.5%| |获利能力 - ROE|17.0%|15.0%|17.4%|19.3%|20.8%| |获利能力 - ROIC|11.5%|12.9%|14.3%|15.4%|15.9%| |偿债能力 - 资产负债率|52.2%|48.7%|51.2%|52.7%|54.5%| |偿债能力 - 净负债比率|7.1%|2.7%|5.4%|7.0%|9.1%| |偿债能力 - 流动比率|0.7|0.6|0.5|0.5|0.5| |偿债能力 - 速动比率|0.3|0.2|0.2|0.2|0.2| |营运能力 - 资产周转率|0.6|0.6|0.6|0.6|0.6| |营运能力 - 存货周转率|2.7|2.3|2.3|2.3|2.3| |营运能力 - 应收帐款周转率|15.5|18.1|18.3|18.2|18.2| |营运能力 - 应付帐款周转率|7.1|7.1|6.9|6.8|6.9| |每股资料(元) - 每股收益|1.78|1.63|1.84|1.99|2.09| |每股资料(元) - 每股经营现金|1.43|2.07|1.31|1.43|1.60| |每股资料(元) - 每股净资产|10.45|10.93|10.57|10.29|10.04| |每股资料(元) - 每股股利|0.94|0.76|0.83|0.89|0.94| |估值比率 - PE|16.0|17.4|15.5|14.3|13.7| |估值比率 - PB|2.7|2.6|2.7|2.8|2.8| |估值比率 - EV/EBITDA|14.1|17.6|15.5|14.2|13.4| [11] 公司经营情况 整体业绩 - 24年实现营业收入386.4亿、归母净利润47.4亿，同比-0.8%、 - 8.0%；剔除一次性影响，归母净利润45.7亿，同比+0.2%；核心EBITDA同比+3.0%至84.4亿；现金分红比例52% [6] 啤酒业务 - 24年啤酒业务收入同比-1%至364.9亿，销量同比-2.5%至1087.4万吨；高档及以上啤酒销量同比+9%以上，喜力增长近20%，老雪、红爵接近翻倍增长，带动啤酒吨价同比+1.5%至3355元；24H2啤酒量/价分别-1.2%/+0.8% [6] - 24年啤酒业务毛利率+0.9pcts至41.1%，吨成本-0.1%至1976元；24H2受益于原材料价格下降，毛利率+1.6pcts至33.5%；收入下降致全年SG&A费用率+0.9pct至30.2%；核心EBITDA margin提升0.8pct至22.5%，啤酒业务核心EBITDA margin同比+0.7pct至21.6% [6] 白酒业务 - 24年白酒收入同比+4.0%至21.5亿，摘要销量同比+35%，带动毛利率提升5.6pcts至68.5%；剔除一次性项目EBITDA增长7.9%至8.5亿，EBITDA margin提升1.4pcts至39.4%；24H2营收-10.9%至9.7亿，核心EBITDA同比+17.3%至4.3亿 [6] 25年开局情况 - 25年1 - 2月高基数下啤酒销量和营业额实现单位数增长，喜力销量维持两位数快速增长，利润预计快于营业额增速 [6] 基础数据 - 总股本3244百万股，香港股3244百万股，总市值92.5十亿港元，香港股市值92.5十亿港元，每股净资产11.7港元，ROE（TTM）15.0，资产负债率48.7%，主要股东为CRC Bluesky Limited，持股比例51.91% [3] 股价表现 |时间区间|绝对表现|相对表现| | --- | --- | --- | |1m|11%|4%| |6m|29%|-11%| |12m|-19%|-66%| [5]