报告公司投资评级 - 买入（维持评级） [1] 报告的核心观点 - 小鹏汽车基本面改善明显，前沿技术布局领先，预计25/26/27年销量为46.9/80.2/96.1万辆，营收937.1/1472.8/1697.2亿，维持“买入”评级 [3] 报告内容总结 营收情况 - 24Q4小鹏交付汽车91507辆，同/环比+52.1%/+96.6%，Q4营收161.1亿元，同/环比+23.4%/+59.5%，其中汽车业务营收146.7亿元，同/环比+20%/+66.7%；服务及其他业务营收14.3亿元，同/环比+74%/+9.2%，Q4单车ASP 16万元，同/环比-21.1%/-15.2% [1] - 24年全年公司累计交付19万辆，同比+34.2%；营收408.7亿元，同比+33.2%，全年单车ASP 18.9万元，同比-4.7% [1] 费用情况 - Q4研发/SGNA费用分别为20.1/22.8亿元，研发/SGNA费用率分别为12.5%/14.2%，环比-3.7pct/-2.0pct [1] 利润情况 - Q4毛利率14.4%，同/环比+8.2pct/-0.9pct；其中汽车业务毛利率10%，同/环比+6pct/+1.4pct；其他及服务业务毛利率59.6%，同/环比+21.4pct/-0.5pct [2] - Q4归母净亏损13.3亿元，同比基本持平；归母净利率-8.3%，同/环比+2.1pct/+9.7pct，Q4单车净亏损1.5万元，同环比大幅缩窄 [2] - 24年全年公司毛利率14.3%，同比+12.8pct；归母净亏损-58亿元，同比缩窄一半，归母净利率-14.2%，同比+19.7pct [2] 业务分析 - 整体符合预期、汽车业务毛利率略超预期，毛利环比下滑因业务结构变化，Q4销量大增拉动汽车业务营收环比大涨拉低整体毛利率，汽车业务毛利率回归10%，预计M03毛利率或超预期，其热销稀释毛利较低车型占比 [2] - 受车型结构变化影响，Q4公司M03交付占比相对Q3环比再提升，ASP下滑为正常现象 [2] 未来展望 - 25年是公司新车大年，将上市G7，并在年底增加增程新车和改款，新车周期强劲 [3] - 公司ASP将回暖，Q2起G7上市、G6/G9改款交付，交付结构将持续改善稀释M03占比，ASP将触底反弹 [3] - 毛利率将持续恢复，公司已通过换代在G6/G9上推出改款，普及降本方案，成本大幅下降，预计毛利率将有改善，G7/增程上市将进一步优化毛利率 [3] 技术优势 - 公司智驾技术&布局领先，人形机器人&Robotaxi持续推进，领先其他主机厂 [3] 报表预测 - 给出2022A-2027E损益表、资产负债表、现金流量表预测摘要，包含主营业务收入、成本、毛利、费用、利润等指标及增长率、利润率、回报率等比率分析 [8]