报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年小鹏汽车全年业绩亮眼，收入、毛利率增长，亏损收窄；4Q24毛利率爬坡，现金储备增厚；2025E盈利拐点有望到来，看好AI能力拓展前景 [1][2][3] - 看好小鹏强车型周期带动的销量和毛利率爬坡前景、与大众合作框架的持续兑现，长期看好全球化+人形机器人的兑现 [4] 各部分总结 全年及4Q24业绩表现 - 2024年小鹏汽车收入同比+33.2%至408.7亿元，毛利率同比+12.8pcts至14.3%，Non - GAAP归母净亏损同比收窄41.2%至55.5亿元 [1] - 4Q24总收入同比+23.4%/环比+59.4%至161.1亿元，毛利率同比+8.2pcts/环比 - 0.9pcts至14.4%，Non - GAAP归母净亏损同比 - 21.5%/环比 - 9.2%至13.9亿元 [1] 4Q24业务情况 - 4Q24汽车收入同环比+20.0%/+66.8%至146.7亿元，ASP同比 - 21.1%/环比 - 16.3%至16.0万元，交付量同比+52%/环比+97%至9.2万辆，汽车业务毛利率同比+5.9pcts/环比+1.4pcts至10.0% [2] - R&D费用率同比+2.4pcts/环比 - 3.7pcts至12.5%，SG&A费用率同环比 - 0.7pcts/-2.0pcts至14.1% [2] - 截至4Q24，在手现金等价物约419.6亿元，管理层指引1Q25E交付量约9.1 - 9.3万辆 [2] 2025E展望 - 2025E小鹏将形成强劲产品组合，2H25E交付多款纯电及鲲鹏超级混动产品 [3] - 长期有望实现智驾+全球化+人形机器人三重增长曲线 [3] 盈利预测调整 - 下调盈利预测，预计2025E - 2026E Non - GAAP归母净利润分别约2.5亿元/77.8亿元，2027E约113.9亿元 [4] 公司盈利预测与估值简表 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|30,676|40,866|88,111|121,642|137,730| |营业总收入增长率|14.2%|33.2%|115.6%|38.1%|13.2%| |Non - GAAP归母净利润（百万元）|-9,444|-5,551|248|7,784|11,394| |EPS（元，摊薄）|-5.42|-2.93|0.13|4.10|6.00| |Non - GAAP ROE（归属母公司，摊薄）|-26.0%|-17.7%|0.6%|14.2%|15.8%| |P/S|4.7|3.8|1.8|1.3|1.1| |P/B|3.9|5.0|3.9|2.8|2.2| [5] 财务报表预测 损益表 |（单位：百万人民币）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入|30,676|40,866|88,111|121,642|137,730| |销售成本|-30,225|-35,021|-73,617|-98,184|-109,770| |毛利润|451|5,846|14,494|23,458|27,960| |研发费用|-5,277|-6,457|-8,811|-9,731|-10,313| |销售行政/管理费用|-6,559|-6,871|-8,452|-9,041|-9,305| |经营利润（损失）|-10,889|-6,658|-2,329|5,294|9,030| |财务成本 - 净额|991|1,031|1,762|2,433|2,755| |其他收益|-30|386|441|608|689| |Non GAAP净利润（净损失）|-9,444|-5,551|248|7,784|11,394| |少数股东损益|0|0|0|0|0| |Non GAAP归母净利润（净损失）|-9,444|-5,551|248|7,784|11,394| [10] 资产负债表 |（单位：百万人民币）|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |总资产|84,163|82,706|94,583|114,591|137,508| |流动资产|54,522|49,736|65,343|84,217|105,502| |库存|5,526|5,563|5,451|5,607|5,411| |贸易等应收账款|2,716|2,450|2,188|2,007|1,928| |现金及其等价物|34,840|35,533|50,708|69,346|90,062| |其他流动资产|11,439|6,190|6,996|7,257|8,101| |非流动资产|29,641|32,970|29,241|30,373|32,006| |不动产、厂房及设备|10,954|11,522|12,020|12,071|11,816| |租赁土地及土地使用权|4,245|4,006|4,835|5,628|6,121| |无形资产|4,949|4,610|4,399|4,571|4,714| |其他非流动资产等|9,492|12,832|7,987|8,103|9,355| |总负债|47,834|51,431|54,602|59,842|65,542| |无息负债|36,930|39,299|41,802|45,842|50,442| |有息负债|10,904|12,132|12,800|14,000|15,100| |夹层权益合计|0|0|0|0|0| |股东权益|36,329|31,275|39,981|54,749|71,966| |普通股|0|0|0|0|0| |留存收益（损失）|-35,760|-41,586|-42,219|-35,651|-25,634| |资本公积及其他|72,089|72,860|82,200|90,400|97,600| |归属本公司股权持有人权益|36,329|31,275|39,981|54,749|71,966| |少数股东权益|0|0|0|0|0| [11] 现金流量表 |（单位：百万人民币）|2023|2024E|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |经营活动现金流|956|1,707|6,345|13,270|17,322| |净利润（净损失）|-10,376|-5,790|-633|6,568|10,017| |折旧及摊销|2,107|2,204|2,792|3,258|3,712| |净营运资金增加|7,374|905|3,796|3,303|3,532| |其他|1,851|4,388|391|141|61| |投资活动产生现金流|631|-4,331|-3,011|-2,881|-2,756| |固定资产新增|-2,096|-2,530|-2,230|-2,130|-2,030| |短期投资、以及其他|2,727|-1,801|-781|-751|-726| |融资活动现金流|8,015|5,229|4,668|5,200|4,100| |股票/可转债等融资|5,020|4,000|4,000|4,000|3,000| |借款增加|3,110|1,229|668|1,200|1,100| |少数股东资金注入、以及其他|-114|0|0|0|0| |现金及等价物净增加额|9,603|2,604|8,001|15,589|18,666| [13]