报告公司投资评级 - 首次覆盖给予“买入”评级，给予公司 2025 年 1.1 倍 PB 估值，目标价格为 7.85 元 [3][102][103] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是国铁集团旗下以煤炭运输为主的铁路运输公司，核心路产大秦线是我国西煤东运的核心通道，受山西省煤炭减产影响 2024 年业绩下滑，但 2025 年山西省加大保供力度、进口煤影响减弱，大秦线运量有望修复，且可转债退市后财务费用下降、股价预期补涨，公司基本面修复预期强，具备投资价值 [1][2][3] 根据相关目录分别进行总结 铁路煤运为主业，核心资产大秦线为西煤东运主干线 - 公司是以煤炭运输为主的综合性铁路运输公司，控股股东为国铁集团太原铁路局，实际控制人为国铁集团，主要资产是本部 2464.9 公里铁路里程，核心资产是大秦线，还控股、参股多条铁路 [10][11][12] - 大秦线是运煤专用铁路，全长 658 公里，运输的煤炭主要来源于山西等地，山西地区占比约 70%，是“西煤东运”四大干线之一，2024 年煤炭发运量 3.92 亿吨，占全国铁路煤炭运输量的 14%，目前铁路煤运格局稳定，对大秦线分流影响较小 [12][18][19] - 货运业务是公司主要盈利来源，1H2024 占营收比例为 73%，运输货物以煤炭为主，业绩波动与煤炭运输需求相关性强；客运业务周期性较弱，对业绩形成重要补充，1H2024 营收占比为 13%；其他业务主要是为其他铁路运输企业提供服务及委托运输管理服务等，占比 14% [20][26][32] 预计大秦线运量出现修复，财务成本下降增厚利润 - 复盘大秦线过往货运量变动，发现宏观上国内煤炭需求变动对运量影响较小，进口煤经济性及运量提升、煤源地供给端政策以及大秦线对应分流情况对运量影响较大；山西煤运输至港口存在明显经济性，有基础运煤需求；预计 2025 年山西省加大能源保供力度，煤炭产量增加，进口煤对大秦线运输影响变小，大秦线运量将出现恢复 [44][49][53] - 公司实行国铁统一运价和煤炭特殊运价，2018 年后运价未调整，预计短期内运价难提升，主要因政策赋予企业自主定价权后无需频繁调整以及公路物流运价未大幅上涨；但运价上涨时公司利润弹性较大，2014 年运价提高 0.015 元，营收同比增长 26 亿元，归母净利润同比增长 15 亿元 [62][68][71] - 公司成本中相对固定成本占比 54%，人员费用每年稳定增长，预计营业成本维持稳定；2020 年发行可转债后现金余额大幅增长，每年需支付利息，2025 年 2 月可转债退市，预计当年利息费用大幅减少，财务费用有较大下降空间 [76][82] 低估值红利资产，转债退市后预期补涨 - 可转债提前赎回条款对正股股价有压力，转股使流通盘变大、抛盘上升压制股价，但历史上百亿以上转债退市后正股上涨概率较高，大秦转债发行金额 320 亿元，预计退市后正股有较大概率上涨 [85][86] - 公司承诺 2023 - 2025 年现金分红比例不低于 55%，过往股息率大部分时间在 5%以上，2025 年预期股息率为 4.5%；2024 年公司股价表现滞后，主要因山西减产、大秦线经营数据低于预期以及可转债转股，目前公司 PB 低估；2025 年可转债退市、大秦线运量有望修复，公司业绩增长预期强，资产明显低估，预期股价补涨 [88][90][95] 盈利预测与投资建议 - 预计 2024 - 2026 年公司货运业务营收分别为 545.6 亿元、595.2 亿元、619.2 亿元，客运业务营收分别为 107.5 亿元、112.9 亿元、118.5 亿元，其他业务营收分别为 13.4 亿元、14.9 亿元、15.6 亿元；主营业务成本分别为 619.95 亿元、652.33 亿元、672.22 亿元；归母净利润分别为 94.82 亿元、112.78 亿元、119.86 亿元，同比增速分别为 -20.5%、18.9%、6.3% [96][97][101] - 公司对应 PB 分别为 0.92 倍、0.95 倍、0.92 倍，参考可比公司 2025 年平均 PB 倍数 1.01x，给予公司 2025 年 1.1 倍 PB 估值，目标价格为 7.85 元，首次覆盖给予“买入”评级 [3][102][103]