报告公司投资评级 - 无评级 [1] 报告的核心观点 - 思摩尔国际前期投入终见成效，HNB发展可期；2024年报显示收入稳健增长但利润承压，主要因换弹修复、APV增长及短期内费用投入提升 [1] 各部分总结 业务表现 - 自主品牌延续稳健增长，内销美容逐步贡献增量；2024全年APV收入24.75亿元（同比+34.0%），H2雾化美容品牌岚至上线累计贡献收入2700万元 [2] - 海外换弹修复，一次性表现平稳；2024全年代工业务收入92.24亿元（同比-0.3%），美国代工业务逐季改善，特殊用途雾化产品下滑，未来换弹有望延续修复趋势 [2] - 欧洲及其他地区全年代工收入50.97亿元（同比+0.3%），一次性全年收入30.50亿元（同比-9.5%）；预计25年一次性受制于监管大比例下滑，换弹弥补缺口 [3] - HNB实现突破性进展，24年产品成功上市获正面反馈，25年是关键落地阶段，有望逐步贡献业绩增量 [3] 财务指标 - 2024年毛利率37.4%（同比-1.4pct），净利率12.01%（同比-2.0pct），销售/管理/研发费用率分别为7.8%/7.8%/13.3%（同比+3.1/-0.02/+0.05pct），研发费用率增长或渐达峰值 [4][5] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为15.5、24.2、30.8亿元，对应PE分别为49.4X、31.6X、24.9X [5] - 2024 - 2027年营业总收入分别为117.99亿、125.16亿、153.88亿、180.93亿元，增长率分别为6%、6%、23%、18%；归属母公司净利润分别为13.03亿、15.47亿、24.20亿、30.77亿元，增长率分别为-21%、19%、56%、27% [7] 资产负债表 - 2024 - 2027年流动资产分别为168.46亿、178.64亿、217.68亿、258.02亿元，非流动资产分别为108.08亿、108.31亿、108.53亿、106.79亿元，资产总计分别为276.54亿、286.95亿、326.21亿、364.81亿元 [8] 利润表 - 2024 - 2027年营业收入分别为117.99亿、125.16亿、153.88亿、180.93亿元，营业成本分别为73.87亿、75.57亿、89.66亿、103.43亿元，净利润分别为13.03亿、15.47亿、24.20亿、30.77亿元 [8] 现金流量表 - 2024 - 2027年经营活动现金流分别为0、12.73亿、28.07亿、30.97亿元，投资活动现金流分别为0、-4.85亿、2000万、6.63亿元，筹资活动现金流分别为0、-2000万、-2000万、-2000万元 [9]