报告公司投资评级 - 买入（维持）[5] 报告的核心观点 - 特步国际作为国内头部运动服饰公司，聚焦跑步赛道，通过持续研发投入在鞋履及服饰端获得多项科技成果，筑高竞争壁垒；同时，通过差异化渠道布局竞争、注重电商渠道及合理运用赞助及代言人等方式提升品牌竞争力，长期看发展空间较大 [7] 市场表现 - 2025年3月19日收盘价为5.55港元，一年内最高/最低为7.13/4.15港元，总市值和流通市值均为153.99亿港元，资产负债率为45.50% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|14345.51|10.94%|921.69|1.47%|0.41|11.62%|12.61| |2024|13577.22|-5.36%|1030.01|11.75%|0.49|14.23%|10.56| |2025E|14486.83|6.70%|1363.17|10.07%|0.49|13.54%|10.46| |2026E|15668.76|8.16%|1576.78|15.67%|0.57|13.54%|9.04| |2027E|17186.96|9.69%|1787.61|13.37%|0.64|13.31%|7.98|[6] 公司经营情况 整体业绩 - 2024年集团实现营收135.77亿元，同比+6.5%，实现毛利润58.65亿元，同比+10.0%，实现归母净利润12.38亿元，同比+20.2%；2024年公司毛利率及归母净利率分别为43.2%/9.1%，较2023年分别改善1.36pct/1.04pct；全年合计派息率为50%，叠加特别股息，全年派息率达138.2% [7] 分品牌性质 - 大众运动（特步主品牌）增长稳健，2024年实现营收123.27亿元，同比+3.2%，线上渠道表现良好为品牌营收增长驱动之一，实现毛利润51.51亿元，同比+2.8% [7] - 专业运动（索康尼+迈乐）快速增长，2024年实现营收12.50亿元，同比+57.2%，系双位数同店增长及线上渠道驱动，实现毛利润7.15亿元，同比+124.4%，毛利率为57.2%，同比+17.2pct，利润快速增长系集团收购索康尼及迈乐合资公司全部权益后获得以上品牌的全部利润 [7] 分产品 - 公司鞋履2024年实现营收80.54亿元，同比+15.9%，营收占比同比提升4.8pct至59.3%，在“专业影响大众”战略下，公司核心产品在2024及2025年六个重点马拉松赛事的“三小时内完赛跑者”及“所有跑者”中穿着率均排名第一，核心产品地位稳固；此外，鞋履毛利润同比+23.4%至36.19亿元，毛利率同比提升2.7pct至44.9%，为公司利润增长的核心驱动 [7] 附录：财务预测摘要 损益表 |年份|营业收入|增长率|营业成本|%销售收入|毛利|%销售收入|其他收入|%销售收入|销售费用|%销售收入|管理费用|%销售收入|研发费用|%销售收入|财务费用|%销售收入|息税前利润（EBIT）|%销售收入|投资收益|%税前利润|除税前利润|利润率|所得税|所得税率|净利润(含少数股东损益)|少数股东损益|归属于母公司的净利润|增长率|净利率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|13577|-5.4%|7712|56.8%|5865|43.2%|0|0.0%|2868|21.1%|1428|10.5%|0|0.0%|98|0.7%|1999|14.7%|33|1.8%|1901|14.0%|596|31.3%|1306|0|1238|20.2%|9.1%| |2025E|14487|6.7%|8154|56.3%|6333|43.7%|0|0.0%|3049|21.1%|1507|10.4%|406|2.8%|22|0.1%|2021|14.0%|27|1.4%|1999|13.8%|565|28.3%|1435|4|1363|10.1%|9.4%| |2026E|15669|8.2%|8744|55.8%|6925|44.2%|0|0.0%|3297|21.0%|1630|10.4%|439|2.8%|-18|-0.1%|2272|14.5%|33|1.5%|2290|14.6%|641|28.0%|1649|5|1577|15.7%|10.1%| |2027E|17187|9.7%|9503|55.3%|7684|44.7%|0|0.0%|3614|21.0%|1787|10.4%|481|2.8%|-47|-0.3%|2536|14.8%|0|0.0%|2584|15.0%|723|28.0%|1860|6|1788|13.4%|10.4%|[8] 资产负债表 |年份|货币资金|应收款项|存货|其他流动资产|流动资产|权益性投资|固定资产|无形资产|非流动资产|资产总计|应付款项|短期借款|其他流动负债|流动负债|长期债务|其他长期负债|非流动负债|负债总计|归属母公司股东权益|少数股东权益|负债股东权益合计| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|2979|5868|1596|787|11230|453|1669|154|4738|15968|2195|1161|1926|5283|1724|259|1983|7266|8703|0|15968| |2025E|4845|5561|1744|694|12844|658|1680|182|5063|17907|2424|1405|1924|5752|1824|259|2083|7835|10067|4|17907| |2026E|6300|5869|1822|775|14765|868|1698|212|5382|20147|2575|1648|2087|6309|1924|259|2183|8492|11646|9|20147| |2027E|7946|6277|1927|906|17056|1078|1732|155|5629|22685|2772|1891|2289|6952|2024|259|2283|9235|13435|15|22685|[8] 现金流量表 |年份|净利润|少数股东损益|营运资金变动|其他变动|经营活动现金流量净额|资本开支|投资|其他|投资活动现金流量净额|股权募资|债权募资|其他|筹资活动现金流量净额|现金净变动| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|1238|0|-439|428|1228|-400|27|1025|651|0|-833|-1363|-2197|-315| |2025E|1363|4|560|-230|1697|-354|-357|638|-73|0|343|-104|240|1865| |2026E|1577|5|-70|-278|1234|-368|-352|712|-8|0|343|-115|229|1455| |2027E|1788|6|-163|-287|1343|-300|-352|736|84|0|343|-126|217|1646|[8] 比率分析 |年份|每股指标（每股收益、每股净资产、每股经营现金净流、每股股利）|回报率（净资产收益率、总资产收益率、投入资本收益率）|增长率（营业收入增长率、EBIT增长率、净利润增长率、总资产增长率）|资产管理能力（应收账款周转天数、存货周转天数、应付账款周转天数、固定资产周转天数）|偿债能力（流动比率、速动比率、净负债/股东权益、EBIT利息保障倍数、资产负债率）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2024A|0.49、3.24、0.46、0.00|14.23%、7.76%、11.84%|-5.36%、25.79%、20.23%、-7.83%|132.4、79.1、110.3、43.2|2.13、1.68、-1.08%、14.8、45.50%| |2025E|0.49、3.63、0.61、0.00|13.54%、7.61%、10.90%|6.70%、1.11%、10.07%、12.14%|118.8、73.7、102.0、41.6|2.23、1.83、-16.05%、19.5、43.75%| |2026E|0.57、4.20、0.44、0.00|13.54%、7.83%、10.74%|8.16%、12.39%、15.67%、12.51%|107.2、73.4、102.9、38.8|2.34、1.96、-23.41%、19.8、42.15%| |2027E|0.64、4.84、0.48、0.00|13.31%、7.88%、10.52%|9.69%、11.66%、13.37%、12.60%|103.6、71.0、101.3、35.9|2.45、2.09、-29.98%、20.1、40.71%|[8]