报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告的核心观点 - 2024年报告研究的具体公司利润稳定增长，受益金价上行，EPS有望继续提升 [3] - 预计2025 - 2027年黄金价格依旧强势，公司成本控制能力保持，归母净利润为31.76/37.89/43.70亿元，YOY为46.15%/19.32%/15.32%，对应PE为15.41/12.92/11.20 [7] 公司基本情况 - 最新收盘价17.63元，总股本27.77亿股，流通股本24.87亿股，总市值490亿元，流通市值438亿元，52周内最高/最低价为20.75 / 15.33元，资产负债率18.0%，市盈率34.37，第一大股东为山东黄金矿业股份有限 [2] 2024年年报情况 营收利润 - 2024年实现总营业收入135.85亿元，同比增长67.6%；实现归母净利润21.73亿元，同比增长52.57%，主要系黄金、白银价格大幅上涨以及公司成本下降导致 [3] 产量情况 - 2024年实现黄金产量8.04吨，同比增长14.69%；生产铅、锌金属量29,886吨，同比增长14.96%；实现银产量196.05吨，同比增长1.57% [4] 成本情况 - 2024年单位合质金成本145元/g，同比2023年的176元/g明显下降，主要系产销量提升以及入选品位提升导致 [5] 资源获取 - 完成Osino 100%股权收购，新增127.2吨黄金资源量，预计投产后每年带来5吨黄金产能 [6] - 旗下矿山探矿2024年合计新增资源量：金12.686吨、银95.716吨、铅5,930吨、锌13,288吨 [6] 2025年产量指引 - 黄金产量不低于8吨，其他金属不低于2024年产量，运营继续保持稳定 [4] 盈利预测和财务指标 盈利预测 | 年度 | 营业收入（百万元） | 增长率(%) | EBITDA（百万元） | 归属母公司净利润（百万元） | 增长率(%) | EPS(元/股) | 市盈率（P/E） | 市净率（P/B） | EV/EBITDA | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 2024A | 13585 | 67.60 | 3885.18 | 2173.11 | 52.57 | 0.78 | 22.53 | 3.77 | 10.60 | | 2025E | 10700 | -21.24 | 5566.16 | 3176.00 | 46.15 | 1.14 | 15.41 | 3.34 | 8.07 | | 2026E | 11817 | 10.44 | 6422.59 | 3789.45 | 19.32 | 1.36 | 12.92 | 2.93 | 6.55 | | 2027E | 13698 | 15.92 | 7065.47 | 4369.83 | 15.32 | 1.57 | 11.20 | 2.57 | 5.50 | [9] 财务报表和主要财务比率 | 项目 | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业收入（百万元） | 13585 | 10700 | 11817 | 13698 | | 营业成本（百万元） | 9521 | 5578 | 5788 | 6153 | | 税金及附加（百万元） | 284 | 280 | 310 | 359 | | 销售费用（百万元） | 5 | 3 | 4 | 4 | | 管理费用（百万元） | 405 | 342 | 378 | 438 | | 研发费用（百万元） | 120 | 9 | 9 | 11 | | 财务费用（百万元） | 25 | 46 | 50 | 51 | | 资产减值损失（百万元） | -5 | 0 | 0 | 0 | | 营业利润（百万元） | 3181 | 4649 | 5491 | 6632 | | 营业外收入（百万元） | 2 | 1 | 1 | 0 | | 营业外支出（百万元） | 9 | 10 | 10 | 0 | | 利润总额（百万元） | 3174 | 4640 | 5482 | 6632 | | 所得税（百万元） | 743 | 1160 | 1370 | 1658 | | 净利润（百万元） | 2430 | 3480 | 4111 | 4974 | | 归母净利润（百万元） | 2173 | 3176 | 3789 | 4370 | | 每股收益（元） | 0.78 | 1.14 | 1.36 | 1.57 | | 货币资金（百万元） | 2870 | 5830 | 9093 | 12608 | | 交易性金融资产（百万元） | 1257 | 1457 | 1357 | 1457 | | 应收票据及应收账款（百万元） | 21 | 53 | 59 | 68 | | 预付款项（百万元） | 17 | 28 | 29 | 31 | | 存货（百万元） | 1240 | 1472 | 1527 | 1624 | | 流动资产合计（百万元） | 5524 | 8923 | 12131 | 15876 | | 固定资产（百万元） | 3171 | 3010 | 2838 | 2472 | | 在建工程（百万元） | 258 | 239 | 222 | 205 | | 无形资产（百万元） | 8437 | 8237 | 8037 | 8037 | | 非流动资产合计（百万元） | 12665 | 12301 | 11926 | 11566 | | 资产总计（百万元） | 18189 | 21224 | 24057 | 27442 | | 短期借款（百万元） | 0 | 100 | 200 | 350 | | 应付票据及应付账款（百万元） | 796 | 1565 | 1624 | 1624 | | 其他流动负债（百万元） | 1057 | 938 | 968 | 1068 | | 流动负债合计（百万元） | 1854 | 2603 | 2792 | 3042 | | 其他（百万元） | 1523 | 1823 | 2123 | 2323 | | 非流动负债合计（百万元） | 1523 | 1823 | 2123 | 2323 | | 负债合计（百万元） | 3377 | 4426 | 4915 | 5365 | | 股本（百万元） | 2777 | 2777 | 2777 | 2777 | | 资本公积金（百万元） | 4431 | 4431 | 4431 | 4431 | | 未分配利润（百万元） | 4987 | 6192 | 7645 | 9322 | | 少数股东权益（百万元） | 1831 | 2135 | 2457 | 3061 | | 其他（百万元） | 787 | 1263 | 1831 | 2487 | | 所有者权益合计（百万元） | 14812 | 16797 | 19141 | 22077 | | 负债和所有者权益总计（百万元） | 18189 | 21224 | 24057 | 27442 | | 成长能力 - 营业收入增长率(%) | 67.6 | -21.2 | 10.4 | 15.9 | | 成长能力 - 营业利润增长率(%) | 51.7 | 46.2 | 18.1 | 20.8 | | 成长能力 - 归属于母公司净利润增长率(%) | 52.6 | 46.1 | 19.3 | 15.3 | | 获利能力 - 毛利率(%) | 29.9 | 47.9 | 51.0 | 55.1 | | 获利能力 - 净利率(%) | 16.0 | 29.7 | 32.1 | 31.9 | | 获利能力 - ROE(%) | 16.7 | 21.7 | 22.7 | 23.0 | | 获利能力 - ROIC(%) | 15.4 | 18.9 | 19.4 | 20.4 | | 偿债能力 - 资产负债率(%) | 18.6 | 20.9 | 20.4 | 19.6 | | 偿债能力 - 流动比率 | 2.98 | 3.43 | 4.34 | 5.22 | | 营运能力 - 应收账款周转率 | 430.25 | 286.81 | 209.92 | 214.75 | | 营运能力 - 存货周转率 | 6.99 | 4.11 | 3.86 | 3.91 | | 营运能力 - 总资产周转率 | 0.79 | 0.54 | 0.52 | 0.53 | | 每股指标 - 每股收益（元） | 0.78 | 1.14 | 1.36 | 1.57 | | 每股指标 - 每股净资产（元） | 4.67 | 5.28 | 6.01 | 6.85 | | 估值比率 - PE | 22.53 | 15.41 | 12.92 | 11.20 | | 估值比率 - PB | 3.77 | 3.34 | 2.93 | 2.57 | | 现金流量表 - 净利润（百万元） | 2430 | 3480 | 4111 | 4974 | | 现金流量表 - 折旧和摊销（百万元） | 633 | 880 | 891 | 383 | | 现金流量表 - 营运资本变动（百万元） | 760 | 365 | -1 | -71 | | 现金流量表 - 其他（百万元） | 48 | -125 | -110 | 147 | | 现金流量表 - 经营活动现金流净额（百万元） | 3871 | 4601 | 4891 | 5432 | | 现金流量表 - 资本开支（百万元） | -687 | -518 | -518 | -10 | | 现金流量表 - 其他（百万元） | -2162 | 42 | 347 | -143 | | 现金流量表 - 投资活动现金流净额（百万元） | -2849 | -476 | -172 | -153 | | 现金流量表 - 股权融资（百万元） | 0 | 0 | 0 | 0 | | 现金流量表 - 债务融资（百万元） | 820 | 390 | 390 | 370 | | 现金流量表 - 其他（百万元） | -1251 | -1541 | -1846 | -2135 | | 现金流量表 - 筹资活动现金流净额（百万元） | -431 | -1151 | -1456 | -1765 | | 现金流量表 - 现金及现金等价物净增加额（百万元） | 577 | 2960 | 3263 | 3514 | [12]