报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7][10] 报告的核心观点 - 公司自主研发的天问智算云平台系统首批通过大模型一体机能力验证，天融信安全智算一体机达技术标准 [2] - 公司快速推出 DeepSeek 安全智算一体机并首批通过工信领域能力认证，与云计算领域持续耕耘相关，未来云计算业务将受益于国内 AI 私有化部署市场需求增长 [3] - 由 DeepSeek 驱动的大模型一体机上新热潮源于超融合技术特征契合 AI 私有化部署潜在市场需求，具备政企业务 AI 赋能落地优势 [9] - 随着积极财政政策落地，网安下游客户需求有望回升，公司未来将受益于 AI 私有化部署市场需求增长，维持“买入”评级 [10] 根据相关目录分别进行总结 天融信 DeepSeek 安全智算一体机情况 - 以“算力硬件平台 + 智算平台”为基座，集成 DeepSeek 大模型，融合“计算、存储、网络、安全、智能”五大能力，提供一体化智算中心建设方案 [3] - 深度融合并完成与 DeepSeek 各版本及尺寸模型整合测试，预装 DeepSeek - R1 版本各种尺寸模型，操作简单快捷 [3] - 深度融合天问大模型，为 DeepSeek 等 AI 大模型提供全生命周期安全保护 [3] 公司云计算业务发展情况 - 2023 全年、2024 年前三季度云计算营收增速分别为 +12.17%、+9.98% [3] - 2024 年相继发布多款新产品，更新天融信太行云新版本，增加多种能力，完善多个解决方案 [3] Deepseek + 超融合架构的大模型一体机市场情况 - 截止 2 月底超 60 家企业基于 DeepSeek 推出一体机，市面上一体机分推理一体机和训推一体机，内置不同尺寸模型，价格几十万到数百万不等 [4] - 企业对一体机需求随 DeepSeek 开源大模型出圈大幅上升，注重私有化部署，一体机可保证数据安全和隐私，适合对数据安全要求高的场景 [4][9] - 多地政府官宣完成部署 DeepSeek 系列大模型，三大运营商及超 20 家央企已接入 DeepSeek [9] - 2024 年中国智算服务市场整体规模达 50 亿美元，预计 2025 年达 79.5 亿美元，2028 年达 266.9 亿美元，2023 年至 2028 年复合增长率达 57.3% [9] 盈利预测 |单位/百万|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业收入|3124.49|2804.91|3091.28|3417.25| |增长率(%)|-11.81%|-10.23%|10.21%|10.54%| |归属母公司股东净利润|-371.40|68.57|179.40|241.98| |增长率(%)|-281.09%|118.46%|161.61%|34.88%| |每股收益 EPS(元)|-0.31|0.06|0.15|0.21| |PE|-29.06|157.38|60.16|44.60|[12] 财务报表预测（百万元） |报表类型|项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |利润表|营业收入|3124.49|2804.91|3091.28|3417.25| |利润表|营业成本|1243.97|1116.36|1230.33|1360.07| |利润表|税金及附加|28.98|25.74|28.37|31.36| |利润表|销售费用|918.89|869.52|896.47|956.83| |利润表|管理费用|217.22|196.34|216.39|239.21| |利润表|研发费用|768.48|701.23|711.00|751.80| |利润表|财务费用|1.89|-0.14|-2.94|-5.08| |利润表|资产减值损失|-450.48|-2.80|-4.64|-5.13| |利润表|信用减值损失|-58.70|-30.85|-34.00|-37.59| |利润表|投资收益|-8.63|22.00|22.00|22.00| |利润表|公允价值变动损益|10.66|11.00|11.00|11.00| |利润表|资产处置收益|0.05|0.11|0.11|0.11| |利润表|其他收益|169.25|200.00|200.00|200.00| |利润表|营业利润|-392.79|95.32|206.14|273.47| |利润表|营业外收入|0.77|1.26|1.26|1.26| |利润表|营业外支出|0.48|0.48|0.48|0.48| |利润表|利润总额|-392.50|96.10|206.92|274.25| |利润表|所得税|-21.11|27.53|27.53|32.28| |利润表|净利润|-371.39|68.57|179.39|241.97| |利润表|归属母公司股东净利润|-371.40|68.57|179.40|241.98| |资产负债表|货币资金|957.02|1605.71|1876.77|2175.47| |资产负债表|应收票据及账款|2534.19|2130.32|2347.81|2595.38| |资产负债表|预付账款|55.17|29.40|32.40|35.82| |资产负债表|其他应收款|490.63|527.57|581.43|642.74| |资产负债表|存货|462.86|427.08|470.68|520.31| |资产负债表|其他流动资产|20.88|27.27|30.06|33.23| |资产负债表|流动资产总计|4520.74|4747.35|5339.15|6002.95| |资产负债表|长期股权投资|502.46|494.46|486.46|478.46| |资产负债表|固定资产|547.65|461.85|376.05|290.25| |资产负债表|在建工程|0.00|0.00|0.00|0.00| |资产负债表|无形资产|961.05|822.66|679.91|532.81| |资产负债表|长期待摊费用|36.50|18.25|0.00|0.00| |资产负债表|其他非流动资产|4655.22|4628.23|4601.23|4574.23| |资产负债表|非流动资产合计|6702.87|6425.44|6143.65|5875.76| |资产负债表|资产总计|11223.62|11172.79|11482.81|11878.71| |资产负债表|短期借款|0.00|0.00|0.00|0.00| |资产负债表|应付票据及账款|870.89|767.31|845.65|934.82| |资产负债表|其他流动负债|754.37|763.48|839.85|927.54| |资产负债表|流动负债合计|1625.26|1530.78|1685.50|1862.36| |资产负债表|长期借款|101.95|77.03|52.94|30.00| |资产负债表|其他非流动负债|47.32|47.32|47.32|47.32| |资产负债表|非流动负债合计|149.27|124.35|100.26|77.33| |资产负债表|负债合计|1774.53|1655.13|1785.76|1939.68| |资产负债表|股本|1184.71|1184.71|1184.71|1184.71| |资产负债表|资本公积|6460.85|6460.85|6460.85|6460.85| |资产负债表|留存收益|1801.39|1869.96|2049.36|2291.33| |资产负债表|归属母公司权益|9446.96|9515.53|9694.92|9936.90| |资产负债表|少数股东权益|2.13|2.13|2.12|2.12| |资产负债表|股东权益合计|9449.08|9517.66|9697.05|9939.02| |资产负债表|负债和股东权益合计|11223.62|11172.79|11482.81|11878.71| |现金流量表|经营活动现金流净额|474.32|659.89|278.62|302.96| |现金流量表|投资活动现金流净额|-361.47|13.59|13.59|13.59| |现金流量表|筹资活动现金流净额|-134.62|-24.78|-21.15|-17.85| |现金流量表|现金流量净额|-21.77|648.70|271.06|298.70|[14]