报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级，目标价格为 35.33 元 [3][5] 报告的核心观点 - 公司专注心血管慢病领域，集采对仿制药业务影响逐步出清，多款创新产品步入收获期，创新药收入占比将逐步提升，创新转型加速 [14] - 预计 2024 - 2026 年收入为 40.1/44.2/54.3 亿元，同比增长 +19%/10%/23%，预计 2024 - 2026 归母净利润为 6.4/6.9/8.31 亿元，同比增长 +10%/8%/20% [14] 各目录总结 盈利预测与投资建议 - 预计 2024 - 2026 年收入为 40.1/44.2/54.4 亿元，同比增长 +19%/10%/23%，核心产品信立坦、S086 及恩那度司他将贡献大部分现金流 [21] - 信立坦预计至 2027 年销售 22.2 亿元，S086 预计至 2033 年销售 35.5 亿元，恩那度司他预计至 2032 年销售 17.8 亿元 [21] - 绝对估值使用 DCF 方法，对应公司合理估值为 35.33 元；相对估值参考可比公司给予 25% 估值折价，给予 2025 年目标 PE 58X，对应合理估值为 35.96 元，综合两种方法，给予目标价 35.33 元 [23][27][29] 聚焦慢病领域，多线布局稳健推进 转型创新收获期，产品持续迭代 - 公司是研产销一体化的慢病领域创新型医药企业，主营药品、医疗器械，在研项目覆盖高端化学药、生物医药、医疗器械三条创新主线 [29] - 已形成短期、中期、长期产品梯队，拥有 3 所研发中心、8 大产业基地、10 家子公司，多款创新品种获批上市，截至 2023H1 主要在研项目 71 项 [32] - 核心管理层经验丰富，股权架构清晰 [32][33] 集采影响逐步出清，仿制药贡献稳定现金流 - 2020 年受集采和疫情影响业绩下滑，2021 年后调整策略，创新产品放量，业绩迎来拐点，2024Q1 - 3 营收和归母净利润正增长 [36] - 泰嘉集采利空释放，头孢呋辛钠集采中标后收入提升，仿制药贡献稳定现金流，目前公司 13 种产品加入国家集采 [38] - 2018 - 2023 年制剂药占主导，2024Q1 - 3 毛利率、净利率提升，销售费用率因新品推广提高 [42] 在研管线有序推进，创新品种上市在即 - 2024H1 研发投入 4.60 亿元，扣除大额里程碑款项后实际研发投入增长，费用化约 43%，资本化约 57% [43][46] - 2023 年恩那度司他片获批肾性贫血适应症，其余上市药物涵盖多种治疗领域 [47] - 在研管线丰富，聚焦心脑血管领域，向多领域拓展，S086、SAL0108 进入 NDA 阶段，JK07 中美双报，预计 26Q4 读出完整 II 期数据 [48][51] 聚焦心脑血管领域，S086、JK07 商业潜力大 高血压：信立坦维持良好增长，S086 前景可期 - 我国高血压患病率增加，控制率低，危险因素多，并发症严重，ARNI 类药物 2023 年首次进入高血压防治指南 [60][62][63] - 全球高血压市场受仿制药竞争影响将萎缩，中国高血压市场规模大、竞争激烈，ARNI 药物脱颖而出，集采边际影响减弱 [67][70] - 信立坦是唯一国产 ARB 类降压药，降压平稳、联合用药安全、有降尿酸作用，2024 年价格企稳，有望平稳增长，继续领跑国内 ARB 市场，围绕其布局多款产品 [75][76][79] - S086 是 ARNI 类创新药，目标适应症为高血压和慢性心衰，高血压适应症有望 2025H1 获批，慢性心衰预计 2026 年递交 NDA，降压疗效不输诺欣妥，有望抢占其国内份额 [81][90] 心力衰竭：双药推进，竞争格局良好 - S086 对标诺欣妥，有望开拓 ARNI 心衰药市场，慢性心衰处于 III 期临床研究阶段，预计 25H1 完成 III 期入组，2026 年递交 NDA [81] - JK07 是公司首款中美双报创新药，海外 I 期和 II 期中期数据优异，预计 26Q4 读出完整 II 期数据，具备 BD 潜力 [14] 肾性贫血：恩那度司他国产首家 HIF - PHI 药物崭露锋芒 - 我国肾性贫血患者超 6000 万，恩那度司他将打破罗沙司他市场垄断，依托优势有望迅速取得市场份额，预计销售峰值 18 亿元 [14] 骨质疏松：唯一促骨形成机制药，长效制剂持续推进 - 公司在骨质疏松领域布局特立帕肽生物类似药和长效制剂 SAL056，SAL056 预计 25 年底获批 [52] 降糖降脂：拓宽市场空间，开发潜力较大 - 糖尿病领域 3 款降糖药稳健推进，高胆固醇血症领域 PCSK9 单抗 SAL003 初步试验疗效良好，预计 25Q3 递交 NDA [35][52] 抗血栓：市场规模逐年扩大，泰嘉贡献稳定现金流 - 抗血栓市场规模逐年扩大，泰嘉集采后营收逐渐企稳，贡献稳定现金流 [14][38] 高端创新器械加持，放量成果初现 血管支架：多项产品在研，营收迅速回暖 - 公司血管支架多项产品在研，营收迅速回暖 [39] 左心耳封堵：创新自研产品新上市，助力卒中预防 - 左心耳封堵创新自研产品新上市，助力卒中预防 [41]