报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告公司是风电塔桩出海龙头，高壁垒、高盈利率先享受出海红利，海外收入占比持续提升，盈利能力显著提升 [1] - 塔桩供需边际改善，欧洲海风并网节点明确需求逐步释放，国内多省推动深远海发展，且欧洲订单利润空间大，盈利能力有望显著提升 [2] - 报告公司海外在手订单行业领先，领先布局海外份额有望进一步扩大，打造自有船队增厚利润并提供一站式服务 [3] - 预计报告公司2024 - 2026年归母净利润分别为4.29亿元、7.82亿元、14.26亿元，给予2025年PE 20倍，目标股价24.51元，有13.23%上涨空间 [4] 根据相关目录分别进行总结 全球塔桩龙头企业，深耕海外订单亮眼 - 报告公司2000年成立，深耕风电装备制造领域，实施“新两海”战略成效显著，2023年欧洲订单份额居前列，是亚太区唯一向欧洲批量交付海上风电基础结构的供应商，还研发布局浮式基础产品和建设自有运输船队 [22] - 2021 - 2023年营收和归母净利润有下滑，2024Q1 - Q3因国内海上风电交付延期营收和归母净利润同比下降，主要因剥离低毛利率陆上风电项目、抢装潮结束需求下滑和钢铁价格上涨 [26] - 风电塔筒业务为营收主力，2023 - 2024H1新能源发电业务营收占比扩大，唐山曹妃甸项目建成后有望提升发电业务收入 [29] - 2022 - 2024H1海外收入占比从16.4%提升至55.9%，毛利率和净利率提升，风电塔筒和新能源发电业务毛利率也提升，风电装备板块海外业务收入占比超60% [32] - 公司实控人为金鑫，直接及间接持股合计40.14% [38] 塔桩供需边际改善，海外市场竞逐增量 全球海风高速增长，欧洲本土化塔桩紧缺 - 未来3年全球海上风电保持高速增长，2024 - 2026年CAGR为27.5%，欧洲增速更高CAGR为50.4% [41] - 欧洲各国推动海上风电建设，欧盟2030年装机目标为111GW，2024 - 2033年欧洲国家海上风电新增装机CAGR达25% [47] - 2024 - 2026年全球/中国海上塔筒桩基市场规模复合增速达80%/101% [50][51] - 欧洲海风塔筒及海风基础产能主要位于西班牙，2026年欧洲固定式海风基础或现供需缺口，2027年欧洲单桩将短缺，中国单桩企业有望获海外订单 [53][56] - 单桩新增需求及扩产以10MW以上大兆瓦机型为主，2024年欧洲厂商扩产集中于XXL和XXXL尺寸 [61] 国内海风拐点确立，深远海打开长期空间 - 预计2024 - 2026年中国海上风电新增装机复合增长率达88.66%，2024年装机量回落，2022 - 2024年海上风电项目中标容量有波动 [63] - 多省发布政策支持海上风电，“十四五”期间规划新增装机约57.2GW，2025年累计并网约64GW，“十五五”期间新增装机将超100GW，“单30”政策推动深远海风发展 [68] - 重点区域项目进展提速，2025年有望成为海上风电并网大年，国内产能充裕但出海产能稀缺，报告公司是亚太区唯一向欧洲批量交付的供应商且订单规模大 [73][75] 性价比优势显著，塔桩出口量利齐增 - 2023年塔桩单吨平均售价为8256元，出海毛利率较2022年上涨13.8pct，2022年因装机量下滑产业链单价和出海毛利率下降 [78] - 塔筒桩基钢板等原材料占比大，海上产品运费高 [82] - 欧盟钢铁中厚板原材料成本为中国1.4倍，人力成本超中国3倍，为中企订单出海创造价差空间 [87] - 船运行业运力过剩，特种多用途船租金指数仍有30%下降空间 [90] - 2025年后塔桩行业有望复刻2020 - 2021年高增行情，订单及开工率提升推动盈利快速增长 [92] 海外份额全球领先，壁垒高企盈利优异 出海壁垒高企，海外订单充足 - 海外海风塔桩建造标准及操作规范要求极高，报告公司历经7年成功交付首个项目，目前是亚太区唯一向欧洲交付海工产品的供应商 [101] - 2024H1出口产品占比超60%，出海进程加速，海外和国内业务毛利率双升，2024年出口欧洲发运量和项目范围增加，正在参与多个海工项目预计陆续开标 [103] - 报告公司累计待交付出口海上订单约80万吨，订单体量行业领先，还与欧洲某开发商达成40万吨锁产协议 [108] - 报告公司对欧反倾销税率最低，成本更具优势 [111] 产能布局充裕，码头资源优质 - 报告公司目前已有 + 在建产能约210万吨，规划产能300万吨，海上产能170万吨，陆上产能50万吨 [113]