报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予爱婴室“增持”评级，目标价格 28.00 元，当前价格 19.10 元 [1] 报告的核心观点 - 爱婴室为国内母婴零售行业头部企业，随门店优化调整、拓展全渠道及自有品牌业务，店效企稳回升；携手万代南梦宫拓展高达基地，有望打造新增长极 [10] - 预测公司 2024 - 26 年 EPS 为 0.80/0.99/1.20 元，增速 6/25/21%；参考可比公司估值，给予目标价 28 元 [7] 各目录总结 盈利预测与估值 - 预测 2024 - 26 年营收分别 34.1/38/41.8 亿元，增速分别 2.3/11.4/10%，归母净利分别 1.11/1.38/1.66 亿元，增速分别 5.6/24.6/20.9% [24] - 分板块营收假设：2024 - 26 年门店销售业务增速分别 2.5/11/10%；电子商务业务增速分别 1.5/7.5/5.5%；供应商服务业务增速均为 2%；母婴服务业务增速为 10/12/10%；高达基地 2024 - 26 年分别有 1/3/6 家门店，2025 - 26 年营收分别 0.6/1.2 亿元 [25] - 分板块毛利率假设：2024 - 26 年门店销售业务毛利率分别 26.15/26.5/26.55%；电子商务业务毛利率分别 11.5/11.85/12%；供应商服务业务毛利率分别 89/89.1/89.2%；母婴服务业务毛利率分别 20.5/22.5/23.5%；高达基地业务 2025 - 26 年毛利率为 60% [28] - 费用率假设：2024 - 26 年销售费用率分别 20.5/20.4/20.3%；管理费用率分别 3.2/3.1/3.1%；财务费用率分别 0.9/0.8/0.8% [28] - PE 估值法预测公司股票合理估值为 27.72 元，PS 估值法预测为 28.64 元，综合考虑给予目标价 28 元 [31][33][35] 国内母婴零售头部企业，营收净利企稳修复 20 余年深耕，铸就国内领先的母婴连锁零售商 - 历经发展初期（1997 - 2008 年）、扩张深耕期（2009 - 18 年）、并购整合期（2019 - 23 年）、多元拓展期（2024 年后）四个阶段 [42] - 主要零售商品包括六大类，产品品种逾万种，主要零售渠道为直营门店和电子商务平台，服务业务包括母婴护理等 [43] - 门店总数近 500 家，直营门店数量领先，2024 年起单店收入企稳修复 [44] 股权结构较为集中，管理团队履历优秀 - 股权结构稳定，董事长兼总裁施琼持股 23.3%，董事兼副总裁莫锐强持股 12.13%，外资股东合众投资减持后持股 4.91% [49] - 核心高管团队从业经验丰富，对行业和公司战略有精准把握 [51] 母婴零售为核心业务，营收净利企稳回升 - 营收和毛利构成以母婴零售为主，母婴零售 + 电商收入占比约 90%，毛利占比约 75% [54][55] - 营收和归母净利增速企稳回升，2014 - 23 年营收 CAGR 为 9.3%，2023 年归母净利企稳回升 [62] - 近 5 年毛/净利率有所波动，2023 年起逐步改善，按品类划分棉纺类及食品类产品毛利率最高 [63] - 近 3 年费用率稳定回落，销售费用率下降显著，资产负债率、经营净现金流改善 [66][73] 万代南梦宫缔造日本 IP 龙头，公司携手万代南梦宫开设高达基地望铸造新增长点 复盘万代南梦宫 70 余年发展史，以 IP 为轴打造护城河 - 万代以玩具业务起家，南梦宫主营游戏领域，2005 年二者合并为万代南梦宫，明确 IP 是核心业务 [74][75] - 历经巨头崛起、初露锋芒、合并初期、IP 驱动、全球拓展五个阶段，实施“IP 轴战略”实现 IP 多元化变现 [76] - 业务上游育成 IP，中游开发制造周边产品，下游推广宣发、建设体验场所，以 IP 为核心打通架构 [79][81] - 按品类，网络游戏及在线娱乐服务、玩具及相关产品营收占比约 80%，实体游乐事业营收占比稳步提升；按区域，日本本土营收占比约 60%，海外市场不断扩张 [84][85] - 营收于 FY2011 后企稳增长，从 3941.8 亿日元增至 FY2024 的 10502.1 亿日元，CAGR 达 7.83%，净利润趋势与营收基本一致 [94] - 毛利率保持稳定，净利率有所波动但近年企稳回升，经营净现金流有所波动 [91][96] 万代南梦宫核心优势：渠道网络、IP 资源 - 门店分布集中在日本本土，游艺设施增量显著，截至 FY2025Q3 各类店铺设施共有 1152 个 [100][103] - 推出多个主题场馆作为 IP 体验空间，预计 2026 年在东京涩谷开放活动场馆 [102] 公司首家高达基地落户苏州，后续望加快拓店步伐 - 2024 年 12 月首家高达基地在苏州开业，后续有望加快布局步伐且布局通贩店等形式 [10] 母婴零售市场万亿规模，公司优化门店布局 + 拓展自有品牌将进一步强化竞争优势 国内支持生育政策不断落地 - 国内支持生育政策不断落地，后续更多政策可期，看好生育率企稳回升 [10] 母婴零售行业万亿市场规模 - 国内母婴零售 + 服务市场规模超 3 万亿，市场格局高度分散，头部公司份额仍有提升空间 [10] 规模、供应链、全渠道等核心优势，构筑护城河 - 直营店数量业内领先，在多地取得市场领先地位，具较高品牌认知度和市场渗透率 [10] - 获众多知名企业直供合作，拓展自有品牌强化盈利能力，自有品牌营收占比 12%，毛利率较普通产品高 20pct [10] - 具备全渠道优势 [10]