报告公司投资评级 - 首次覆盖东阿阿胶，予以“买入”评级 [1][7][8][80] 报告的核心观点 - 东阿阿胶以“药品 + 健康消费品”双轮驱动发展，产品矩阵丰富，业绩成长性好，预计 2024 - 2026 年归母净利润分别为 15.40/18.52/21.83 亿元，同比增长 33.8%/20.3%/17.9%，给予 2025 年 26 倍 PE，对应合理市值 482 亿元，较目前市值有 29%增长空间 [7][8][79][80] 根据相关目录分别进行总结 东阿阿胶：滋补健康老字号 - 底蕴深厚，1952 年建厂，1996 年上市，2005 年加入华润，是阿胶行业标准制定引领者 [18] - 背靠国资，截至 2024 年底，第一大股东为华润东阿阿胶有限公司，实控人为中国华润有限公司，股权结构稳定 [20] - 业绩曾因提价和库存问题下滑，2021 年步入良性成长期，2021 - 2023 年营业收入复合增长 10.7%，归母净利润复合增长 61.7%，2024 年前三季度营收和归母净利润同比分别增长 26.3%和 47.0% [23] - 2025 年上修股权激励经营目标，彰显发展信心，且重视股东回报，2021 年以来现金分红比例平稳提升 [34][38] 药品 + 健康消费品“双轮驱动” 阿胶系列 - 阿胶应用历史悠久，价值获消费者广泛认同，2023 年中国零售药店终端中成药通用名销售额排名第一 [43] - 阿胶块定位高端，市占率高，2024 年 Q1 - 3 达 50.1%，线上价格有溢价，网上药店销售提速，预计收入稳健增长 [50][52][57] - 复方阿胶浆是 OTC 双跨品种，2023 年医保政策调整后零售药店销售额大增，且科技创新拓展临床应用，有望保持强劲增长 [62][65] - 健康消费品通过“阿胶 +”和“ + 阿胶”策略创新，如“桃花姬”阿胶糕和阿胶速溶粉，满足不同消费群体需求 [67] 皇家围场 - 2023 年推出“皇家围场 1619”品牌拓展男士滋补赛道，旗下产品在零售药店终端销售良好，将为业绩贡献新增量 [70] 盈利预测与估值 公司盈利预测 - 预计 2024 - 2026 年阿胶及系列产品收入增速分别为 24%/20%/17%，毛利率分别为 75.0%/75.5%/76.0% [74] - 预计 2024 - 2026 年其他药品和保健品收入增速分别为 10%/12%/14%，毛利率稳定在 66.0% [74] - 公司逐步退出毛驴养殖及销售业务 [75] 估值 - 选取片仔癀、同仁堂、云南白药为可比公司，给予东阿阿胶 2025 年 26 倍 PE，对应合理市值 482 亿元，较目前市值有 29%增长空间 [80]