报告公司投资评级 - 首次覆盖露笑科技，给予“推荐”评级 [4][6][56] 报告的核心观点 - 露笑科技稳步发展漆包线、光伏发电传统主业，中短期高空作业设备业务提供增长动力，中长期碳化硅、AI 铜连接打开成长空间 [4][56] - 预计公司 2024 - 2026 年分别实现营业收入 36.85 亿、48.50 亿、56.28 亿元，归母净利润 3.35 亿、5.16 亿、5.86 亿元，对应 PE 为 50、32、29 倍 [4][5][56] 根据相关目录分别进行总结 1 传统聚焦漆包线，上市后积极拓展多个新兴领域 1.1 漆包线业务起家，上市以来积极推进外延并购拓展公司业务版图，资本运作能力突出 - 公司 1989 年成立，深耕漆包线领域，2011 年深交所上市，上市后积极外延拓展新能源汽车零部件、光伏、碳化硅等新兴领域 [1][11] - 2014 - 2024 年期间，公司进行多项投资并购，涉足蓝宝石、新能源车、光伏、碳化硅、高空作业设备、铜连接等业务 [12] - 公司当前主业聚焦漆包线、光伏发电、碳化硅、高空作业设备（登高机） [14] 1.2 新业务不断打造新增长点，盈利能力&收入规模趋势向上 - 新业务拓展为公司提供新增长点，收入体量整体呈上升趋势，如 2017 年收购拓展业务推动业绩增长，2023 年新增高空作业设备业务带来收入增长 [17] - 传统漆包线业务毛利率偏低，新业务提升公司综合毛利率，如光伏发电业务毛利率约 60%，高空作业设备业务 2023 年和 24H1 毛利率分别为 19.8%和 25.4% [18] 2 增资万德溙光电，跨界布局 AI 底层互联环节聚焦高成长的铜连接赛道 2.1 AI 需求持续高企，国内外巨头持续加大 CAPEX 投入聚焦 AI 底层基础设施建设 - AI 持续高景气，海外巨头 24Q4 高 CAPEX 投入，亚马逊/谷歌/微软/Meta 的 CAPEX 合计约 778 亿美元，同比 +78%/环比 +22%，且对未来投入乐观 [24][25] - 国内巨头全力聚焦 AI，阿里 24Q4 CAPEX 显著超预期，单季度投入 318 亿元，同比 +259%，环比 +82%，未来三年云和 AI 基础设施投入将超过去十年总和 [27] 2.2 铜缆是数据中心短距离互联的重要解决方案，伴随传输速率的持续提升有源铜缆 AEC 发展空间大 - 无源&有源铜缆是数据中心短距离互联重要方案，有源铜缆 AEC 性能突出，与 DAC、ACC、AOC 相比有优势，渗透率有望显著提升 [29] - 2019 年 AEC 产业化进程启动，当前 AI 领域发展使 AEC 需求有望提升，预计到 2027 年 63%的服务器到 TOR 交换机互联将采用 AEC，可触达市场空间从 2023 年的 0.7 亿美元提升至 2027 年的 13 亿美元，年复合增速 108% [32][33] - AEC 龙头厂商 Credo 业绩超预期且指引乐观，揭示 AEC 行业需求加速增长 [36][37] 2.3 露笑科技参与万德溙光电增资，跨界布局高成长的铜连接领域，搭上 AI 发展快车 - 2024 年 9 月，露笑科技出资 6000 万元参与万德溙光电增资，增资后持股 16.67% [3][40] - 万德溙光电是国内铜连接领域创新先行者，技术能力突出，产品矩阵丰富，布局 DAC、AEC 等核心领域 [40][41] - 增资款用于 800G 和 400G 自动化高速线缆生产线建设等，有望助万德溙光电开启业绩高速增长期，万德溙光电承诺 2025 - 2027 年净利润分别为 3000 万、4000 万、5000 万元 [46][47] - 若满足特定条件，露笑科技有权进一步收购万德溙光电控制权 [47] 3 盈利预测与投资建议 3.1 盈利预测假设与业务拆分 - 预计公司 2024 - 2026 年营收分别为 36.85 亿、48.50 亿、56.28 亿元，同比增速分别为 32.9%、31.6%、16.0% [4][49] - 预计 2024 - 2026 年公司销售、管理、研发费用率分别为 0.5%/0.5%/0.4%、5.8%/5.1%/4.7%、2.9%/2.6%/2.4% [49] - 各业务预计营收及毛利率：漆包线业务 2024 - 2026 年营收分别为 16.97 亿、18.50 亿、20.91 亿元，毛利率分别为 5.9%、6.0%、6.0%；光伏发电业务营收分别为 7.35 亿、7.35 亿、7.35 亿元，毛利率分别为 59.0%、60.0%、60.0%；高空作业设备业务营收分别为 11.76 亿、19.98 亿、24.98 亿元，毛利率分别为 23.0%、26.0%、26.0%；碳化硅业务 2025 - 2026 年营收分别为 1.90 亿、2.28 亿元，毛利率分别为 13.0%、22.0% [50] 3.2 估值分析 - 选取兆龙互连、博创科技、瑞可达等作为可比公司，2024 - 2026 年铜连接领域可比公司 PE 均值分别为 79、62、48 倍，传统业务领域可比公司 PE 均值分别为 54、42、33 倍 [53] - 预计露笑科技 2024 - 2026 年归母净利润对应 PE 分别为 50、32、29 倍，当前估值水平相对合理 [53] 3.3 投资建议 - 首次覆盖露笑科技，给予“推荐”评级 [4][56]