报告公司投资评级 - 首次覆盖大金重工，给予“买入”评级 [1][15][64] 报告的核心观点 - 预计公司2024 - 2026归母净利润为4.53/7.81/10.59亿元，同比+6.6%/72.3%/35.5%，对应当前股价PE 30.5/17.7/13.0X [1][13][15] - 公司坚定执行双海战略，海风塔筒、单桩产品出海顺利，出海产能配套扩张，海外海风建设加速，公司是最受益风电塔筒标的之一，有望持续受益海外海风高增长 [1] 根据相关目录分别进行总结 关键假设 - 风电塔筒业务：陆风在“十四五”末期装机需求旺盛，公司陆风塔筒盈利能力预计稳定；国内海上风电25年有望迎来装机高潮，“十五五”需求旺盛；海外海风装机需求起量，公司海外塔筒及单桩出货量预计提升，海外销售毛利率优于国内，预计24 - 26年公司风电塔筒收入同比增速分别为-5%/+48%/+28%，毛利率分别为22%/23%/24% [9][58] - 新能源发电业务：公司新能源业务持续扩容，在手发电站有望增加，考虑政策影响，电站毛利率可能小幅波动，但业绩预计持续增长，预计24 - 26年公司新能源发电收入同比增速分别为+52%/+50%/+30%，毛利率分别为85%/84%/83% [10][59] 区别于市场的观点 - 市场担心国内海风塔筒、单桩内卷致盈利下滑，且国内装机需求不确定；报告认为国内风电装机需求旺盛，预计25年国内海风装机超12GW，26年超16GW，海外海风装机加速，2024 - 2033年欧洲/北美/亚洲（除中国）新增装机CAGR分别为25.28%/22.87%/27.98%，出海可缓解国内内卷，看好盈利稳定性 [11] 股价上涨催化剂 - 全球风电新增装机需求超预期；风电塔筒、单桩盈利能力超预期 [12] 估值与目标价 - 预计公司2024 - 2026归母净利润为4.53/7.81/10.59亿元，同比+6.6%/72.3%/35.5%，对应当前股价PE 30.5/17.7/13.0X；选取海力风电、天顺风能、泰胜风能为可比公司，2025年3月12日Ifind一致盈利预测显示，对应2025年三家可比公司平均PE 12.30X；考虑公司出海优势、盈利能力和行业趋势，首次覆盖给予“买入”评级 [13][15][63] 海风塔筒制造巨头，出海打开盈利空间 - 公司产品结构完整，海上风电产品领先：主营风电装备产品生产销售和新能源投资开发运营，风电装备制造板块产品多样，塔筒收入占比高，2024年上半年达90.2%，新能源发电占8.7%，是国内首家出口欧洲的海塔企业，客户覆盖知名企业 [18] - 专注风电行业二十余年，客户资源丰富：成立于2000年，2006年进入风电行业，客户覆盖三十余国家，累计交付新能源装备超100GW，规划产能200万吨/年，技术和规模跻身世界前列，海外获多种认证 [21] - 股权结构稳定：截至2024年Q3，前三大股东合计持有41.47%股份，实际控制人金鑫直接与间接共持有40.14%股份 [22] 产品结构优化，盈利能力提升 - 公司营收结构升级，19 - 23年营收CAGR 26.53%：2019 - 2023年营收和归母净利润大幅增长，2019 - 2023年营收CAGR为26.53%，归母净利润CAGR为24.73%；2024Q1 - Q3营收和归母净利润同比下降，受海外订单交付模式转换影响，后续推进海风出口，营收、盈利有望提升；风电塔筒业务是主要营收来源，占比呈下降趋势，新能源发电业务占比上升 [24][28] - 公司推动海风出口，盈利能力随之提升：受“海外海上”业务转型战略影响，2023年起海外出口占比提升，盈利能力改善，2024年上半年海外销售收入占比从2022年的16.41%升至55.92%；2024Q1 - Q3毛利率为27.19%，净利率为12.23%，24Q3单季度毛利率和净利率同比提升 [30] 国内海风即将迎来装机潮，海外海风已站在放量起跑线 - 25年风电项目陆续开工，海风装机有望高增：海风项目陆续启动，广东区域部分项目已招、中标，预计25年国内海上风电新增装机达12GW，同比+197% [33] - 25年海风招标有望高增长，“十五五”深远海风有望发力：2024年1 - 12月风机招标量同比+92.97%，其中海上风机9.20GW，同比+12.09%；23年海风竞配25.8GW，24年海风竞配达25.35GW [35][37][39] - 海外海风规划量大，欧洲为未来海风发展重点区域：至2030年，欧洲、美洲、亚太地区（除中国）海风装机目标高，预计海外风机年均新增装机量高速增长；2024 - 2033年欧洲/北美/亚洲（除中国）新增装机CAGR分别为25.28%/22.87%/27.98%，预计2026年起全球海上风电装机起量，欧洲增长迅速；英国第6轮CfD为海风发展提供预算，利好海上风电 [43][44][46] - 国内塔筒企业具备价格与产能优势，海上塔筒出口有待放量：全球风机大型化趋势显著，桩基直径需求扩大，预计欧洲单桩环节2027年供需紧张，欧洲企业扩产幅度有限，产能与需求有巨大缺口 [47][50][51] 海风出海龙头，多项优势奠定行业地位 - 布局三大出口产能，码头资源优势显著：公司布局“蓬莱+唐山+盘锦”三大出口海工基地，蓬莱基地是供应欧洲海上风电标准的全球最大单桩建造基地，盘锦基地产能上限规划为50万吨，曹妃甸基地预计2025年建成，总体设计产能50万吨 [53] - 海外在手订单充沛，获海外客户认可：海外布局早且成效显著，2023年海外海工年发运量近10万吨，24年H1海外业务收入占比超60%，以单桩基础为核心产品；2023年从欧洲市场拿下的海上风电单桩总量全球领先，总签单量同比增长超50% [55] - 自有造船提高运输能力，进一步巩固出海优势：公司正在打造国际运输船队，一期2 - 4条甲板驳船已开始打造，2025年有望交付2条运输船只，未来将形成10 - 20条不同吨级超大型甲板运输系列船型的自有运输船队，自供驳船可节省协调时间，具备交付优势 [56] 盈利预测与估值 - 关键假设：同前文关键假设内容 [58][59] - 投资建议：预计公司2024 - 2026归母净利润为4.53/7.81/10.59亿元，同比+6.6%/72.3%/35.5%，对应当前股价PE 30.5/17.7/13.0X；选取可比公司，考虑公司优势，首次覆盖给予“买入”评级 [63][64]